Стоимость привлечения инвестиционных ресурсов фирмы

Финансирование инвестиционных проектов, как правило, осуществляется из различных источников. При выборе структуры источников инвестор исходит как из их доступности, так и из стоимости различных видов инвестиционных ресурсов. Стоимость ресурсов определяется затратами на выплату процентов и дивидендов кредиторам и инвесторам за использование предоставленного ими капитала. Общая сумма средств, которую необходимо уплачивать за использование определенного объема инвестиционных ресурсов, выраженная в процентах к этому объему, называется стоимостью инвестиционных ресурсов.

С учетом различия источников финансирования инвестиционной деятельности и их структуры стоимость привлечения совокупности инвестиционных ресурсов исчисляется по следующей формуле:

R = R₁*W₁+ R ₂*W₂+… + R _n*W_n,

где R _i – стоимость i-го ресурса, W_i – доля инвестиционного ресурса.

Привлечение каждого источника ресурсов связано с реальными или потенциальными издержками для инвестора, что обусловливает необходимость определения стоимости привлечения ресурсов по каждому виду источников.

Согласно теории инвестиционного анализа определение стоимости элементов инвестиционных ресурсов должно производиться на основе их рыночной оценки, которая в условиях эффективного рынка равна текущей (дисконтированной) стоимости денежных поступлений фирмы от инвестиций.

При определении стоимости собственных средств необходимо исходить из того, что издержки по их обслуживанию в значительной мере связаны с необходимостью выплат дивидендов акционерам. Следует учитывать, что если фирма в течение рассматриваемого периода воздерживается от выплаты дивидендов, осуществляя их капитализацию, то это не означает возможность игнорирования расходов данного вида, поскольку обязательства будущих выплат можно рассматривать как скрытые издержки.

В общем случае цена акционерного капитала может быть определена из выражения:

R = D/СК,

где D – величина дивидендных выплат, СК – величина используемого собственного капитала. Представленная формула применима для оценки стоимости уже используемого капитала. Если предприятие планирует увеличить свой капитал за счет дополнительной эмиссии акций, то цену источника необходимо скорректировать на затраты по организации выпуска акций:

R = D/[СК*(1-C_пр)],

C_пр – единовременные затраты на выпуск акций.

Представленные выражения могут быть использовано непосредственно для определения стоимости капитала, сформированного за счет эмиссии привилегированных акций, так как для них известна величина выплачиваемых дивидендов.

Для обыкновенных акций в условиях неопределенности величины дивидендов используют ряд моделей:

• роста дивидендов,

• доходности по прибыли на акцию,

• цены капитальных активов.

Возможности применения этих моделей в значительной мере определяются наличием информации. Так, модель роста дивидендов может быть использована в случае, когда предполагается постоянный и равномерный характер дивидендных выплат. В этом случае для определения цены дополнительно привлекаемого капитала используется выражение:

R = D*I/[СК*(1-C_пр)],

где, D – величина дивидендных выплат в отчетном периоде, СК – величина привлекаемого капитала, I – планируемый индекс роста дивидендов.

Пример. Величина капитала, привлеченного за счет эмиссии обыкновенных акций, составляет 100 млн. руб. Размер дивидендов, выплаченных в отчетном периоде составил 10 млн. руб. Затраты на эмиссию акций составили 3% от стоимости привлеченного капитала. Планируемый индекс роста дивидендов составляет 5%. Стоимость привлеченного капитала составит:

R = D*I/[СК*(1-C_пр)] = 10*1,05/[100*(1-0,03)] = 10.8%.

При неопределенности величины будущих дивидендных выплат, их неравномерном и случайном характере используются другие методы оценки доходности акций. Наиболее простым подходом к оценке требуемой доходности акционерного капитала является использование модели доходности по прибыли на акцию. Эта модель исходит из того, что чистая прибыль в расчете на одну акцию выступает как величина дохода, получаемого акционером в виде дивидендов при распределении прибыли после уплаты налогов.

Доходность в расчете на одну акцию определяется по формуле

R = Е /Р,

где Е — чистая прибыль на одну акцию;

Р — рыночная цена одной акции.

Степень развития фондового рынка и наличия относительно полной и точной информации о его конъюнктуре определяет возможность использования для оценки требуемой доходности модели цены капитальных активов (САРМ):

R=R_f+ *[R_m – R_f],

где R - требуемая доходность;

R_f – безрисковая рыночная ставка;

К_m - средняя рыночная доходность;

— коэффициент, характеризующий рыночный риск.

Модель САРМ имеет широкое распространение в современной западной практике. В соответствии с данной моделью доходность конкретных финансовых инструментов зависит от доходности безрисковых ценных бумаг и коэффициента , отражающего чувствительность данного вида акций к изменениям рынка.

Исходным пунктом определения требуемой доходности является определение доходности безрисковых финансовых инструментов, в качестве которых принимаются, как правило, государственные ценные бумаги.

Значения коэффициента определяются на основе сопоставления динамики курса данного финансового инструмента и изменения фондовых индексов.

В условиях низкой степени развития и неустойчивости российского фондового рынка, незначительности его влияния на состояние экономики, отсутствия необходимой информационной инфраструктуры возможности применения рассматриваемой модели в ее основной версии существенно ограниченны.

В общем случае стоимость заемных инвестиционных ресурсов определяется из следующего соотношения:

R = I*(1-Tax)/(1-C_пр),

где I – процентная ставка по заемным средствам, Tax – ставка налога на прибыль, C_пр – единовременные затраты по привлечению заемных средств.

В случае банковского кредита единовременные затраты связаны с получением гарантий, оформлением залога, страхованием кредита. Для облигационного займа единовременные затраты обусловлены главным образом эмиссионными расходами. К числу преимуществ заемных средств относится то, что они уменьшают налогооблагаемую базу налога на прибыль в связи с чем они оказываются, как правило, дешевле собственных средств.

Спецификой облигационного займа, как источника финансирования, является то, что цена реализации облигаций может отличаться от их нарицательной (номинальной) цены. В этом случае стоимость данного источника финансирования инвестиций определяется из следующего выражения:

R = [(N-P)/n+I]/[(N+P)/2]*(1-Tax)/(1-C_пр),

где N — номинал облигации; Р— цена облигации; п — число лет до погашения облигации; I — ежегодный процентный доход по облигации в денежных единицах.

Средневзвешенная стоимость ресурсов, привлеченных для финансирования инвестиций, зависит не только от стоимости различных видов ресурсов, но и от доли каждого ресурсного источника в их совокупном объеме.

Наиболее благоприятной для инвестора (оптимальной) является такая структура инвестиционных ресурсов, при которой их средневзвешенная стоимость будет минимальна. В практической деятельности кроме определения оптимальной структуры необходимо рассчитывать стоимость привлечения дополнительной единицы каждого вида ресурса (предельную, или маржинальную, стоимость).

Если имеющиеся у фирмы ресурсы достаточны для финансирования планируемых инвестиций, то маржинальная стоимость ресурсов будет равна средневзвешенной стоимости имеющихся источников. В случае необходимости привлечения дополнительных средств при расчете средневзвешенной стоимости следует учитывать издержки на организацию такого привлечения.