Расчет равновесной цены акции при изменении структуры капитала.

Изменение структуры капитала происходит, когда компания выпускает заем и использует полученные средства для выкупа акций. В предшествующем разделе мы проанализировали влияние изменения структуры капитала на риск компании, стоимость капитала, общую стоимость фирмы. В данном разделе мы обратимся к анализу влияния левериджа на цену акций.

Первоначальная цена акций компании М, не использовавшей долг, равнялась 20 ден. ед. Предположим, что как инвесторы, так и руководство ожидают, что изменение структуры капитала вызовет рост цены до 21,33 ден. ед. В такой ситуации ни один акционер не захочет продать свои акции фирме М за 20 ден. ед. – компания должна бы была заплатить за акции, по крайней мере, 21,33 ден. ед. С другой стороны, если М предложит выкупить акции по цене 22 ден. ед., то она заплатит слишком много. Это было бы выгодной сделкой для акционеров, которые пропадут свои акции, но нанесло бы ущерб оставшимся акционерам. Равновесная цена рекапитализации – это такая цена, которая, как предполагается, должна превалировать после выкупа, и ее же компания М придется заплатить за акции, чтобы не ущемить интересов ни одного из акционеров.

На практике рыночные силы автоматически заставят М уплатить равновесную цену. В самом деле, когда М объявила бы, что она намеревается выпустить заем и выкупить определенное количество акций, рыночная цена акции немедленно бы возросла до новой справедливой цены, соответствующей этой ситуации. Когда М заняла бы деньги, она смогла бы выкупить свои акции только по этой новой, более высокой цене.

Безусловно, главная проблема заключается в том, чтобы определить превалирующую после выкупа цену. Вспомните, что до того, что компания М объявила о своих планах изменения структуры капитала, ее рыночной стоимостью была просто стоимостью акционерного капитала, равная 200 тыс. ден. ед. Поскольку она имела первоначально 10 тыс. акций, цена одной акции равнялась 20 ден. ед.. Теперь представим, что М объявляет, что она возьмет заем на сумму в 20 тыс. ден. ед. при ставке 8% и станет выкупать собственные акции с помощью полученных средств. Первый ряд в табл. 10.4 показывает, что при этом уровне заемных средств общая стоимость фирмы увеличивается до 205806 ден. ед. Как мы показали ранее, такое изменение структуры капитала, кроме всего прочего, повысит благосостояние акционеров до этого уровня. В момент этого объявления в обращении находится 10 тыс. акций. Поскольку об этом увеличении стоимости известно всем, цена за акцию поднимется в момент объявления с 20,00 до 20,58 ден. ед.:

205806/10000=20,58 ден. ед.

Используя 20 тыс. ден. ед. от выпуска займа, М может выкупить теперь 20000/20,58=971,8 акции. Что произойдет с ценой за акцию после этого выкупа? Величина акционерного капитала снизится до 205806 – 20000 = 185806 ден. ед., поскольку теперь акционеры владеют меньшей долей фирмы. Поскольку М выкупила 971,8 акции, у нее будет находится в обращении только 10000-971,8=9028,2 ден. ед. доли акционерного капитала. Следовательно, цена за одну акцию теперь составит 185806/9028,2=20,58 ден. ед.

Расчеты равновесной цены для каждого предполагаемого уровня займа показаны в табл. 10.5. Эта цена равняется стоимости акции, которая будет превалировать после выкупа, и максимальная цена 21,33 ден. ед. будет при займе в 80 тыс. ден. ед. и выкупе 3750 акций. Это та же самая сумма займа, которая делала максимальной общую стоимость в табл. 10.4.

Таблица 10.5

Цена акций фирмы «М» при расчете с применением рыночной стоимости, в ден. ед.

Связь с оценкой свободного денежного потока.Результаты этого раздела также согласуется с методом оценки свободного денежного потока (FCF). До выкупа акций у фирмы М нет задолженности, поэтому NOPAT равна чистой прибыли 24 тыс. ден.ед. Рост у этой фирмы нулевой, поэтому чистые ежегодные инвестиции в операционный оборотный капитал и в основные средства равняются нулю, и, таким образом, FCF равняется NOPAT. При отсутствии задолженности WACC равняется k_s, т.е. 12%. Следовательно, операционная стоимость компании составляет

V_op=

Поскольку фирма М не имеет ни краткосрочных инвестиций, ни задолженности, общая рыночная стоимость фирмы и ее акционерного капитала первоначально была равна стоимости операционной компании, 200 тыс. ден.ед. Если компания изменит структуру капитала, то такое изменение структуры капитала не приведет к изменению FCF, но WACC упадет с 12 до 11,25%. Стоимость операций компании после рекапитализации, таким образом, будет равняться

V_op=

Это тот же результат, что и был представлен в табл. 10.5.