Стратегия и технология венчурного финансирования

Всё множество определений понятия венчурное финансирование сводится к его функциональной задаче: способствовать росту конкретного бизнеса путём предоставления определённой суммы денежных средств в обмен на долю в уставном капитале или некий пакет акций.

Венчурный капиталист, стоящий во главе фонда или компании, не вкладывает собственные средства в компании, акции которых он приобретает. Венчурный капиталист – это посредник между коллективными (синдицированными) инвесторами и предпринимателем. В этом заключается одна из самых принципиальных особенностей этого типа инвестирования. С одной стороны, венчурный капиталист самостоятельно принимает решение о выборе того или иного объекта для внесения инвестиций, участвует в работе Совета директоров и всячески способствует росту и расширению бизнеса этой компании. С другой стороны, окончательное решение о вложении инвестиций принимает инвестиционный комитет, представляющий интересы инвесторов. В конечном итоге, получаемая венчурным инвестором прибыль принадлежит только инвесторам, а не ему лично. Он имеет право рассчитывать только на часть этой прибыли. Эти принципы были заложены ещё на начальном этапе становления венчурного капитала отцами-основателями этого бизнеса Томом Перкинсом, Юджином Клейнером, Франком Кофилдом, Бруком Байерсом и др. В шестидесятые годы они разработали новые основополагающие концепции организации финансирования: создание партнёрств в виде венчурных фондов, сбор денег у партнёров с ограниченной ответственностью и установление правил защиты их интересов, использование статуса генерального партнёра. Такое организационное оформление инвестиционного процесса явилось новаторским для Америки второй половины 20^го века и создавало очень высокое конкурентное преимущество.

Том Перкинс писал: “В отличие от других венчурных фондов, мы никогда не реинвестировали прибыль. Вся прибыль немедленно распределялась между нашим партнёром с ограниченной ответственностью и все наши фонды прекращали своё существование. Ещё одним принципом было то, что вновь создаваемые фонды не имели права инвестировать в те компании, куда вкладывали деньги наши более ранние фонды” - таким образом происходило постоянное обновление фондов без пересечения деятельности с существующими.

Все принципы сохраняются неизменными и по сей день. Фонд может быть образован либо как самостоятельная компания, либо существовать в качестве незарегистрированного образования как ограниченное партнёрство. В некоторых странах под термином “фонд” понимают скорее ассоциацию партнёров, а не компанию, как таковую. Директора и управленческий персонал фонда могут быть наняты как самим фондом, так и отдельной “управляющей компанией” или управляющим, оказывающим свои услуги фонду. Управляющая компания имеет право на ежегодную компенсацию, составляющую 2…3% от первоначальных обязательств инвесторов. Кроме того, управляющая компания или частные лица-сотрудники управленческого штата, равно как и генеральный партнёр могут рассчитывать на “carried interest» – процент от прибыли фонда, обычно достигающий 20%, который выплачивался после полного возмещения суммы инвестиций инвесторам фонда. В случае создания партнёрства с ограниченной ответственностью основатели фонда и инвесторы являются партнёрами с ограниченной ответственностью. Генеральный партнёр в этом случае отвечает за управление фондом или осуществляет функции контроля за работой управляющего. Ограниченное партнёрство свободно от налогообложения, т.к. налоги платят его участники отдельно после распределения дохода между ними.

Структура типичного венчурного фонда имеет вид:

УЧРЕДИТЕЛИ ИНВЕСТОРЫ

Бизнес проекты

Создание новых венчурных фондов, несмотря на более чем тридцатилетний опыт деятельности венчурного капитала, продолжает оставаться проблемой всех стран вследствие несовершенства национальных законодательств. В Великобритании, Нидерландах, Франции национальные законодательства более приспособлены к созданию и функционированию венчурных структур. В другие странах приходится использовать зарубежные юридические структуры, но, как правило, практически повсеместно принятая практика – регистрация, как фондов, так и управляющих компаний в офшорных зонах.Это позволяет максимально упростить процедуру оформления и помогает избегать сложных вопросов, связанных с двойным налогообложением доходов и прибыли. Процесс формирования венчурного фонда носит название «сбор средств». Специализация на рынке капитала потребовала появления профессионалов, специализирующихся на управлении деньгами, им не принадлежащими. На новом рынке появилась конкуренция, т.к. для принятия инвесторами решения об инвестиции в какой-либо фонд они должны быть убеждены почему имеет смысл вкладывать деньги именно в данный фонд, поэтому учредители фондов на начальном этапе выпускают меморандум, где подробно описаны цели и задачи венчурного фонда, специфические условия его организации и предпочтения. Таким образом, происходит саморегуляция рынка венчурного капитала – деньги идут только в высокие технологии и суперпрогрессивные новые продукты.

Традиционные источники формирования инвестиционных фондов на Западе – это средства частных инвесторов («бизнес ангелов»), инвестиционные институты, пенсионные фонды, страховые компании, международные организации и правительственные агентства. В странах СНГ только совместно с международными организациями, т.к. нет развитых фондовых рынков и абсолютно неприемлемая законодательная база.

Размеры фондов колеблются от нескольких миллионов до нескольких сот миллионов долларов. Различаются две основные формы инвестиционных фондов – закрытые и открытые. В закрытых фондах после сбора средств образуется замкнутая группа инвесторов. В открытых фондах (например, взаимных) менеджеры соглашаются выкупать обратно любые акции по открыто публикуемой чистой стоимости на текущий день. Этот вид фондов не ограничен какой-либо определённой суммой, они растут в зависимости от того, вкладывают инвесторы дополнительно в них средства или изымают. Закрытые венчурные фонды существуют 5…10 лет, т.к. за этот срок в мировой практике достигаются цели и удовлетворительный рост капитала с приемлемым уровнем возврата на инвестицию. За первые 4-5 лет существования фонда его средства должны быть полностью использованы, т.е. распределены в виде инвестиций.

После завершения сбора средств венчурного фонда, собственно и начинается сам процесс «венчурирования» – практическая работа по поиску, нахождению, выбору, оценке и вхождению в инвестируемую компанию. В венчурном бизнесе правильная оценка соотношения риска и вознаграждения в большей степени искусство, чем профессия. Генеральный партнёр Technology Venture Investors признаётся в мемуарах: «Я уже шестнадцать лет в этом бизнесе и, должен признаться, сейчас я ещё меньше понимаю, какие факторы приводят к успеху, чем это было в мой первый год работы».

В венчурном бизнесе, как нигде, всё строится на доверии, т.е. человеческий фактор является определяющим и если команда партнёров сработалась, то успех приходит сам собой. В центре любого инвестиционного проекта всегда находится предприниматель. Он общается не с неким обезличенным «венчурным капиталистом», а с таким же, как и он сам предпринимателем, который управляет венчурным фондом. Сделка между этими предпринимателями строится по принципу «выигрыш – выигрыш». Личная симпатия и общность взглядов на дальнейшее развитие бизнеса инвестора и предпринимателя имеют гораздо большее значение, чем выводы, полученные в ходе финансового и рыночного анализа (для классического финансового рынка это парадокс). Это бизнес с человеческим лицом, порядочность и взаимодоверие дают феноменальный синергетический эффект – отсюда и успехи. Том Перкинс вспоминал в этой связи: «Клейнер и я искали партнёров, которые бы думали и действовали так же, как и мы. Фрэнк Кофилд, Брук Байерс, Джон Дорр, Джим Лалли и Винод Холса – люди, которые принимают активное участие в управлении, с хорошими техническими знаниями, очень компетентные и очень нетерпеливые. К успехам компании они относились даже более ревниво, чем сами предприниматели, они работали не щадя себя, потому что хотели выиграть».

При поиске и отборе компаний вне зависимости от ориентации и предпочтений венчурных фондов общим критерием оценки для всех них является ответ на единственный вопрос: способна ли компания (и сфера бизнеса, в которой она находится) к быстрому развитию? Финансовый риск венчурного инвестора может оправдать только соответствующее вознаграждение, под которым понимается возврат на вложенный капитал выше среднего уровня. Если объём продаж той или иной компании будет расти в пределах не менее 40…50% в год это будет отвечать ожиданиям венчурного инвестора, а рыночная стоимость компании определится исключительно рынком на момент продажи акций.

После того, как компания заинтересовала венчурного капиталиста, начинается долгий и непростой процесс взаимного «ухаживания», который носит название «тщательное наблюдение или «изучение» (due diligence) Эта стадия самая длительная в венчурном инвестировании, продолжающаяся порой до полутора лет, завершается принятием окончательного решения о производстве инвестиций или отказа от них. Рассмотрению подвергаются все аспекты состояния компании и бизнеса. По результатам такого исследования, если принимается положительное решение, составляется инвестиционное предложение или меморандум, где суммируются все выводы и формулируется предложение для инвестиционного комитета, который и выносит окончательный приговор. Решения, как правило, положительные, т.к. комитет доверяет менеджеру фонда, который несёт всю ответственность за сделанное им предложение.

Компании, претендующие на получение инвестиций, находятся на разных стадиях развития и в венчурном бизнесе классифицируются специфически:

- Seed («компания для посева»). По сути – это только проект или бизнес-идея, которую необходимо профинансировать для проведения дополнительных исследований или создания пилотных образцов продукции перед выходом на рынок.

- Sturt up («только возникшая компания»). Недавно образованная компания, не имеющая длительной рыночной истории. Финансирование для таких компаний необходимо для проведения научно-исследовательских работ и начала продаж.

- Early stage (начальная стадия). Компании, имеющие готовую продукцию и находящиеся на самой начальной стадии её коммерческой реализации. Они не имеют достаточной прибыли и требуют дополнительное финансирование для завершения НИОКР и подготовки производства.

- Expansion (расширение). Компании, которым требуются дополнительные вложения для финансирования своей деятельности. Инвестиции могут быть использованы ими для расширения объёмов производства и сбыта, проведения дополнительных маркетинговых изысканий, увеличения основных фондов и рабочего капитала.

Кроме перечисленных есть ещё пять типов компаний на стадиях более полной раскрутки бизнеса.

В США, колыбели венчурного капитала, по-настоящему “рисковым” инвестированием было и остаётся финансирование Seed и Sturt upпроектов. Франклин Джонсон считает, что “…хотя сегодня рынок капитала, пусть и неравномерно, но охватывает все континенты, тем не менее, предпринимательский венчурный капитал продолжает оставаться чисто североамериканским явлением. Для остальной части мира венчурным капиталом называются сделки по приобретению предприятия за счёт заёмных средств (buyouts) и финансирование на поздних стадиях (later-round financind), что характерно для Европы, а это профанирует идею венчурного финансирования, т.к. только супервысокий риск приносит и баснословный успех – опыт Силиконовой долины – это уже классика венчурного бизнеса.

России повезло – «компьютерный гуру» госпожа Эстер Дайсон волжила $1,5 млн. собственных средств в созданную ею в Москве «Edventure Holdinds Inc.». Её целью является финансирование российских Sturt up компаний, а заветной мечтой – “вынянчить в России Силиконовую долину”.

В России опробована и прижилась специфическая схема венчурного финансирования (которая приемлема и для Украины). Так как малые и средние предприятия имеют ничтожные по размерам уставные фонды и не могут их резко увеличивать из-за отсутствия наличности (а чаще в связи с невозможностью объяснить их источник происхождения), то акционерный капитал увеличивают до разумной величины, например, до $400 тыс. по договоренности о долевом участии акционеров, тогда стоимость 25% венчурного инвестора будет составлять 100 тыс., которые и вносятся им в виде прямых инвестиций. Оставшаяся часть предоставляется в виде инвестиционного кредита сроком на 5…7 лет либо беспроцентно, либо с процентной ставкой, превышающей LIBOR на 2…4% (8…10% годовых). Впоследствии этот кредит может быть конвертирован в акции или облигации с одновременной дополнительной эмиссией. Основная часть инвестиций при этом отражается в финансовой отчётности как долгосрочные обязательства компании. При такой схеме инвестор берёт на себя тот же объём риска, что и при полном внесении инвестиций в акционерный капитал, а при банкротстве всё теряется.

Главным недостатком сдерживающим приток венчурного капитала в страны СНГ является двойная система учёта и отчётности. Правила игры должны быть одинаковыми во всём мире. «Теневые» схемы в венчурном бизнесе вообще невозможны, что переполняет казну и обеспечивает процветание нации.

После принятия положительного решения об инвестировании в компанию наступает этап фактического перевода денежных средств на счёт инвестируемой компании, сопровождаемый составлением и регистрацией необходимых юридических документов, стандартный комплект из:

- Соглашения между акционерами;

- Устава;

- Обязательства о раскрытии информации;

Первые два документа, когда они составляются западными юристами – это внушительные фолианты, не злоупотребляющие излишними ссылками на «действующее законодательство». Последний документ – подтверждение, подписываемое всеми акционерами, продающими акции, того, что ими правдиво сообщены все сведения, могущие иметь какой-либо негативный эффект на состояние теперь уже совместной компании с участием венчурного капитала. Если структура сделки предусматривает смешенную форму внесения инвестиций: частично в акционерный капитал, частично в форме долгосрочного кредита, в этом случае компания подписывает кредитное соглашение с организацией, предоставляющей такой кредит. Это западный банк, заключивший с венчурным фондом специальное соглашение. Компания при этом получает статус предприятия с иностранными инвестициями.

После получения денег наступает новая стадия, носящая название «hands-on managment» – «управлять (или помогать), держа руку на пульсе». Инвестору не безразлично, как компания использует предоставленные им средства. Инновационный менеджер венчурного фонда всегда входит в состав Совета директоров в качестве неисполнительного директора он присутствует на всех заседаниях Совета и принимает участие в разработке стратегических решений. Совет готовит ежемесячные отчёты о движении денежных средств компании. Но главное не контроль, приходя в компанию, венчурный капиталист приносит с собой один из ценнейших для бизнеса активов – свои деловые контакты и опыт. Повышение ценности компании – обязательная для исполнения задача инвестора.

Выход компании на биржу, иными словами преобразование её из закрытой частной фирмы в открытую акционерную компанию – один из путей выхода венчурных инвесторов из неё, заключительная стадия процесса инвестирования (exit).