Модель оценки капитальных активов.

Этот метод рассчитан на то, чтобы отразить при оценке бизнеса и определении премии Δ за его риски систематические риски бизнеса.

Ставка дисконта i, согласно модели оценки капитальных активов, рассчитывается по следующей базовой формуле:

где R — номинальная безрисковая ставка, которая берется на уровне средней ожидаемой доходности государственных облигаций со сроком до погашения на уровне доходности страхуемых банковских депозитов со сроком, равным остаточному сроку п полезной жизни оцениваемого бизнеса; в ставке R учитывается средняя ожидаемая за срок бизнеса инфляция;

R_m— среднерыночная доходность с рубля инвестиций на фондовом рынке;

(R_m — R)— рыночная премия за риск — величина, которая показывает, на сколько в среднем получают в настоящее время больше с гривны, инвестированной в любой средне рискованный бизнес по сравнению с безрисковыми вложениями в государственные облигации или страхуемые банковские депозиты;

β — коэффициент, указывающий на меру относительного систематического риска инвестирования в оцениваемый бизнес по сравнению с риском капиталовложений в любой среднерискованный бизнес.

Смысл базовой формулы модели оценки капитальных активов сводится к тому, что учитывающая риски бизнеса минимально приемлемая для среднестатистического инвестора получаемая с бизнеса средняя за период (год, квартал, месяц) доходность должна решать следующие задачи:

ü покрыть доходность R, упускаемую от не вложения инвестируемых средств в государственные облигации или страхуемые банковские депозиты;

ü принести дохода на каждую гривну, коль скоро это получают прочие инвесторы,дополнительно к Rв размере (R_m — R),если коэффициент β равен единице и, таким образом, оцениваемый бизнес является средне рискованным(таким же по рискам, как в среднем любой из бизнесов предприятий, чьи акции фактически покупаются на фондовом рынке при наличии указанной разницы);

ü обеспечить доход на кардую гривну дополнительно к Rв размере (R_m — R),увеличенном в β раз, если рассматриваемый бизнес является бизнесом именно с во столько повышенными, относительно средних в экономике, рисками(для него тогда и характерен коэффициент «бета», больший единицы);

ü принести дохода на каждую гривну дополнительно к R в размере (R_m — R), уменьшенном в β раз, если рассматриваемый бизнес является бизнесом с пониженными, относительно средних в экономике, рискамиво столько раз (для него тогда и характерен коэффициент «бета», меньший единицы); среднестатистический инвестор тогда как бы может позволить себе с каждого рубля инвестиций требовать, как минимум, дополнительно к Rпропорционально меньшей прибавки.

Длительность произвольно определяемого ретроспективного периода в интересах точности расчета должна быть максимальной, однако не больше длительности периода, в котором за прошедшее время не происходило резких, учитываемых экспертно, сдвигов в сравнительных показателях доходности и рискованности операций в рассматриваемой отрасли по отношению к средней доходности инвестирования в экономику.

Часто базовая формула модели оценки капитальных активов дополняется еще тремя элементами и выглядит так:

где Ω₁ — дополнительная премия за риск инвестирования в малый бизнес, если оценивается компания, относящаяся к этой категории (компенсирует дополнительную нестабильность доходов с малого бизнеса, который при прочих равных условиях более рискован в силу недостаточной для хорошего доступа к кредитам имущественной базы как обеспечения кредитов, а также из-за небольшого числа клиентов или поставщиков);

Ω₂ — дополнительная премия зa риск инвестирования в закрытую компанию (поправка на закрытый характер бизнеса), если оцениваемый бизнес ведется закрытой компанией (компенсирует для акционеров меньшинства риск блокирования капитала в компании и неопределенность будущих дивидендных доходов даже при наличии определенности в будущих операционных прибылях компании, на чью дивидендную политику акционеры меньшинства не могут оказать действенного влияния, последнее отражается высоким значением финансового рычага компании);

Ω₃ — дополнительная премия за страновой риск (риск ненадежности прав собственности, нестабильности законодательства, экономического спада и др.), также решающим образом воздействующий на стабильность дохода с инвестиций, премия за страновой риск вводится в расчет толькопри оценке ставки дисконта применительно к иностранным инвесторам; в силу того то для отечественных инвесторов уровень странового риска неявным образом отображен в повышенном уровне рыночной премии за риск и даже в увеличенном уровне как таковой номинальной безрисковой процентной ставки (иностранные же инвесторы не ориентируются на указанные местные показатели), в приведенной формуле величина Ω₃ дана в скобках.

В том, что касается поправок Ω₁ и Ω₂ сложился широко признаваемый инвестиционный обычай, согласно которому они могут назначаться (экспертно) в интервале примерно до пяти шестыхнаблюдающейся в стране инвестирования безрисковой ставки процента R, т.е. до 5% при среднемировой безрисковой ставке дохода в 6%.

Сложнее обстоит дело с дополнительной премией за страновой риск для иностранного инвестора. По сути эта премия сугубо индивидуальна и зависит в первую очередь от индивидуальных предпочтений к рискам, информированности и опыта конкретных инвесторов. Единственное, на что они ориентируются в своей массе — это рейтинги страновых рисков (а также кредитных рисков) страны инвестирования, которые выставляются ведущими в мире рейтинговыми компаниями.

Обобщая материал по модели оценки капитальных активов, необходимо подчеркнуть, что этот способ определения ставки дисконта почти целиком опирается на объективно наблюдаемые на рынке данные. В этом его главное достоинство. Однако в модели оценки капитальных активов есть и ряд важных теоретических допущений.

1. Она не учитывает (за исключением случая иностранных инвестиций) индивидуальных предпочтений к рискам разных инвесторов (суммарная премия за тот или иной уровень риска определяется в расчете на среднестатистического инвестора).

2. Эта модель учитывает в основном только систематические риски бизнеса. Лишь по компаниям, которые поддерживают ликвидность своих акций обеспечением своей информационной прозрачности, степень колеблемости доходов с акций и получаемый по ней коэффициент «бета» как бы вбирают в себя и несистематические риски бизнеса, так как публикуемая о таких компаниях информация позволяет о них судить при выставлении цены на акции.

3. В получаемой по модели оценки капитальных активов ставке дисконта учет рисков бизнеса производится в расчете на инвесторов, которые будут держать свои средства в рассматриваемом бизнесе одинаковое время. Это происходит из-за того, что коэффициент «бета» вычисляется по колеблемости доходов от бизнеса (по сравнению с, их, нестабильностью в целом на фондовом рынке или в экономике) за конкретный ретроспективный период k, длительность которого и определит меру риска бизнеса тоже за сопоставимое с k время.

Наконец, заметим, что модель оценки капитальных активов может применяться для выставления ставки дисконта, учитывающей риск доходов не только с одного бизнеса, но и при вложении средств сразу в несколько бизнесов — путем приобретения акций нескольких компаний разных отраслей деятельности. По этой ставке дисконта должны дисконтироваться тогда совокупные ожидаемые доходы со всего такого «инвестиционного портфеля». Однако условием здесь выступает то, что инвестиционный портфель должен быть диверсифицирован, т.е. должен состоять из мелких пакетов акций многих компаний.

Если это так, то действительно имеет смысл определять коэффициент «бета» для всего портфеля определенной структуры как специфического вида бизнеса. Когда же инвестиционный портфель состоит из немногих крупных пакетов акций, то разумнее (и точнее) прогнозировать ожидаемые с них доходы по отдельности и по отдельности дисконтировать их по ставкам дисконта, которые отразят риски бизнеса в соответствующих отраслях. Другими словами, предмет оценки бизнеса в этом случае будет сводиться не к оценке инвестиционного портфеля как такового, а к оценке тех компаний, которые в значительной мере контролируются держателем портфеля (холдинговой фирмой).