Оценка стоимости и структуры капитала, дивидендная политика

Любое коммерческое предприятие нуждается в источниках средств для того, чтобы финансировать свою деятельность, в том числе и инвестиционную. Привлечение того или иного источника финансирования связано для предприятия с определенными затратами: акционерам нужно выплачивать дивиденды, коммерческим банкам – проценты за предоставленные ими ссуды, инвесторам – проценты за сделанные ими инвестиции и др. Для основных источников финансирования можно количественно оценить, во что обходится предприятию данный источник.

Общая сумма средств, которую нужно уплатить за использование определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому объему, называется стоимостью капитала. Согласно Ван Хорну «стоимость капитала (Cost of Capital) – требуемая поставщиками капитала ставка доходности для различных типов финансирования бизнеса. Стоимость капитала корпорации в целом представляет собой средневзвешенное отдельных значений требуемых ставок доходности (затрат на привлечение капитала)»[2]. В идеале предполагается, что текущие активы финансируются за счет краткосрочных, а средства длительного пользования – за счет долгосрочных источников средств. Благодаря этому оптимизируется общая сумма расходов по привлечению средств.

Концепция стоимости капитала является одной из базовых в теории капитала. Она также характеризует тот уровень рентабельности инвестированного капитала, который должно обеспечить предприятие, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость.

Финансовый менеджер должен знать стоимость капитала своего предприятия по следующим причинам. Во-первых, стоимость собственного капитала представляет собой отдачу на вложенные инвесторами в деятельность предприятия ресурсы и может быть использована для определения рыночной оценки собственного капитала и прогнозирования возможного изменения цен на акции предприятия в зависимости от изменения ожидаемых значений прибыли и дивидендов. Во-вторых, стоимость заемных средств связана с уплачиваемыми процентами, поэтому нужно уметь выбирать наилучшую возможность из нескольких вариантов привлечения капитала. В-третьих, максимизация рыночной стоимости предприятия является основной задачей, стоящей перед управленческим персоналом, достигается в результате действия ряда факторов, в частности за счет минимизации стоимости всех используемых источников. В-четвертых, стоимость капитала является одним из ключевых факторов при анализе инвестиционных проектов.

Можно выделить следующие основные источники капитала, стоимость которых необходимо знать для расчета средневзвешенной стоимости капитала предприятия: банковские ссуды и займы, облигационные займы, финансовый лизинг, являющиеся основными элементами заемного капитала, привилегированные и обыкновенные акции, а также нераспределенная прибыль, являющиеся источниками собственного капитала.

Стоимость банковского кредита определяют на основе процентной ставки (цены кредита), которая формирует расходы заемщика по обслуживанию долга. Данная ставка должна быть:

– скорректирована на размер других затрат заемщика, обусловленных кредитным договором (например, страхование кредита за счет заемщика);

– понижена на сумму ставки налога на прибыль с целью отражения реальных расходов ссудополучателя по привлечению кредита.

С учетом этих положений стоимость заемного капитала в форме банковского кредита (ЗКбк) определяют по формуле:

ЗКбк = СПн (1 – Нс) + (СПбк – СПн),

где СПн – нормируемая ставка по кредиту в соответствии с налоговым законодательством; Нс – ставка налога на прибыль, доли единицы; СПбк – ставка процента по кредитному договору.

Стоимость капитала, привлекаемого за счет эмиссии корпоративных облигаций (ЗКо), оценивают на основе ставки купонного процента, формирующей сумму периодических купонных выплат, определяется по формуле:

ЗКо = Скп х (1 – Нс) : (1 – Уэз),

где Скп – стоимость купонного процента по облигации, %; Уэз – уровень эмиссионных затрат по отношению к объему эмиссии, доли единицы.

Стоимость финансово лизинга для предприятия определяется ежегодной суммой лизинговых платежей, включающих в себя помимо компенсации лизингодателю за использованные заемные средства, комиссионного вознаграждения лизингодателю, оплаты дополнительных (вспомогательных) услуг лизингодателя, амортизацию имущества за весь срок действия договора. Поскольку амортизация не является непосредственными расходами лизингополучателя по привлечению лизинга, то ее исключают из суммы лизинговых платежей и рассчитывают стоимость лизинга по следующей формуле:

ЗКфл = (ЛПг – Ал)(1 – Нс),

где ЗКфл – стоимость капитала, привлекаемого посредством финансового лизинга; ЛПг – годовая ставка лизинговых платежей; Ал – норма амортизационных отчислений.

Стоимость привилегированных акций как источника собственного капитала определяется исходя из того, что доход инвестора состоит из величины фиксированных дивидендов, выплачиваемых ежегодно в течение бесконечного количества лет, по формуле:

СКпа = Д : Рпа,

где СКпа – стоимость привилегированных акций как источника собственного капитала; Д – размер фиксированного дивиденда, денежных единиц; Рпа – текущая рыночная цена привилегированной акции.

Стоимость обыкновенных акций как источника собственного капитала определяется на основе дивидендного подхода с использованием модели М. Гордона, в основе которого лежит метод определения стоимости акции путем дисконтирования потока дивидендов. Если предприятие стремится придерживаться политики стабильных дивидендов в течение бесконечного количества лет, то стоимость обыкновенных акций определяется дивидендной доходностью:

СКоа = Дпр : Роа + q,

где СКоа – стоимость обыкновенных акций как источника собственного капитала; Дпр – планируемый годовой дивиденд; Роа – текущая рыночная цена обыкновенной акции; q – прогнозное значение темпа роста дивидендов, %.

Частью собственного капитала является нераспределенная прибыль, поэтому к оценке стоимости этого источника применяются те же принципы, что и к оценке стоимости обыкновенных акций. Объяснением служит довод о том, что нераспределенная прибыль является результатом неполученных акционерами дивидендов, поэтому ее реинвестирование должно обеспечить доходность не ниже альтернативного варианта с дивидендной доходностью.

Структура источников финансирования активов существенно различается по видам предприятий и сферам предпринимательской деятельности. Неодинакова также стоимость привлечения каждого источника средств. Поэтому обобщающим измерителем стоимости капитала служит его средневзвешенная стоимость (Weighted Average Cost of Capital, WACC). Этот показатель отражает сложившийся на предприятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капитал, его рентабельность, и рассчитывается по формуле средней арифметической взвешенной:

WACC = ∑ Kj х Dj,

где Kj – стоимость j-го источника средств; Dj– удельный вес j-го источника средств в общей их сумме.

Средневзвешенная стоимость капитала, рассчитанная в соответствии с целевыми пропорциями источников капитала, называется целевой стоимостью капитала. В случае, когда расчет стоимости источников базируется на тех ставках доходности, по которым привлекался уже существующий капитал, то говорят о фактической средневзвешенной стоимости капитала, которая отражает сложившийся средний уровень затрат по обслуживанию капитала. Если для определения стоимости привлеченных источников используются рыночные ставки доходности, то речь идет о текущей средневзвешенной стоимости капитала.

Показатель WACC характеризует относительный уровень общей суммы расходов на поддержание оптимальной структуры капитала. Его используют на предприятии для принятия инвестиционных и финансовых решений:

- при дисконтировании денежных потоков по реальному проекту в процессе приведения их будущей стоимости к настоящей и определения чистой приведенной стоимости (NPV);

- сравнении WACC с внутренней нормой доходности (IRR) проекта;

- решении вопроса о слиянии или поглощении предприятия;

- текущей оценке капитала и др.

Обоснование стратегических решений ориентируется на предельную стоимость капитала (Marginal Cost of Capital, MCC), которая выражает стоимость дополнительно привлекаемых средств, рассчитанных по текущим рыночным ценам и целевой структуре капитала. Предельная стоимость капитала характеризует прирост средневзвешенной стоимости капитала к сумме каждой новой его единицы, дополнительно привлекаемой предприятием (т.е. те расходы, которые компания вынуждена будет понести для воспроизводства требуемой структуры капитала при сложившихся условиях финансового рынка). Предприятие не может привлечь неограниченное число работников данной квалификации при фиксированной заработной плате, и соответственно невозможно безгранично увеличивать капитал при его постоянной стоимости. Теоретически из-за ограниченности финансовых ресурсов на рынке привлечение каждой новой денежной единицы должно обходиться дороже. Однако до определенного размера капитала стоимость его может и не измениться, если не меняется структура капитала. Расчет предельной стоимости капитала (МСС) осуществляют по формуле:

МСС = ∆ WACC : ∆C,

где ∆ WACC – прирост средневзвешенной стоимости капитала в прогнозируемом периоде, %; ∆ С – прирост объема всего капитала, дополнительно привлекаемого предприятием в прогнозируемом периоде, %.

Привлечение дополнительного капитала за счет собственных и заемных средств на каждом этапе развития предприятия имеет свои пределы. Так, рост собственного капитала за счет чистой прибыли ограничен ее объемом. Увеличение выпуска эмиссионных ценных бумаг сверх емкости фондового рынка возможно только предприятием-эмитентом при высоком уровне дивидендных и процентных выплат акционерам и облигационерам. Привлечение дополнительного банковского кредита сопровождается повышением кредитного и процентного рисков для заимодавцев. Кроме того, кредитные ресурсы коммерческих банков не безграничны. Подобную ситуацию на кредитном рынке финансовый менеджер должен учитывать в процессе принятия управленческих решений.

Стоимость капитала рассчитывается для управления структурой капитала. Наилучшее соотношение между различными источниками средств определяется исходя из критерия минимума стоимости капитала. Структура капитала представляет собой соотношение собственных и заемных финансовых средств, используемых предприятием в процессе финансовой, операционной и инвестиционной деятельности, и оказывает активное воздействие на конечные результаты этой деятельности. Структура капитала оказывает влияние на уровень рентабельности активов и собственного капитала (т.е. на уровень экономической и финансовой рентабельности), определяет систему коэффициентов финансовой устойчивости и платежеспособности (т.е. уровень основных финансовых рисков). Оптимальная структура капитала представляет собой такое соотношение собственных и заемных средств, при котором максимизируется рыночная стоимость предприятия.

Финансовые решения по структуре капитала – это выбор компромисса между риском и доходностью. Основная деятельность финансового менеджера – принятие решений об источниках финансирования активов предприятия, т.е. управление структурой капитала.

Необходимость выбора финансовых источников возникает по двум причинам. Во-первых, стоимость различных элементов капитала различна и, привлекая дешевый заемный капитал, владелец компании может значительно повысить доходность собственного капитала, что является компенсацией за повышенный риск. Во-вторых, комбинируя элементы капитала, можно повысить рыночную оценку всего капитала компании.

Под структурой финансовых источников понимается соотношение между различными краткосрочными и долгосрочными источниками.

Под структурой капитала понимается соотношение между долгосрочными источниками финансирования, т.е. соотношение между собственным и долгосрочным заемным капиталом.

Оптимизация структуры капитала является одной из самых сложных проблем, решаемых в процессе управления финансами предприятий. Оптимальная структура капитала выражает такое соотношение использования собственного и заемного капитала, при котором обеспечивают наиболее эффективную взаимосвязь коэффициентов рентабельности собственного капитала и задолженности и тем самым максимизируют рыночную стоимость предприятия. Процесс оптимизации структуры капитала включает следующие этапы.

1. Анализ состава капитала в динамике за ряд периодов (кварталов, лет) и тенденций изменения его структуры. В процессе анализа рассматривают следующие коэффициенты: коэффициент финансовой независимости, задолженности, финансирования, соотношения между долгосрочными и краткосрочными обязательствами, показатели оборачиваемости и доходности собственного и заемного капитала и др.

2. Оценка основных факторов, определяющих структуру капитала предприятия:

– отраслевые особенности финансово-хозяйственной деятельности;

– стадия жизненного цикла предприятия;

– конъюнктура товарного и финансового рынков;

– уровень рентабельности операционной деятельности;

– налоговая нагрузка;

– степень концентрации капитала и др.

С учетом данных факторов управление структурой капитала предприятия предполагает решение двух основных задач: во-первых, установление приемлемых пропорций использования собственного и заемного капитала и, во-вторых, обеспечение в случае необходимости притока дополнительного внутреннего или внешнего капитала.

3. Оптимизация структуры капитала предприятия по критерию доходности собственного капитала. Расчет рекомендуется проводить на базе многовариантного расчета.

Пример.

Предприятие располагает собственным капиталом в 108 млн. руб. и предполагает увеличить объем продаж за счет привлечения заемных средств. Рентабельность активов – 20%. Минимальная процентная ставка за банковский кредит – 12%. Определить, при какой структуре капитала будет достигнут наибольший прирост рентабельности собственного капитала. Вариантные расчеты представлены в табл. 12.1.

Таблица 12.1

Вариантные расчеты чистой рентабельности собственного капитала при различных значениях коэффициента задолженности

Как мы видим из данных таблицы, наибольший прирост чистой рентабельности собственного капитала (2,47%) был получен в варианте IV. В дальнейшем прирост отсутствует, т.к. коэффициент задолженности достиг своего оптимального значения 1,0 (108/108) и новые заимствования нецелесообразны. Необходимое условие прироста данного показателя – превышение рентабельности активов над средним значением процентной ставки за кредит (как в варианте IV). Можно сделать следующий вывод: проведение многовариантных расчетов чистой рентабельности собственного капитала позволяет установить оптимальную структуру источников средств предприятия, которая приводит к максимизации прироста чистой рентабельности собственного капитала.

4. Оптимизация структуры капитала предприятия по критерию минимизации его стоимости базируется на предварительной оценке собственных и заемных средств при разных условиях их привлечения и осуществлении вариантных расчетов средневзвешенной стоимости капитала (WACC). При расчете оптимальной структуры капитала необходимо установить, при какой его величине будет достигнуто минимально значение показателя WACC. Обычно данная структура равна единице, т.е. 50% пассива баланса приходится на собственные источники, а 50% - на заемные источники финансирования активов предприятия.

5. Оптимизация структуры капитала предприятия по критерию минимизации финансового риска связана с выбором наиболее дешевых и менее рисковых источников покрытия активов.

Для достижения поставленной цели все активы систематизируются на три группы:

- внеоборотные (капитальные) активы;

- стабильная часть оборотных активов (неснижаемый минимум);

- варьирующая часть оборотных активов.

На практике применяют три различных подхода к финансированию неоднородных по экономической природе групп активов за счет источников средств предприятия: консервативный, умеренный и агрессивный. При консервативном подходе примерно 50% варьирующей части оборотных активов формируют за счет краткосрочных обязательств. Остальные 50% переменной части, а также 100% стабильной суммы оборотных и внеоборотных активов покрывают собственным капиталом и долгосрочными обязательствами.

При умеренном подходе 100% варьирующей (переменной) части оборотных активов образуют за счет краткосрочных обязательств, а 100% стабильной (постоянной) части – за счет собственных средств предприятия. Внеоборотные активы возмещают за счет части собственного капитала и долгосрочных обязательств.

При агрессивном подходе 100% варьирующей части и 50% стабильной части оборотных активов покрывают за счет краткосрочных обязательств. Остальные 50% постоянной части оборотных активов и внеоборотные активы формируют за счет собственного капитала и долгосрочных обязательств.

В зависимости от своего отношения к финансовым рискам собственники или финансовые менеджеры предприятия избирают один из рассмотренных вариантов финансирования активов.

6. Формирование показателя целевой структуры капитала. Предельные границы максимально рентабельной и минимально рискованной структуры капитала позволяют определить поле выбора конкретных его значений на перспективу. В процессе этого выбора учитываются ранее рассмотренные факторы, характеризующие особенности функционирования предприятия. Окончательное решение, принимаемое по этому вопросу, позволяет сформулировать на предстоящий период показатель целевой структуры капитала, в соответствии с которым будет осуществляться последующее его формирование путем привлечения финансовых средств из соответствующих источников.

Дивидендная политика как и управление структурой капитала, оказывает существенное влияние на положения предприятия на рынке капитала, в частности, на динамику цены его акций. Термин «дивидендная политика» связан с распределением прибыли в акционерных обществах. В более широком трактовании под этим термином можно понимать механизм формирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику, в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.

Дивидендная политика предприятия - это составная часть общей финансовой политики, направленной на оптимизацию пропорций между потребляемой и реинвестируемой частями полученной чистой прибыли для обеспечения роста рыночной стоимости собственного капитала.

Основой для развития теоретических подходов к моделированию дивидендной политики послужили работы Дж. Линтнера (1956), М. Гордона (1959), М. Миллера и Ф. Модильяни (1961).

Традиционными вопросами при разработке решений о дивидендных выплатах являются следующие:

– стоит ли вообще выплачивать дивиденды?

– если стоит, то какую долю чистой прибыли следует направить на выплату дивидендов?

– можно ли определить размер дивидендов, который способствует росту стоимости акций?

Для ответа на эти вопросы принято обращаться к модели Гордона, позволяющей оценить стоимость акций через дивидендные выплаты с постоянным темпом прироста:

P = D : (r – g),

где P – курс акции; D – планируемый размер дивиденда; r – требуемая доходность инвестора; g – ожидаемый темп роста дивидендов.

Если компания увеличивает сумму выплаты дивиденда, то курс акции может вырасти. Но повышение дивидендных выплат уменьшает реинвестируемую часть чистой прибыли, что может привести к снижению результативности деятельности компании, ее чистой прибыли, а следовательно, и темпов роста g. Это вызовет падение курса акций в соответствии с моделью Гордона. Таким образом, на курс акции действуют разные факторы, причем в противоположных направлениях. Задача финансового менеджера – найти такой баланс между величиной дивидендов и ростом чистой прибыли, чтобы курс акций постоянно рос.

В теории финансов получили известность три подхода к обоснованию оптимальной дивидендной политики: теория существенности дивидендной политики (теория «синицы в руках»), теория иррелевантности дивидендов, теория налоговой дифференциации.

Теория существенности дивидендной политики (или теория «синицы в руках») сформирована Дж. Линтнером и М. Гордоном. Ее авторы исходят из утверждения, что акционеры предпочитают доход в виде выплаты дивидендов получению дохода в виде прироста курсов акций (капитальный доход), поскольку риски, связанные с получением капитального дохода, выше, чем риски получения дохода в виде дивиденда. Основной вывод из рассуждений Линтнера и Гордона: в формуле общей доходности дивидендная доходность имеет приоритетное значение; увеличивая долю прибыли, направляемую на выплаты дивидендов, можно способствовать повышению рыночной стоимости компании, т.е. увеличению благосостояния ее акционеров.

Теория иррелевантности дивидендов разработана Ф. Модильяни и М. Миллером. Они доказывают, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров, которое определяется способностью компании генерировать прибыль, и в большей степени зависит от удачной инвестиционной политики, чем от того, в какой пропорции прибыль подразделяется на дивиденды и реинвестированную прибыль. Поэтому с их точки зрения оптимальной дивидендной политики не существует в принципе. Обосновали свою теорию они тем, что общая доходность есть сумма дивидендной и капитализированной доходности, пропорция распределения чистой прибыли не влияет на общую доходность. Основной вывод, следующий из теории иррелевантности: инвестору безразлично, в каком виде получать доход – за счет роста стоимости акций или за счет выплаты дивидендов.

Авторы теории налоговой дифференциации – Р. Литценбергер и К. Рамасвами (1979). В своей теории они рассматривали, как влияет налогообложение дивидендов на стоимость компании и как, следовательно, необходимо разрабатывать дивидендную политику. Согласно теории налоговой дифференциации приоритетное значение имеет не дивидендная, а капитализированная доходность, поскольку доход от капитализации облагается налогом по меньшей ставке, чем полученные дивиденды. Например, если две компании отличаются в способах распределения прибыли, то акционеры фирмы, имеющей относительно более высокий уровень дивидендов, должны требовать более высокий доход на акцию, чтобы компенсировать потери в связи с налогообложением. Следовательно, компаниям невыгодно платить высокие дивиденды, а рыночная стоимость максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли.

Выделяют три подхода к формированию дивидендной политики: консервативный, умеренный и агрессивный. Каждому из этих подходов соответствует определенный тип политики.

Консервативная дивидендная политика характеризуется тем, что менеджмент предприятия не считает выплату дивидендов достаточно существенным фактором воздействия на результаты работы компании. К этому подходу относят два вида дивидендной политики. Первый вид - выплата дивидендов по остаточному принципу. Сначала финансируются все инвестиционные проекты компании, а оставшаяся часть чистой прибыли выплачивается в виде дивидендов. Преимущество политики – обеспечение высоких темпов роста и развития бизнеса, недостатки – нестабильность выплаты дивидендов и непредсказуемость самого факта, что может привести к снижению инвестиционного интереса к этому предприятию. Второй вид – политика стабильного размера дивидендных выплат. Особенность – неизменная сумма дивидендных выплат на протяжении продолжительного периода времени. Преимущество политики – чувство надежности и уверенности у акционеров и стабильная котировка акций на фондовом рынке, недостаток – слабая связь с финансовыми результатами деятельности компании.

Умеренному подходу к формированию дивидендной политики соответствует политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды (или политика «экстрадивидендов»). Достоинство политики – стабильная выплата дивидендов, вызывающая инвестиционный интерес к компании, но, как правило, дивиденды невелики, что может несколько снизить интерес к акциям компании.

Для агрессивного подхода формирования дивидендной политики характерны два вида политики. Первый вид - политика стабильного уровня дивидендов. Она заключается в установлении долгосрочного норматива коэффициента дивидендных выплат по отношению к сумме прибыли. Недостаток политики – нестабильность дивидендных выплат, что ведет к резким перепадам в рыночной стоимости акций. Политика характерна для зрелых компаний со стабильной прибылью. Второй вид – политика постоянного роста размера дивидендов. Если компания развивается стабильно и темпы роста показателей прибыли показывают устойчивую динамику, то дивидендная политика может содержать условие роста дивидендных выплат до определенного предела в размере процента от предыдущей суммы дивидендов. Проводить эту политику могут реально процветающие компании.

Исходя из рассмотренных выше подходов дивидендная политика акционерного общества формируется по следующим основным этапам.

1. Учет ключевых факторов, влияющих на разработку дивидендной политики. Сюда относятся внешние (макроэкономические) и внутренние (корпоративные) факторы.

2. Выбор типа дивидендной политики (консервативный, умеренный, агрессивный).

3. Разработка порядка распределения прибыли в соответствии с избранным типом дивидендной политики. Речь идет об определении нормы распределения чистой прибыли на выплату дивидендов (%).

4. Расчет прибыли, приходящейся на одну акцию согласно методических указаний по раскрытию информации о прибыли, приходящейся на одну акцию, утвержденных Минфином РФ 21.03.2000 г. № 29н.

5. Оценка эффективности дивидендной политики.

Для оценки эффективности дивидендной политики можно использовать параметры динамики рыночной стоимости акций, а также следующие показатели, определяемые по формулам:

Квд = Доа : ЧПоа ; Кдп = ЧПоа : Доа ; Кцд = РЦоа : До,

где Квд – коэффициент выплаты дивидендов (доля дивидендных выплат в чистой прибыли, приходящейся на одну обыкновенную акцию); Доа – дивиденд, приходящийся на одну обыкновенную акцию; ЧПоа – чистая прибыль, приходящаяся на одну обыкновенную акцию; Кдп – коэффициент дивидендного покрытия, который показывает в потенциале, сколько раз в течение года может быть выплачен дивиденд из чистой прибыли, приходящейся на одну обыкновенную акцию; Кцд – коэффициент соотношения цены и дохода по обыкновенной акции; РЦоа – рыночная цена одной обыкновенной акции; До – доход по обыкновенной акции.

Завершающим этапом формирования и реализации дивидендной политики служит выбор формы выплаты дивидендов. Основными формами являются:

– выплата дивидендов наличными деньгами, имеющая ряд разновидностей: регулярные дивиденды наличными деньгами, дополнительные дивиденды, специальные дивиденды, ликвидационные дивиденды;

– выплата дивидендов акциями предусматривает предоставление акционерам вновь эмитированных акций на сумму дивидендов;

– автоматическое реинвестирование предоставляет акционерам право самостоятельного выбора – получить дивиденды наличными деньгами или вложить их в дополнительные акции;

– выкуп корпорацией собственных акций рассматривают как одну из форм реинвестирования дивидендов. В этом случае общество приобретает на фондовом рынке часть свободно обращающихся акций. Подобная процедура позволяет автоматически повысить размер чистой прибыли, приходящейся на каждую оставшуюся акцию, и увеличить коэффициент выплаты дивидендов в предстоящем периоде.

ЛИТЕРАТУРА

1. Бахрамов Ю.М., Глухов В.В. Финансовый менеджмент. – СПб.: Питер, 2011.

2. Бланк И.А. Основы финансового менеджмента : в 2 т. / И.А. Бланк. – 4-е изд. – Киев : Ника-Центр ; Эльга, 2012.

3. Бригхэм, Ю.Ф. Финансовый менеджмент : пер. с англ. / Ю.Ф. Бригхэм, С. Эрхардт. – 10-е изд. – СПб. : Питер, 2010.

4. Ионова А.Ф., Селезнева Н.Н. Финансовый анализ : учеб. 2-е изд. – М.: Проспект, 2009.

5. Ковалев В.В. Основы теории финансового менеджмента. – М.: Проспект, 2013.

6. Корпоративные финансы : учебник для бакалавров / В.Е. Леонтьев, В.В. Бочаров, Н.П. Радковская. – М.: Издательство Юрайт, 2014.

7. Корпоративные финансы / под ред. М.В. Романовского, А.И. Вострокнутовой. – СПб.: Питер, 2011.

8. Колчина Н.В. Финансы организаций (предприятий) / Н.В. Колчина. – 5-е изд. – М.: ЮНИТИ, 2011.

9. Лукасевич И.Я. Финансовый менеджмент. – М.: Изд-во Национальное образование, 2013.

10. Лысенко Д.В. Финансовый менеджмент. – М.:ИНФРА: М, 2012.

11. Погостинская Н.Н. Финансовый менеджмент. Практикум. – СПб.: СПбГУП, 2012.

12. Рогов Е.М., Ткаченко Е.А. Финансовый менеджмент. – М.: Изд-во Юрайт, 2012.

13. Финансовый менеджмент / под ред. проф. Е.И. Шохина. – М.: КНОРУС, 2012.

14. Финансовый менеджмент / Л.А. Мочалова, А.В. Касьянова, Э.И. Рау. – М.: КНОРУС, 2012.

15. Финансовый менеджмент / под ред. Н.И. Берзина, Т.В. Тепловой. – М.: КНОРУС, 2013.

[1] Маршалл Дж Ф., Бансал В.К. Финансовая инженерия: полное руководство по финансовым нововведениям / Пер. с анг. – М.: Инфра-М, 1998.С.33.

[2] Ван Хорн Д. К. Основы финансового менеджмента : пер. с англ. / Д. К. Ван Хорн, Д. М. Вахович (мл.). М.: Вильямс, 2004. С.528.