Оцінка доцільності інвестицій в умовах ризику

Проблема ризику є однією з основних при порівнянні та виборі варіантів інвестицій. Для зменшення впливу ризику застосовуються різні методи, які дозволяють підвищити надійність результатів. У ринкових умовах господарювання інноваційна діяльність пов’язана із прийняттям ризикованих рішень, що зумовлюється невизначеністю більшості параметрів її здійснення.

Ризик може визначатися як закладена в проектні рішення ймовірність недоодержання (недосягнення) тих економічних результатів, які були заплановані.

Дослідженнями ризиків реальних інвестицій займалося чимало зарубіжних вчених - В. Беренс, П. Хавранек, Г. Шмален, а також вчені з близького зарубіжжя і вітчизняні вчені - В.В.Ковальов, А.А.Пересада, В.Я.Шевчук та ін., які зробили значний науковий внесок у розв’язання проблем реального інвестування, розробку методів аналізу, визначення величини впливу ризиків на кінцевий результат, пошук шляхів їх мінімізації.

На основі аналізу літературних джерел оцінку ризику слід здійснювати за двома підходами:

а) визначення економічної доцільності (ефективності вкладених засобів) [6];

б) визначення фінансової доцільності (ліквідності) [7].

В економічному аналізі ефективності інвестицій використовуються такі показники [8]:

- звичайний і дисконтований терміни окупності (РР);

- чиста поточна вартість (NPV);

- індекс прибутковості (РІ);

- внутрішня ставка доходу (IRR);

- модифікована внутрішня ставка доходу (MIRR).

Застосування даних критеріїв розглядалося автором на прикладі оцінки доцільності впровадження технології утилізації металошламів механообробних виробництв [9]. Оцінка доцільності інвестицій, основана на визначенні економічної ефективності для детермінованих умов, не може бути достатньою для прийняття рішення. Власнику коштів необхідно знати не тільки рівень доходу, але і можливість оцінки ризику в таких умовах.

Термін окупності характеризує ризик і ліквідність проекту, так як показує, як довго інвестиційний капітал буде „в стані ризику”. Таким чином, за інших рівних умов, чим коротший термін окупності, тим більш ліквідний проект. Тривалий термін окупності означає, що інвестовані кошти будуть зв’язаними протягом багатьох років і тому проект є відносно неліквідним.

Чиста поточна вартість показує генерований проектом прибуток, який належатиме акціонерам фірми і тому є кращою характеристикою віддачі на вкладений капітал.

Внутрішня ставка доходу - відносний показник, він оцінює доходність інвестицій, так як містить інформацію про „резерв безпеки проекту”, який не властивий чистій поточній вартості.

Індекс прибутковості дає інформацію про „резерв межі безпеки”, так як він вимірює прибуток, який приходиться на 1 грн. інвестицій.

Різні критерії оцінки проектів дають різну інформацію. Оскільки розрахунок критеріїв нескладний, всі вони повинні враховуватися в процесі прийняття рішень. В кожному конкретному випадку один критерій є більш вагомим, ніж інший, але було б помилкою ігнорувати інформацію, присутню кожному критерію.

Критерії NPV, PI, IRR приводять до однакових результатів при аналізі незалежних проектів; у випадку альтернативних проектів можуть виникати протиріччя. В такій ситуації рекомендується використовувати критерій NPV. Критерії NPV, PI, IRR доцільніші критерію РР, крім того, NPV є найкращим мірилом доходності проекту, так як показує наскільки вартість фірми збільшується в результаті реалізації проекту. Критерій NPV передбачає, що грошові кошти, які поступають, будуть реінвестовані по ставці, рівній IRR проекту. Так як реінвестування по ціні капіталу є більш обґрунтованим, критерій NPV доцільніший, ніж IRR. Модифікована внутрішня ставка доходу не тільки має всі переваги IRR, але і побудована з урахуванням більш коректної ставки реінвестування і дозволяє аналізувати неординарні проекти [10]. Якщо проекти відрізняються за масштабами, критерії MIRR і NPV можуть дати різні результати, в цьому випадку рішення приймається на основі NPV. У таблиці 13.6 представлені дані про частоту застосування тих чи інших показників ефективності у США [11].

Прогноз грошових надходжень повинен складатися на багато років вперед, а тому помилки в оцінках неминучі. При щорічному прийнятті до виконання багатьох проектів, такі помилки носять випадковий характер і поглинають одна одну (для деяких будуть завищені значення NPV, для інших - занижені). На жаль, деякі дослідження показують, що прогнози грошових надходжень мають зміщення в оцінках (доходи мають тенденцію до завищення, а витрати - до заниження).

Таблиця 13.6 Частота застосування показників, %

Часто неможливо об’єктивно оцінити потенціальні негативні фактори. Для цього необхідно накопичувати дані про точність прогнозних оцінок, виконаних фахівцями фірми і коригувати прогнозні оцінки грошових надходжень в сторону зменшення або встановлювати більш високі значення ціни капіталу і норми рентабельності нових проектів.

Якщо проект оцінюється як високорентабельний, необхідно знайти переваги проекту, унікальні особливості (патентний захист, унікальний виробничий або маркетинговий досвід, знаменита марка), тоді оцінку можна залишити без зміни. Може трапитись і інша ситуація - заниження реальної рентабельності проекту в результаті недооцінки його цінності, яка проявляється у появі нових можливостей ( розробка нової продукції в рамках початого проекту; розширення ринку збуту продукції; розширення або переоснащення виробництва).

Оцінка доцільності інвестицій - це завжди оцінка проектів з ризиком. Майбутні грошові доходи проекту можуть несподівано впасти або вирости. Ставки, під які інвестуються майбутні грошові потоки, можуть змінитися. Існує багато інших чинників, які можуть зменшити сподівані грошові потоки: втрата позиції на ринку, підвищення собівартості товарів, нові вимоги щодо захисту навколишнього середовища, зростаюча вартість фінансування.

У світовій практиці найбільш часто зустрічаються такі підходи до оцінки ризику [6,10]:

- аналіз чутливості інноваційного проекту;

- аналіз сценаріїв;

- імітаційне моделювання методом Монте-Карло;

- аналіз дерева рішень;

- модель оцінки капітальних активів;

- метод безризикового еквіваленту.

Фірмам і підприємствам пропонується застосовувати будь- який із цих показників при виборі інноваційного проекту. Більшість фірм з метою підвищення надійності орієнтуються зразу на декілька методів аналізу ризику. Що стосується вибору кращих із них, то для різних умов найбільш прийнятними можуть бути різні методи.

На початкових стадіях проектування, на думку автора, необхідно виконати аналіз беззбитковості. Якщо значення точки беззбитковості буде меншим значень максимально можливих обсягів виробництва і продажу, то це підтвердить доцільність проекту. Чим дальше від них (у відсотковому відношенні) значення точки беззбитковості, тим менш ризиковий проект. При проведенні даного аналізу приймаються припущення, які на практиці не завжди витримуються: ціна не залежить від обсягів виробництва; постійні витрати однакові для різного обсягу виробництва; змінні витрати залежать пропорційно від обсягів виробництва; обсяг виробництва рівний обсягу продажу.

Аналіз чутливості дозволяє виділити параметри, зміна яких найбільш суттєво впливає на результати. Аналіз чутливості розглядає NPV, IRR та інші показники, пов’язані з прибутком, ризиком, обсягом продажу товарів, собівартістю, дисконтною ставкою тощо. Мета - виявити, як чутливо реагує NPV або IRR на зміни одної перемінної. З двох проектів більш чутливий до змін вважається більш ризикованим. Проект з більш крутими кривими чутливості рахується більш ризикованим. Метод широко використовується, але не дає можливості оцінити ймовірність відхилень проекту ВІД очікуваних значень.

Аналіз сценаріїв вивчає реагування результатів проекту як до змін критичних перемінних, так і до діапазону їх ймовірних значень. Метод обмежений розглядом тільки декількох результатів проекту, в дійсності - нескінченне число можливостей.

Імітаційне моделювання методом Монте-Карло об’єднує аналіз чутливості і аналіз розподілу ймовірностей вхідних перемінних. В результаті імітаційного моделювання можна одержати не тільки дисперсію розрахункового показника, але й імовірнісний його розподіл. Проте припущення про незалежність факторів, які включені в модель, може привести до грубих наближених оцінок. Аналіз вимагає системи програмного забезпечення. Широкого застосування не знайшов, так як важко обґрунтовується розподіл ймовірності перемінних і кореляція між ними.

Попередні методи дають можливість оцінити одиничний ризик, але більш цікавим є можливість його зменшення.

Метод побудови дерева рішень використовують, коли необхідно прийняти декілька рішень в умовах невизначеності і кожне рішення залежить від результату попереднього. „Гілки” дерева означають можливі альтернативні рішення, які можуть бути прийняті, і можливі результати, що виникають в процесі цих рішень. Часто витрати на реалізацію проекту здійснюються протягом років, тому можливий перегляд прийнятого рішення (вкласти в проект додаткові кошти або відмовитись від проекту). Цей метод застосовується для відносно невеликих проектів.

У світовій практиці найбільш поширеним методом урахування ризику є введення компенсаційної „премії за ризик” в значення ставки дисконтування, яка використовується в моделі оцінки капітальних активів (МОКА). Проте в Україні використання МОКА практично неможливе, оскільки відсутня необхідна для розрахунків інформація. Крім того, модель МОКА враховує тільки систематичний ризик. Для західних компаній, які володіють диверсифікованими інвестиційними портфелями цього достатньо. А для підприємств України характерний відносно високий рівень спеціалізації, тому несистематичний ризик існує і необхідна його оцінка. В цих умовах найбільш підходять імовірнісні методи оцінки ризику, які дозволяють оцінити загальний ризик, пов’язаний з проектом (дисперсія або середньоквадратичне відхилення, коефіцієнт варіації).

Метод еквівалента певності виділяє безпечні грошові потоки із сподіваних грошових потоків і дисконтує безпечні потоки за безпечною ставкою.

Аналітичне моделювання, на думку автора, є найбільш точним методом оцінки ризику, але результат залежить від достовірності вхідної інформації, а також від правильності побудови моделі. Комбінуючи два методи - аналітичне моделювання і аналіз чутливості, можна добитися врахування більшої кількості факторів ризику.

Ризик характеризує невизначеність майбутніх подій - прибутковість проекту. Для деяких проектів є можливість використання статистичних даних минулих років (розширення виробництва, аналогічні проекти, нова сфера бізнесу). Це дозволяє проаналізувати ризикованість інвестицій. Але є випадки, коли неможливо одержати статистичні дані (проект виробництва електромобілів). Для нових проектів (інноваційних), коли відсутня необхідна інформація для проведення аналізу іншими методами, застосовують метод експертних оцінок на основі балів.

Методи оцінки доцільності інвестицій, які не враховують інфляцію, дуже часто бувають помилковими. Зважаючи на те, що інфляція стала постійною проблемою економіки, її слід враховувати завжди при прийнятті важливих фінансово- економічних рішень. Для цього необхідно скоригувати грошові потоки і ставку дисконту на річні темпи інфляції.

У сучасній економічній літературі для оцінки фінансової доцільності розроблені і пропонуються для практичного використання наступні методичні підходи. Для якісної оцінки ризику часто використовуються показники рівня ризику: мінімальний, середній, допустимий, критичний, катастрофічний.

Для віднесення ризику до тієї чи іншої групи застосовуються так звані показники - індикатори ризику: вартість капіталу (ВК); коефіцієнт поточної ліквідності (ПЛ ); коефіцієнт термінової ліквідності (ТЛ); коефіцієнт абсолютної ліквідності (АЛ).

Значення цих індикаторів за різними рівнями ризику, згідно з підходом, що пропонується, необхідно розподілити таким чином (таблиця 13.7) [11].

Таблиця 13.7 Взаємозв’язок рівня та значення індикатора ризику

До складу фінансових коефіцієнтів, що пропонуються для використання, різні дослідники включають різну кількість і перелік показників [7]. Вони розраховуються на матеріалах звітного (чи аналітичного) балансу підприємства, прості для розрахунку і практичного використання. Затверджена методика аналізу господарсько-фінансової діяльності неплатоспроможних підприємств охопила самі поширені та відомі показники.

Враховуючи множину показників фінансової стійкості, відмінність у рівні їх критичних оцінок і труднощі, що виникають у зв’язку з цим, в оцінці ризику банкрутства, більшість вітчизняних і зарубіжних економістів рекомендують проводити інтегральну бальну оцінку фінансової стійкості. Суть цієї методики полягає у групуванні підприємств за ступенем ризику, виходячи з фактичного рівня показників фінансової стійкості і рейтингу кожного показника, оціненого в балах. Методичні напрямки аналізу забезпечують комплексний підхід до оцінки доцільності реальних інвестицій в умовах ризику та допомагають знизити вплив ризику на втрату капіталу, що дає змогу більш впевнено приймати рішення щодо реалізації інвестиційних проектів у складних умовах прогнозування і невизначеності економічної ситуації.