Целевая структура капитала

Стоимость любой фирмы представляет собой приведенное значение ее будущих свободных денежных потоков, дисконтированных по средневзвешенной стоимости капитала (WACC). Изменения структуры капитала, меняющие процентное соотношение ее компонентов, будут оказывать влияние на риск и стоимость каждого вида капитала, а также на WACC в целом. Изменения структуры капитала могут также влиять и на свободные денежные потоки, и на решения менеджеров, связанные с формированием бюджета капитальных вложений, а также на определение затрат, связанных с банкротством и финансовым крахом. Таким образом, структура капитала оказывает воздействие как на свободные потоки денежных средств, так и на WACC, а, следовательно, и на цены акций.

На решения о структуре капитала влияют многие факторы, как вы это увидите, определение оптимальной структуры капитала – наука неточная. Поэтому даже фирмы, принадлежащие одной и той же отрасли, часто имеют значительно отличающиеся структуры капитала. Сначала рассмотрим воздействие структуры капитала на риск ее компонентов, после чего используем эти данные для определения оптимального соотношения заемных и собственных средств.

Целевая структура капитала.Прежде чем определить свою целевую структуру капитала, фирмы должны проанализировать целый ряд факторов. Эта структура может изменяться со временем по мере изменения условий, но в каждый конкретный момент руководство компаний должно учитывать ее состав, запланированный на данный период. Если фактический коэффициент задолженности фирмы оказывается ниже целевого уровня, привлечение дополнительного капитала должно происходить в основном за счет взятия средств в долг, в то время как если коэффициент задолженности выше, наращивание капитала должно происходить за счет выпуска акций.

Политика в отношении структуры капитала подразумевает компромисс между риском и доходностью: 1) использование большей суммы заемных средств увеличивает риск, которому подвергают себя акционеры; 2) в то же время использование большей суммы заемных средств обычно приводит к более высокой рентабельности собственного капитала (ROE).

Более высокая степень риска, как правило, снижает цену акций, но более высокая предполагаемая ROE повышает ее. Следовательно, оптимальная структура капитала должна находиться в точке равновесия между ними, обеспечивающей максимальное значение их стоимости.

На решения в отношении структуры капитала влияют пять основных факторов.

1. Бизнес – риск – риск операций фирмы в ситуации, когда заемные средства не используются. Чем выше бизнес – риск предприятии, тем ниже оптимальный коэффициент задолженности.

2. Налоговый статус предприятия. Главной причиной для применения заемных средств является то, что выплачиваемые проценты уменьшают налогооблагаемую прибыль, что фактически снижает затраты на обслуживания долга. Однако если большая часть прибыли компании уже защищена от налогов за счет налоговых льгот, связанных с амортизацией, за счет уже уплачиваемых процентов по долгу или в результате убытков, дополнительные заимствования не будут приносить фирме налоговых преимуществ.

3. Финансовая гибкость, или способность выбирать наилучшие источники капитала в зависимости от положения фирмы.

4. Консерватизм или агрессивность менеджеров. Некоторые менеджеры ведут более агрессивную политику, чем другие, и поэтому они бывают более склонны использовать большее количество заемных средств, пытаясь подтолкнуть рост прибыли. Этот фактор не оказывает влияние на оптимальную структуру капитала, но он оказывает воздействие на определенную менеджерами ее целевую структуру.

5. Потенциал роста. Операционная стоимость фирмы определяются стоимостью фактически имеющихся у нее, действующих активов, а также возможностями (опционами) роста, развития и т.п., и их значимость существенно различается для различных фирм.

Соотношение имеющихся активов и возможностей роста имеет четыре аспекта влияния на структуру капитала. Во-первых, фирмах с большей долей имеющихся активов может предложить кредиторам лучшее обеспечение займов, а значит, привлекать более дешевые заемные средства. Во-вторых, издержки банкротства и ущерб, вызванный финансовым спадом, гораздо тяжелее скажутся на фирме с большой долей возможностей роста. Отчасти это происходит из-за недостатка обеспечения, но это также часто связано с тем, что эти возможности роста имеют форму интеллектуального капитала сотрудников фирмы, которые склонны «покидать корабль», если фирма испытывает финансовые трудности. В-третьих, о перспективах роста своей компании всегда гораздо больше знают менеджеры, нежели сторонние наблюдатели. Это называется информационной асимметрией, и это условие особенно важно для фирм с большими возможностями роста: для них менеджеры не могут полностью раскрывать свои планы на будущее, опасаясь конкурентов. Кредиторы же опасаются, что менеджеры могут переоценивать свои перспективы и вкладывать средства в чрезмерно рискованные проекты развития фирмы. Поэтому с фирм, имеющих более высокую долю возможностей роста, кредиторы склонны требовать более высокие проценты по долгу. В-четвертых, финансовая гибкость более важна для фирм с большей долей возможностей роста. И дело не только в том, что таким фирмам часто требуется дополнительное финансирование для осуществления новых проектов, но в том, что им ввиду информационной асимметрии часто трудно убедить инвесторов, что проект приемлем.

Пять перечисленных факторов в значительной степени определяют оптимальную структуру капитала, но в реальных условиях фактическая структура капитала фирмы будет часто отличаться от целевой. Это может быть связано, например, с разностью темпов привлечения различных составляющих капитала, а также с непредвиденным получением прибылей или убытков, влияющих на величину собственного капитала.