Понятие ценностно - ориентированного менеджмента

Основываясь на новом подходе оценки результативности развития компании – расчете экономической добавленной стоимости и рыночной добавленной стоимости, для дальнейшего обеспечения роста стоимости компании, управляющие должны осуществлять ценностно-ориентированный менеджмент.

Ценностно-ориентированный менеджмент – это процесс принятия таких решений и стратегий развития компании, которые будут приводить к повышению ее стоимости и росту благосостояния акционеров, основывающийся на анализе и прогнозировании финансовой отчетности, а также потребности в финансировании предпринимаемых управленческих решений.

Такая специфика принятия управленческих решений предполагает анализ четырех основных показателей, лежащих в основе изменения стоимости компании:

· g – темп роста выручки;

· - рентабельность продаж;

· - удельная потребность в капитале;

· WACC - средневзвешенная стоимость капитала.

Данные показатели по-разному влияют на стоимость фирмы. Рост продаж обычно, но не всегда оказывает положительное влияние на стоимость, учитывая, что компания является прибыльной. Однако это влияние может быть и отрицательным, если рост требует значительного наращивания капитала, а стоимость этого капитала высока. Рентабельность продаж компании всегда оказывает положительное влияние - чем она выше, тем лучше для фирмы. Коэффициент потребности в капитале оказывает постоянное отрицательное действие – чем он ниже, тем лучше, так как низкий коэффициент означает, что компании удается обеспечить получение той же выручки при меньших капитальных затратах. Средневзвешенная стоимость капитала также оказывает постоянный отрицательный эффект на стоимость фирмы.

Тогда объединим все факторы стоимости фирмы с помощью формулы:

. (*)

Таким образом, стоимость операций можно разделить на две составляющие:

1. количество уже имеющегося операционного капитала, предоставленное инвесторами ранее;

2. добавленную стоимость, которую менеджеры добавили или разрушили, что эквивалентно созданию или разрушению рыночной добавленной стоимости (MVA).

Первая скобка формулы отражает денежные поступления в форме выручки от продаж, дисконтированные по средневзвешенной стоимости капитала. Это можно считать рыночной добавленной стоимостью фирмы, не несущей никаких затрат и никогда не требующей инвестирования добавочного капитала. На практике любая компания несет затраты и нуждается в дополнительных инвестициях в капитал, и влияние этих факторов показано в выражении, заключенном во вторые скобки.

Из формулы видно, что при неизменном значении темпа роста рыночная добавленная стоимость компании возрастет, если повысится операционная рентабельность, уменьшатся потребности в капитале или снизится его средневзвешенная стоимость. Причем увеличение g не обязательно увеличивает стоимость. Операционная рентабельность может быть положительной, но если ее потребности в капитале достаточно высоки и для обеспечения заданного уровня роста постоянно должны производиться крупные капиталовложения, то выражение во второй скобке будет отрицательным. В этой ситуации увеличение g вызывает рост выражения, стоящего в первых скобках и умножаемого на отрицательное число, стоящее во вторых, что приводит к снижению рыночной добавленной стоимости.

Другой важный элемент корпоративной оценки – это ожидаемая рентабельность инвестированного капитала (Expected Return on Invested Capital, EROIC):

.

Перепишем формулу (*) с использованием данного показателя:

. (**)

Формула показывает, что если EROIC>WACC, то доход на привлеченный капитал больше, чем затраты на его привлечение и обслуживание, и менеджмент увеличивает стоимость. В этом случае увеличение темпов роста фирмы только ускоряет ее наращивание. В противном случае, менеджмент разрушает стоимость фирмы, и чем выше темп ее роста, тем быстрее.

Заметим, что сделанные выводы применимы к любым фирмам, но сами формулы (*) и (**) можно использовать только для анализа относительно устойчивых компаний, темп роста которых установился на определенном уровне, близком к постоянному.

Стоимостное мышление заставляет выделять ключевые факторы стоимости и, в соответствии с этим, определять первоочередные стратегии, изменяющие стоимость компании, принимать те или иные управленческие решения. Кроме того, в мировой практике анализа динамики стоимости корпораций выделяются временные интервалы роста, в соответствии с которыми в более длительных периодах времени динамика стоимости носит нелинейный характер. В силу такой нелинейности необходимо определять краткосрочные и долгосрочные факторы роста, изменение количественных и качественных составляющих роста, определять временную силу влияния стратегических решений менеджмента и силу влияния конъюнктурной или отраслевой составляющих.

Вопросы для обсуждения:

1. Объясните, в чем отличие операционных действующих активов и опционов роста?

2. Как влияет стоимость капитала на стоимость операций при использовании для ее расчета формулы дисконтирования?

3. Что представляет собой терминальное значение?

4. Как можно рассчитать рыночную стоимость одной акции компании?

5. Зачем необходимо применять ценностно-ориентированный менеджмент?

6. Какое влияние оказывают выручка, рентабельность продаж, коэффициент потребности в капитале и средневзвешенная стоимость капитала на стоимость компании? В каком случае разработанная стратегия менеджментом будет увеличивать благосостояние акционеров?

7. Какую роль в ценностно-ориентированном менеджменте играет ожидаемая рентабельность инвестированного капитала?

Тест:

Задания для самостоятельной работы:

№1. Стоимость операций.Компания «X» никогда не выплачивала дивидендов. Ожидаемые свободные денежные потоки на следующие два года составляют соответственно 80 тыс. и 100 тыс. долларов. По окончании второго года предполагается, что денежные потоки будут увеличиваться с постоянной скоростью 8% в год. Средневзвешенная стоимость капитала WACC=12%. Вычислите стоимость операций компании.

№2. Рыночная добавленная стоимость компании. Капитал компании оценивается в 200 млн. долл. Компания имеет рентабельность инвестированного капитала в 9%, постоянный темп роста выручки на уровне 5% в год и WACC=10%. Какова стоимость операций компании? Какова ее рыночная добавленная стоимость?

№3. Корпоративная оценка.В таблицах представлены финансовые отчеты компании «S» (указаны фактические результаты за 2008 год и прогнозы на 2009 год). Предполагается, что после 2009 года свободный поток денежных средств будет расти с темпом 6% в год. WACC =11%.

1. Если операционный капитал по состоянию на 31 декабря 2008 года составляет 502,2 млн. долл., то каким будет свободный денежный поток по состоянию на 31 декабря 2009 года?

2. Каково значение горизонта по состоянию на 31 декабря 2009 года?

3. Какова будет стоимость операций по состоянию на 31 декабря 2008 года?

4. Какова общая стоимость компании по состоянию на 31 декабря 2008 года?

5. Какова стоимость в расчете на одну акцию на 31 декабря 2009 года?

ГЛАВА 7. АКЦИОНЕРЫ