Методи розрахунку ставки дисконту

Назва методу	Загальна характеристика	Технологія розрахунку	Специфіка використання
Метод кумулятивної побудови	Передбачає суму­вання безризикової ставки з усіма компенсаціями за ризик, яким пере­обтяжений об'єкт оцінки	— базова безризикова ставка дисконту; — компенсація за і-й ризик; п— кількість врахованих ризиків	Безризикова ставка дорівнює депозитній ставці комерційних банків з урахуванням того, що: 1) депозит є валютним; 2) сума депозитного вкладу співмірна з розміром чистого операційного потоку капіталу; 3) термін отримання чистого операційного потоку капіталу від використання об'єкта співмірний зі строком депозитного вкла­ду; 4) умови депозиту відповідають уго­дам з юридичними особами; 5) загальна безризикова дисконтна ставка розрахову­ється як середня між аналітичними став­ками провідних банків країни
Метод зіставного продажу	Ставка дисконту визнача-ється ділен­ням чистого операційного потоку за об'єктами-аналогами на їхню рин­кову вартість (у комерційних угодах)	де — чистий операційний потік капіталу за ;-м об'єктом; — ринкова вартість і-го об'єкта-аналога: п — кількість ринкових анало­гів, доступних на ринку	Використовується у разі наявності в ана­літика достовірної інформації щодо об'єктів аналогів та відповідного розвитку ринків нерухомості, землі, уживаного устаткування тощо
Метод пов’язаних інвестицій	Використовується у двох різновидах: 1) для власного і позикового капіталу; 2) для складових елементів об’єкта, передбачає встановлення ставки дисконту за середньозваженою технологією	1) де q – частка позикових джерел фінансування в загальній сумі капіталу підприємства; - середня дохідність позикового капіталу; - нормальна дохідність власного капіталу. 2) де , - частка вартості землі та нерухомості у загальній вартості об’єкта, - частка вартості n-го елементу в загальній вартості об’єкта; - ставка дисконту для n – го елементу	Використовується за позикового фінансування купівлі та функціонування об’єкта оцінки або за наявності точних даних щодо всіх складових (конструкційних) елементів об’єкта.
Метод середньозва-женої вартості капіталу	Ставка дисконту встановлюється відповідно до рівня середньозважених витрат на капітал	де - частка кредиту та власного капіталу в загальному обсязі фінансування об’єкта; - кредитна ставка; - вартість використання власного капіталу; - частка n-го джерела фінансових ресурсів у загальному обсязі фінансування об’єкта; - вартість використання n – го джерела фінансування.	Використовується для приведення грошових потоків, визначених за моделлю сукупного капіталу.
Метод внутрішньої норми дохідності	Реалізується у двох формах: простій та модифікованій; передбачає встано­влення ставки дис­конту відповідно до рівня внутрішньої норми дохідності капіталу інвестора	де — приплив капіталу підприємства за і-й рік (період); — відплив капіталу підприєм­ства за і-й рік (період); n — кількість прогноз­них періодів оцінки; — дисконтний множник, визначений як відповідна функція грошової одиниці для i-го періоду за попере­дньо встановленою ставкою α по відношенню до базового періоду. Звідси виводиться значення дисконтної ставки, хоча це й пов'язано з труднощами математич­ного характеру	Використовується за розрахунків мініма­льної вартості об'єкта, яка відповідає ну­льовому бюджетуванню грошових потоків
Метод ставки LIBOR	Ставка дисконту встановлюється відповідно до вар­тості грошової оди­ниці на Лондонсь­кій валютній біржі, ураховуючи ризик держави	де LIBOR — вартість продажу грошей на євро­пейських валютних ринках; βк — рівень ризику країни	За фінансування об'єкта через європейські валютні ринки на стандартних умовах за­лучення
Метод капітальних активів	Ставка дисконту визначається через існуючий ринок капіталу	де — базова безризикова ставка дисконту; β — коефіцієнт бета (коефіцієнт системного ри­зику); ррин — середня дохідність ринку	До запропонованої формули, як правило, додаються індивідуальні поправки за кон­кретним об'єктом оцінки: компенсація за різницю в масштабах діяльності; компен­сація за спеціальні види ризику тощо

Методи капіталізаціїбазуються на використанні коефіцієнта, який уможливлює переведення чистих потоків капіталу від вико­ристання об'єкта у його вартість. Інакше кажучи, необхідною умовою застосування цих методів є можливість визначення чис­того потоку капіталу та встановлення коефіцієнта капіталізації для нього. Як правило, методи капіталізації використовуються у разі дохідного використання об'єкта оцінки. У цілому такі мето­ди в основному базуються на трьох теоретичних принципах, ви­значених у попередньому розділі посібника, - очікування, замі­щення та попиту і пропонування. Суть коефіцієнта капіталізації полягає в поєднанні двох економічних процесів — отримання доходу на капітал та відшкодування капіталу інвестора-власника (рис. 5.4).

Рис. 7.4. Внутрішня економічна логіка побудови коефіцієнта капіталізації

Залежно від бази визначення норми (ставки) відшкодуван­ня капіталу поділяють на норми доходу, норми грошових по­токів, норми відшкодування та норми прибутковості. Відпо­відно до цього заведено розрізняти такі види коефіцієнтів капіталізації:

1) загальний коефіцієнт капіталізації;

2) коефіцієнт капіталізації власного капіталу;

3) коефіцієнт капіталізації позикового капіталу;

4) коефіцієнт капіталізації залежно від об'єкта оцінки (землі, об'єктів нерухомості, нематеріальних активів тощо).

Методи визначення коефіцієнта капіталізації, які теоретично будуть описані далі, можна зобразити в такий спосіб (рис. 7.5).

Рис. 7.5. Методи визначення коефіцієнта капіталізації за оцінки вартості потенціалу підприємства

Окремі з указаних методів було описано раніше (за досліджен­ня методології дисконтування грошових потоків), а саме: метод зіставного продажу, метод внутрішньої ставки дохідності, метод пов'язаних інвестицій. Усі розглянуті раніше технології форму­вання коефіцієнта капіталізації не розглядатимуться повторно, але будуть наповнені специфічною інформацією.

Уразі встановлення коефіцієнта капіталізації на рівні попере­дньо визначеної ставки дисконту передбачається, що грошові по­токи підприємства постійні та необмежені в часі. Тоді коефіцієнт капіталізації прирівнюється до ставки дисконтування виходячи з міркувань, що дисконт уже враховує всі види ризиків проекту, адекватно оцінює темпи знецінення грошової одиниці, відобра­жає альтернативні способи використання капіталу, а також міні­мально необхідний рівень прибутковості для інвестора-власника.

Метод зіставного продажу є найшвидшим та найпростішим у використанні, а отже, і найпоширенішим. Він базується на інфор­мації про аналогічні об'єкти (інвестиційну мотивацію угод купівлі-продажу, способи фінансування, необхідний рівень платоспро­можності, ліквідності, забезпечення тощо) та досягнутої корис­ності (ефективності) їх господарського використання, яка доступ­на на ринку. Технологія розрахунку коефіцієнта капіталізації то­тожна описаній вище методиці формування ставки дисконту. Ос­новна практична проблема застосування цього методу полягає в неможливості повної та достовірної оцінки ефективності викорис­тання об'єктів-аналогів через закритий характер такої інформації.

Метод підсумовування як логічна конструкція формування коефіцієнта капіталізації використовує схему рис. 7.6.

Рис. 7.6. Коефіцієнт капіталізації згідно з методом сумування (кумулятивної побудови).

Порядок урахування факторів, що визначають коефіцієнт ка­піталізації, має суттєве значення і може бути поданий у такій по­слідовності:

1. Визначення безризикової ставки капіталізації — ця ставка береться за базову та визначається на рівні ставок за валютними операціями на європейських ринках капіталу, з урахуванням рів­ня ризику країни. За умов нашої національної економіки можна рекомендувати використання курсів за державними позиками чи депозитні ставки банків найвищої категорії надійності.

2. Компенсація за ризик об'єкта — відображає рівень ризику інвестування капіталу в конкретний об'єкт (нерухомість, земель­ну ділянку, машини, технологію тощо) та необхідну суму коштів для його компенсації.

3. Компенсація за низьку ліквідність — відображає рівень ри­зику іммобілізації капіталу в конкретному виді майна, який ви­никає внаслідок неможливості миттєвого переведення вкладено­го капіталу у його грошову форму, а також необхідну суму коштів для його компенсації.

4. Компенсація за інвестиційний менеджмент — відображає рівень ризику неадекватного менеджменту інвестицій, який по­стає внаслідок недостатньої кваліфікації інвестора-власника (його довіреної особи) та складності реалізації проекту, а також суму коштів, необхідну для його компенсації.

5. Поправка на зміну прогнозованих ринкових умов — відо­бражає прогнозовані зміни вартості об'єкта під впливом ринко­вих умов та необхідну компенсацію за невиправдані очікування власника-інвестора.

Визначення норми відшкодування капіталу за прямолінійною схемою має назву методу Рінга, який передбачає рівномірне по­вернення вкладеної суми з поступовим зменшенням її реальної вартості. Ставка відшкодування визначається за формулою:

(7.10)

де С_в — ставка відшкодування капіталу;

п_пов — період повернен­ня (відшкодування) капіталу (в окремих випадках — обернена величина від результативності його використання).

Встановлення норми відшкодування за фактором фонду від­шкодування передбачає повернення капіталу з урахуванням його знецінення, тобто повернені суми з року в рік збільшуються, що можна виразити формулою:

(7.11)

де Fз — коефіцієнт відшкодування капіталу за вибраною ставкою дисконту r та тривалістю періоду п.

Використання такого методу уможливлює реінвестування по­вернутих сум капіталу від певного проекту за тією самою став­кою дохідності. Він використовується за рівновеликих періодич­них платежів, отриманих від експлуатації об'єкта.

Повернення капіталу за методом Хоскольда базується на вико­ристанні норми, яка включає коефіцієнт відшкодування капіталу (Fз) за безризиковою ставкою дисконту та проміжок часу, за який очікується повернути інвестований капітал. Основна передумова використання цього методу -— реінвестування повернутого капіталу може бути не таким прибутковим, як початкові інвестиції, тобто по­вторному інвестуванню властивий підвищений рівень ризику.

Інші методи побудови коефіцієнта капіталізації передбачають ознайомлення з таблицею щодо ризику різних груп інвестицій (табл. 7.3).

Метод вирахування визначає коефіцієнт капіталізації відні­манням від ставки дисконту надбавки за майбутнє зростання ка­піталу. При цьому приріст капіталу визначається за формулою:

(7.12)

де ΔК— приріст капіталу;

R— прогнозований розмір зростання вартості об'єкта;

F3 — коефіцієнт фонду відшкодування капіталу за вибраної ставки дисконту.

Метод Елвуда визначає коефіцієнт капіталізації як норму від­шкодування капіталу, скореговану на:

1) суму амортизаційних відрахувань у рахунок погашення кредиту;

2) величину приросту частки власного капіталу в загальній структурі вартості об'єкта;

3) зміну регулярного (звичайного) доходу від використання об'єкта.

Таблиця 7.3

Коефіцієнти капіталізації відповідно до окремих груп інвестицій

Розрахунок коефіцієнта згідно з даним методом проводиться за такою формулою:

(7.13)

де k — ставка капіталізації; р_вк — дохідність використання влас­ного капіталу; q_п — частка позикових коштів у загальному обсязі фінансування об'єкта; Ке — іпотечний коефіцієнт Елвуда.

Слід зазначити, що з розвитком оціночної практики метод Елвуда було дещо модифіковано. Однією з найбільш відомих мо­дифікацій є формат формули Акерсона.

Метод фінансових показників схожих підприємств використо­вується за умови доступності відповідної детальної інформації, а сам коефіцієнт капіталізації визначається як відношення річно­го чистого прибутку схожих підприємств до чистого виторгу від реалізації їх продукції. Уважають, що цей показник ураховує як повернення капіталу, так і дохідність його використання. Проте коефіцієнт капіталізації не враховує відмінностей у структурі ка­піталу підприємств, а також у їхній амортизаційній політиці. То­му загальну ставку капіталізації згідно з цим методом визнача­ють як відношення суми чистого прибутку (нарахованого від­сотка на капітал) та сумарного відшкодування (знецінення й амо­ртизації) до суми всього капіталу підприємств.

Метод ринкового мультиплікатора визначає ставку капіталізації виходячи з співвідношення ринкової вартості майна підприємства (акцій) і розміру річного чистого доходу від його господарського ви­користання. Загальний розрахунок проводиться за такою формулою:

(7.14)

Як приклад використання цього методу можна запропонувати коефіцієнти капіталізації та відповідні їм ринкові мультиплікато­ри, визначені за даними російських підприємств (табл. 7.4).

Таблиця 7.4

Коефіцієнти капіталізації та ринкові мультиплікатори для російських підприємств різних галузей

На закінчення доцільно зазначити, що кожен з названих підходів та спеціальних методів має свої переваги та недоліки і тільки на основі комплексного використання напрацьованого досвіду оцінки можна досягти реального визначення вартості майна та втіленого у ньому потенціалу. Основні переваги та недоліки описаних оціночних концепцій наведено у таблиці 7.5.

Слід зазначити, що прикладна оцінка потенціалу підприємс­тва проводиться на основі всіх підходів та всіма доступними методами (залежно від кваліфікації аналітика). Кінцевий вибір величини вартості об'єкта проводиться на основі визначення її середньоарифметичного еквіваленту з урахуванням вагомості отриманих результатів чи суб'єктивної думки експерта. Доціль­но наголосити, що процес гармонізації отриманих величин вар­тості не зводиться до механічного усереднення, —- це імовірніс­ний розрахунок ринкової вартості, величина якої перебуває в межах від мінімальної до максимальної розрахункової вартості об'єкта. Кінцевий висновок робиться на основі логічних науко­во обґрунтованих умовиводів, які передбачають повторний ана­ліз вартісноутворювальних факторів, перевірку розрахункових процедур тощо.

Таблиця 7.5