Стоимость капитала и ее роль в оценке инвестиционных проектов

Любая компания нуждается в источниках средств для того, чтобы финансировать свою деятельность как с позиции перспективы, так и в плане текущих операций. В зависимости от длительности суще­ствования в данной конкретной форме активы компании, равно как и источники средств можно подразделить на кратко- и долгосроч­ные. Привлечение того или иного источника финансирования связа­но для компании с определенными затратами: акционерам нужно выплачивать дивиденды, банкам — проценты за предоставленные ими ссуды, инвесторам — проценты за сделанные ими инвестиции и др. Общая сумма средств, которую нужно уплатить за использование определенного объема финансовых ресурсов, выраженная в процен­тах к этому объему, называется стоимостью капитала (cost of capital). В идеале предполагается, что, как правило, текущие активы финансируются за счет краткосрочных, а средства длительного поль­зования — за счет долгосрочных источников средств. Благодаря это­му оптимизируется общая сумма расходов по привлечению средств.

Концепция стоимости капитала является одной из базовых в тео­рии капитала. Она не сводится только к исчислению относительной величины денежных выплат, которые нужно перечислить владель­цам, предоставившим финансовые ресурсы, но также характеризует тот уровень рентабельности инвестированного капитала, который должна обеспечивать фирма, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость.

Анализ структуры пассива баланса, характеризующего источники средств, показывает, что основными их видами являются: внутрен­ние источники (средства собственников или участников в виде ус­тавного капитала, нераспределенной прибыли и фондов собственных средств), заемные средства (кредиты, ссуды и займы банков и про­чих инвесторов), временно привлеченные средства (кредиторы). Причины их образования, а также величина и доля в общей сумме источников средств могут быть различными.

Уставный капитал изначально формируется как основа стартово­го капитала, необходимого для создания коммерческой организации. При этом владельцы или участники коммерческой организации фор­мируют его исходя из собственных финансовых возможностей и в размере, достаточном для выполнения той деятельности, ради кото­рой она создается. Фонды собственных средств, представляющие со­бой по сути отложенную к распределению прибыль, формируются либо вынужденно (например, резервный капитал), либо осознан­но — собственники фирмы предполагают, что достигаемое таким об­разом расширение объемов деятельности представляет собой более выгодное размещение капитала, чем изымание прибыли и направле­ние ее на потребление или в другую сферу бизнеса. Временно при­влеченные средства образуются на предприятии за счет кредитов и займов, а также в результате временного лага между получением товарно-материальных ценностей и их оплатой.

Стоимость любого источника финансирования различна, поэтому стоимость капитала по фирме в целом находят по формуле средней арифметической взвешенной. Показатель исчисляется в процентах и, как правило, по годовым данным. Основная сложность при расчетах заключается в исчислении стоимости единицы капитала, полученно­го из конкретного источника средств. Для некоторых источников ее можно вычислить достаточно легко (например, цена банковского кредита), для ряда других источников это сделать довольно трудно, причем точное исчисление в принципе невозможно. Тем не менее даже приблизительное знание стоимости капитала коммерческой организации весьма полезно как для сравнительного анализа эффек­тивности авансирования средств в его деятельность, так и для осу­ществления его собственной инвестиционной политики.

Как видно из бухгалтерского баланса, можно выделить пять ос­новных источников капитала, стоимость которых необходимо знать для расчета средневзвешенной стоимости капитала фирмы: банков­ские ссуды и займы; облигационные займы; привилегированные ак­ции; обыкновенные акции; нераспределенная прибыль. Стоимость ка­ждого из этих источников различна, однако логика ее формирования одинакова и в наиболее общем виде может быть описана известной паутинообразной моделью равновесия спроса и предложения на фи­нансовые ресурсы данного типа. Что касается логики и алгоритмов исчисления стоимости конкретных источников, то они описаны в специальной литературе (Ковалев, 1999).

Показатель, характеризующий относительный уровень общей сум­мы расходов на поддержание оптимальной структуры долгосрочных источников финансирования фирмы, как раз и характеризует стои­мость авансированного в ее деятельность капитала и носит название средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital, WACC). Этот показатель отражает сложившийся на пред­приятии минимум возврата на вложенный в его деятельность капи­тал, его рентабельность, и рассчитывается по формуле средней ариф­метической взвешенной по нижеприведенному алгоритму:

где kj — стоимость j-го источника средств; d_j-— удельный вес j-гo ис­точника средств в общей их сумме.

Не только собственно расчет значения WACC, но и обоснован­ность применения этого показателя в аналитических расчетах связа­ны с определенными оговорками и условностями. В частности, при анализе инвестиционных проектов использование WACC в качестве коэффициента дисконтирования возможно лишь в том случае, если имеется основание полагать, что новые и существующие инвестиции имеют одинаковую степень риска и финансируются из различных источников, являющихся типовыми для финансирования инвестици­онной деятельности в данной компании. Нередко привлечение до­полнительных источников для финансирования новых проектов при­водит к изменению финансового риска компании в целом, т. е. к из­менению значения WACC. Отметим также, что на значение этого показателя оказывают влияние не только внутренние условия дея­тельности компании, но и внешняя конъюнктура финансового рын­ка; так, при изменении процентных ставок изменяется и требуемая акционерами норма прибыли на инвестированный капитал, что влия­ет на значение WACC.