Тема 13. Корпорация на рынке слияний и поглощений
В соответствии с ГК РФ существуют термины, характеризующие процессы рынка корпоративного контроля:
- Слияние – это возникновение нового общества путем передачи ему всех прав и обязанностей двух или всех обществ.
- Присоединение – это прекращение деятельности одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому.
В таблице 5 приведены основные отличия слияний от присоединений.
Таблица 5 – Слияние и присоединение (основные отличия)
Слияние | Присоединение | |
Общества, участвующие в реорганизации | ликвидируются | ликвидируются за исключением общества, к которому осуществляется присоединение |
Образование нового юридического лица | происходит | не происходит |
Права и обязательства обществ, участвующих в реорганизации | передаются новому обществу | передаются обществу, к которому осуществляется присоединение |
Основные документы, определяющие условия реорганизации | договор о слиянии, передаточный акт | договор о присоединении, передаточный акт |
Сделки с акциями обществ, участвующих в реорганизации | акции конвертируются в акции нового общества | акции конвертируются в акции общества, к которому осуществляется присоединение |
- Разделение – это прекращение деятельности общества с передачей всех его прав и обязанностей вновь создаваемым компаниям. В этом случае материнская компания преобразуется в новые независимые юридические лица с передачей им своих активов и пассивов.
- Выделение – создание одного или нескольких обществ с передачей им части прав и обязанностей. Материнская компания продолжает свое функционирование, и часть акционеров может получить взамен своей доли в материнской компании долю в новой компании.
В таблице 6 приведены основные отличия разделений и выделений.
Таблица 6 – Разделение и выделение (основные отличия)
Разделение | Выделение | |
Реорганизуемое общество | ликвидируются | сохраняется |
Права и обязанности реорганизуемого общества | полностью передаются новым (создаваемым) обществам | частично передаются новому (создаваемому) обществу |
Основные документы, определяющие условия реорганизации | - разделительный баланс, - решение об условиях разделения, - решение о создании новых обществ, - решение о конвертации акций | - разделительный баланс, - решение об условиях выделения, - решение о создании нового общества (новых обществ), - решение о конвертации акций |
Сделки с акциями в процессе реорганизации | акции реорганизуемого общества конвертируются в акции новых (создаваемых) обществ и погашаются | Возможные варианты |
Акции реорганизуемого общества конвертируются в акции новых (создаваемых) обществ и погашаются | Акции новых (создаваемых) обществ распределяются среди акционеров реорганизуемого общества | Акции новых (создаваемых) обществ приобретаются реорганизуемым обществом |
- Преобразование – это изменение организационно-правовой формы общества.
Следует разграничивать уровни приобретаемого контроля.
При наличии единственного собственника (100% уставного капитала) либо при приобретении имущественного комплекса в целом речь идет о полном корпоративном контроле. При наличии нескольких собственников – о частичном корпоративном контроле, который в зависимости от уровня влияния собственников на принятие решений относительно деятельности компании различается на пять групп:
1) простой контроль – доля голосующих акций не более 25 % в уставном капитале;
2) блокирующий – доля более 25%, но менее 50% в уставном капитале;
3) равноправный – 50% уставного капитала;
4) преобладающий – более 50%, но менее 75% в уставном капитале;
5) доминирующий – от 75% до 100% уставного капитала.
В таблице 7 приведены права акционеров, владеющих определенным количеством акций, в зависимости от которых определяется степень их влияния на деятельность корпорации.
Таблица 7 – Права акционеров, владеющих определенным количеством акций
% от вклада в уставный капитал | Право инвестора на |
1% | ознакомление с информацией, содержащейся в реестре акционеров общества; обращение в суд с иском к члену совета директоров общества. |
2% | два предложения в повестку дня общего собрания акционеров; выдвижение кандидата в совет директоров и ревизионную комиссию общества. |
10% | требование созыва внеочередного общего собрания акционеров; ознакомление со списком участников общего собрания акционеров; требование проверки финансово-хозяйственной деятельности общества. |
25% + 1 акция | блокирование решения общего собрания акционеров по вопросам изменения устава, реорганизации и ликвидации общества, заключения крупных сделок. |
30% + 1 акция | проведение нового общего собрания акционеров, созванного взамен несостоявшегося. |
50% + 1 акция | проведение общего собрания акционеров, принятие необходимых решений на общем собрании акционеров, принятие необходимых решений на общем собрании акционеров (за исключением вопросов, связанных с изменением устава общества, его реорганизация и т.д.). |
75% + 1 акция | полный контроль над акционерным обществом, т.е. принятие решений об изменении устава, реорганизации и ликвидации общества, заключении крупных сделок. |
Мотивы слияний и поглощений компаний практически повторяют те причины объединения компаний в интегрированные структуры, которые рассмотрены в теме 2:
1) стремление получить синергетический эффект (комбинирование взаимодополняющих ресурсов, финансовая экономия за счет транзакционных издержек, взаимодополняемость в области НИОКР);
2) мотив монополии;
3) повышение качества управления в компании;
4) налоговые мотивы;
5) диверсификация производства и ресурсов;
6) мотив продажи компании по частям;
7) личные мотивы менеджеров.
Классификация слияний:
1) Горизонтальные.
2) Вертикальные.
3) Родственные или концентрические.
4) Конгломеративные.
Горизонтальныепроисходят между корпорациями, работающими на одном сегменте рынка (в одной отрасли) и специализирующимися на производстве сходной продукции или оказании сходных услуг.
Цели, которые преследует корпорация-покупатель:
1) увеличение своего сегмента рынка;
2) концентрация ресурсов в производстве продукта;
3) вытеснение с рынка конкурирующих корпораций.
Класс горизонтальных слияний подразделяется на два подкласса:
а) слияния, расширяющие географию рынка сбыта корпорации-покупателя;
б) слияния, расширяющие производственный ассортимент корпорации-покупателя.
Вертикальные: при таких слияниях корпорация-покупатель расширяет свою операционную деятельность либо на предыдущие производственные стадии вплоть до поставщиков сырья, либо на последующие – до конечных потребителей продукции корпорации.
Основной признак вертикального слияния – это нахождение корпорации-покупателя и корпорации-цели в отраслях, тесно связанных снабженческо-сбытовым производственным циклом.
Также подразделяются на два подкласса:
а) вертикальное слияние на стадию вверх (вперед);
б) вертикальное слияние на стадию вниз (назад).
Родственные – это слияния корпораций, сходных по природе и действиям. При этом корпорация-покупатель и корпорация-цель связаны между собой: базовой технологией, производственным процессом или через рыночную нишу.
В родственные слияния оказываются вовлеченными корпорации, которые работают на одном и том же экономическом пространстве, но не занимаются выпуском одного и того же продукта и не связаны снабженческо-сбытовым циклом.
Конгломеративные слияния происходят между корпорациями, абсолютно не соприкасаемыми между собой ни сегментом рынка, ни снабженческими связями. Цель корпорации-покупателя – диверсификация активов и операций.
Остановимся более подробно на понятии «недружественное поглощение». Следует сказать, что в развитых экономиках, в отличие от российской практики, где термина «поглощение» не существует в законодательных нормах, поглощение подразделяется на дружественное, недружественное и незаконное. Под дружественным поглощением понимается скупка контрольного пакета акций при согласии и поддержке этого процесса со стороны топ-менеджмента компании. После осуществления дружественного поглощения происходит реструктуризация компании, вывод ее на новый уровень конкурентоспособности и повышение эффективности ее присутствия на товарном и финансовом рынках.
Под недружественным поглощением понимается получение контроля над предприятием без согласия, а чаще всего вопреки желанию и собственников компании (или их части), и топ-менеджмента компании. Под незаконным поглощением понимается отъем компании, объектов недвижимости и другой собственности у законных собственников с помощью нарушения правовых и правоприменительных норм и механизмов.
Традиционно в экономической литературе характеризуют четыре основных способа недружественного поглощения компании:
- через акционерный капитал, когда инициаторы сделки скупают 10-20% акций компании. Обычно этого пакета акций достаточно для того, чтобы инициировать собрание собственников без ключевого владельца, имеющего контрольный пакет акций, и принять нужное решение (например, сменить руководство компании);
- через наемное руководство, когда топ-менеджмент выводит активы компании на подконтрольные инициатору сделки структуры или берет кредиты под залог имущества компании под высокие проценты;
- через формирование кредиторской задолженности, когда инициатор сделки скупает несколько мелких кредиторских задолженностей и предъявляет объединенный долг к единовременной оплате;
- путем оспаривания условий приватизации, когда инициатор сделки по поглощению использует эти условия, если компания приватизируется незаконным путем. Надо отметить, что такой способ был характерен в 90-е годы прошлого столетия, когда шло массовое преобразование государственной собственности в частную.
В России примерно в это же время появилось и прочно вошло в обиход понятие «рейдерство», т.е. такая последовательность действий и операций, которая при помощи уязвимости и пробелов в законодательстве позволяет получить контроль над компанией или владение ее капиталом и осуществить последующий вывод активов из владения законных собственников. Люди и компании, осуществляющие рейдерские захваты по заказу со стороны, называются рейдерами. На Западе так обозначают компании, которые осуществляют враждебные поглощения с целью скупки недооцененных предприятий и корпораций, краткосрочного повышения их рыночной стоимости (капитализации) и последующей перепродажи целиком или по частям («вразброс»).
С учетом того, что в России рейдерство осуществляется с помощью административного ресурса, коррумпированности властных структур и правоохранительных органов, попирания норм действующего законодательства, а в отдельных случаях и просто с использованием силовых методов при участии разного рода силовых структур, оно подразделяется на «белое», «серое» и «черное» (таблица 8).
Таблица 8 – Классификация рейдерства в России
Понятие | Сущностные характеристики проявления |
Белое рейдерство | Поглощение компании вопреки желанию собственников и топ-менеджмента в строгом соответствии с установленным законодательством. При этом компания принуждается к выкупу имеющихся у рейдеров акций по завышенной цене. |
Серое рейдерство | Поглощение компании вопреки желанию собственников и топ-менеджмента внешне вполне законными способами, но по совокупности действий представляющих собой мошеннические схемы. Такие схемы крайне сложно доказуемы по причине несовершенства законодательства и умышленных действий со стороны властных структур и правоохранительных органов. Большинство таких захватов очень похожи на хозяйственные споры между экономическими субъектами. |
Черное рейдерство | Поглощение компании происходит в виде захвата собственности и установления контроля над ней с применением явно криминальных методов через подделку протоколов общего собрания акционеров и других документов, незаконный перевод акций от реестродержателя по поддельному передаточному распоряжению, шантажа, подкупа сотрудников судебной системы и правоохранительных органов и т.д. |
Российские рейдеры наносят существенный ущерб экономическим субъектам, которые вынуждены функционировать в условиях постоянной угрозы враждебному поглощению, что снижает инвестиционный интерес со стороны инвесторов, ведет к краткосрочности инвестиционных проектов по развитию бизнеса корпорации, ухудшает предпринимательскую среду в целом.
В зарубежной и отечественной практике сформированы определенные мероприятия, противодействующие недружественным поглощениям и рейдерским захватам, которые подразделяются на две группы:
- мероприятия, проводимые до начала корпоративного захвата, так называемые превентивные мероприятия;
- мероприятия, проводимые после начала недружественного поглощения.
С точки зрения Елоновой Н.Ю., к превентивным мероприятиям можно отнести:
- выявление уязвимых мест, связанных с историй создания компании, приватизацией, регистрацией выпусков ценных бумаг, с реализацией прав на ценные бумаги, финансированием копании и др., и их устранения;
- оценка правомерности внутренних документов компании, определяющих компетенции общего собрания акционеров, совета директоров, исполнительного органа и их распределения;
- консолидация акционерной собственности, предотвращение конфликта интересов, регулярная выплата дивидендов и т.д.;
- передача ведения реестра крупному известному независимому регистратору;
- построение горизонтально или вертикально интегрированной структуры с целью рассредоточения основных функций управления и наиболее ценных активов по независимым компаниям и др..
В качестве действий после начала поглощения Н.Ю. Елонова предлагает следующие:
- уступка контроля над компанией лицу, которое сможет обеспечить защиту от враждебного поглощения (приглашение «белого рыцаря»);
- приобретение собственных акцией у миноритарных акционеров;
- выпуск и размещение облигаций, которые по условиям эмиссии в случае поглощения компании должны быть погашены досрочно по более высокой цене;
- продажа значительной части активов, представляющих наибольший интерес для инициатора сделки по враждебному поглощению (тактика «выжженной земли» или реализация «драгоценностей короны») и др.
Охарактеризуем коротко методы оплаты сделок по слияниям и поглощениям. Наиболее распространенными методами оплаты слияний считаются следующие:
1. 100% - оплата сделки по слиянию денежными средствами.
2. Оплата обыкновенными акциями.
3. Условный метод оплаты или оплата слияния по возможности.
Рассмотрим их.
100% - оплата сделки по слиянию денежными средствами.
100% оплата слияния денежными средствами является наиболее распространенным методом оплаты, так как деньги являются прозрачным товаром, и всем сторонам, вовлеченным в сделку, всегда известна их реальная стоимость и текущий уровень их ликвидности.
Процесс слияния при оплате денежными средствами занимает период времени в среднем на 20-30% меньший, чем он занимал бы при других методах оплаты.
При оплате слияния денежными средствами от сторон, участвующих в сделке, не требуется регистрации и разрешения на проведение сделки от Банка России.
Преимущества оплаты сделок денежными средствами:
1) всем сторонам, участвующим в сделке, обеспечиваются высокие премии при её реализации;
2) у корпорации-покупателя появляется возможность использования «налоговых щитов», основным источником которых являются амортизационные отчисления на активы корпорации – цели, которые способны уменьшить налогооблагаемый доход и увеличить потоки денежных средств после слияния и для корпорации – покупателя, и для корпорации – цели.
Недостаток:
- Отвлечение денежных средств из оборота корпорации – покупателя.
Оплата обыкновенными акциями содержит определенные трудности, которые состоят в том, что до начала процедуры оплаты сделки все стороны, в нее вовлеченные, должны рассмотреть состояние и структуру акционерного капитала корпорации – цели, проанализировать ликвидность её акций на внутреннем и международном фондовом рынках.
Необходимо проанализировать, как отразится дополнительная эмиссия обыкновенных акций на собственном капитале корпорации – покупателя, а также на ее текущей операционной деятельности.
Кроме того, необходимо оценить долгосрочные перспективы налогообложения бизнеса после слияния.
Преимущества:
1) корпорации – покупателю не приходится отвлекать денежные средства из оборота, тем самым вносить дисбаланс в операционную деятельность;
2) оплата акциями может нести выгоды для обеих сторон, если корпорация – цель не собирается «сбрасывать» на фондовый рынок полученные в качестве оплаты обыкновенные акции, а планирует остаться акционером новой корпорации достаточно длительный период времени.
Недостатки:
1) остается неопределенность в том, как отразится дополнительная эмиссия на показатель доходности на одну акцию корпорации – покупателя, а также на ликвидность ее акций;
2) надо иметь в виду характер отношений между продающейся и покупающей корпорациями, а именно: останется ли корпорация – цель акционером новой корпорации;
3) если сделка оплачивается денежными средствами, корпорация – цель получает деньги и уходит с рынка, не беспокоясь о будущем новой корпорации. При оплате акциями может возникнуть следующая ситуация:
а) корпорация – цель может получить неплохой доход, если акции новой корпорации сильно вырастут в цене в среднесрочном и долгосрочном периоде после сделки;
б) однако даже та цена, которую она получила на момент заключения сделки, постоянно находится под возможностью падения цен на акции новой корпорации
Условный метод оплаты или оплата слияния «по возможности» заключается в следующем: корпорация – покупатель предлагает корпорации – цели выплатить сначала только часть запрашиваемой ею цены за продажу, как правило, от 60 до 90 % общей суммы сделки. При этом совершенно неважно, чем оплачивается сделка (денежными средствами, обыкновенными акциями, привилегированными акциями, облигациями, конвертируемыми облигациями, банковским кредитом, вексельной схемой, лизинговой схемой). Оставшуюся часть суммы корпорация – покупатель обещает выплатить при наступлении определенного события. Как правило, этим событием становится достижение той цели, для реализации которой корпорация – покупатель проводила сделку по слиянию.
Использование этого метода позволяет:
1) сгладить корпорации – покупателю разницу между ценой предложения и ценой спроса на покупку;
2) предоставляет возможность корпорации – покупателю стимулировать собственников корпорации – цели и в процессе проведения слияния и в течение нескольких лет после сделки.
Это дает следующие финансовые преимущества при проведении сделки:
1) возможность более обоснованного определения издержек и выгод от слияния;
2) корпорация – покупатель получает возможность более правильно определить размер премии, который она может себе позволить уплатить для реализации сделки по слиянию.
Дата добавления: 2017-05-18; просмотров: 1141;