Регулирование обменного курса национальной валюты

Регулирование валютного курса, выступая одним из методов денежно-кредитного регулирования, представляет вместе с тем форму реализации политики валютного курса, под которой подразумевается комплекс мероприятий органов денежно-кредитного регулирования по управлению валютным курсом в интересах достижения стратегических и тактических целей в рамках монетарной и общеэкономической политики государства.

Валютный (обменный) курс – это цена специфического товара – денежной единицы страны, которая выражается в денежных единицах других стран или в международных валютных единицах. В общем виде его определяют еще как номинальный валютный курс. Он представляет соотношение между валютами разных стран и формируется на валютных рынках при совершении операций купли-продажи этих валют. Данные операции обеспечивают межгосударственные потоки товаров, услуг, денег и финансовых активов. При этом для оценки национальной валюты по отношению к системе иностранных валют рассчитывается номинальный эффективный (сводный) валютный курс – соотношение между национальной валютой и валютами группы других стран, взвешенными в соответствии с удельным весом этих стран во внешних отношениях (например, во внешнеторговом либо расчетном обороте) данной страны.

Кроме того, в практических и теоретических целях, прежде всего для характеристики ценовой конкурентоспособности товаров и услуг, широко используется синтетический параметр - реальный валютный курс – соотношение цены совокупности (корзины) товаров за рубежом, переведенной из иностранной валюты в национальную с помощью номинального валютного курса, и цены корзины тех же товаров в своей стране. Рассчитываются как двусторонний, так и эффективный (сводный) индексы реального валютного курса.

Известно, что уровень цены на любой товар определяется, прежде всего, спросом и предложением на соответствующем рынке, а также действиями государства. Поэтому валютный курс принципиально может устанавливаться исходя из соотношения спроса и предложения на определенную валюту в условиях свободного рынка либо быть регламентированным (в различной мере) действиями правительства и/или центрального банка страны. Вместе с тем, количество факторов, носящих экономический, политический, правовой или даже психологический характер и прямо либо косвенно влияющих на динамику валютного курса, достаточно велико. Наиболее важными из них выделяются: торговый либо общий платежный баланс, валовой внутренний продукт, величина денежной массы, процентные ставки, темпы инфляции, меры государственного регулирования.

Однако, выражая количественную оценку национальной валюты, валютный курс не ограничивается пассивной посреднической функцией при международном обмене и учете товаров, услуг и капитала. Его уровень и динамика способны, в свою очередь, оказывать активное воздействие внешние и внутренние потоки товаров и финансовых активов страны. Обменный курс национальной валюты, выступая одним из основных элементов валютной системы государства, выполняет существенную функцию в денежном передаточном механизме, взаимодействуя с процентными ставками, параметрами денежного предложения и оказывая вместе с ними влияние на общую экономическую конъюнктуру государства.

Например, уровень обменного курса оказывает непосредственное влияние на эквивалент цен импорта в национальной валюте и, соответственно, на уровень импортируемой инфляции. Обратной «стороной» этого канала является влияние на реальный валютный курс и ценовую конкурентоспособность национального экспорта. Кроме того, одним из действенных является канал влияния обменного курса на инфляционно-девальвационные ожидания экономических субъектов, которые, в свою очередь, оказывают существенное влияние на другие макроэкономические параметры. Целесообразно также выделить воздействие валютного курса на стоимость внешних заимствований и финансовых активов, которые привлекаются для обеспечения экономического роста.

Поэтому современные концепции валютного курса, несмотря на их определенную альтернативность, рассматривают курс как одну из существенных характеристик и средств обеспечения макроэкономического баланса – как внутреннего равновесия (прежде всего, в соотношении внутренних цен, занятости и объемов производства), так и внешнего равновесия экономики (сбалансированности внешней торговли и платежного баланса в целом). Особенно подчеркивается значимость валютного курса для экономики открытого типа.

Соответственно, основными целями прямого либо косвенного регулирования валютного курса, как части общей системы монетарного регулирования, выступают общеэкономические цели государства, среди которых наиболее часто выделяют четыре определяющие: экономический рост, стабильность цен, устойчивый платежный баланс, повышение занятости населения.

Кроме того, при регулировании валютного курса часто учитываются монетарные задачи, например, формирование (сохранение) золотовалютных резервов страны.

Вместе с тем, роль и методы регулирования валютного курса в различных странах существенно разнятся. Так, валютный курс, выполняя отмеченную выше активную функцию в денежно-кредитном и общеэкономическом механизме, в зависимости от эффективности других инструментов адаптации экономики к внешним и внутренним шокам и применяемой экономической и монетарной политики, может выступать в ней в одном из следующих качеств:

– индикатора (звена в трансмиссионном механизме), который отражает состояние экономики и монетарной сферы, передает по валютному каналу системные импульсы от воздействия на него различных косвенных мер государственного управления и учитывается соответственно при реализации экономической и монетарной политики;

– инструмента, используемого на рыночной либо административной основе для реализации общеэкономических и денежно-кредитных целей;

– монетарной (промежуточной) цели, для достижения которой работают средства денежно-кредитной политики во взаимосвязи с мерами экономической политики. При этом различают таргетирование как номинального, так и реального валютного курса.

Соответственно, различаются подходы к регулированию валютного курса, а также его методы и средства.

Роль, цели и методы регулирования валютного курса определяются, прежде всего, выбором его режима или механизма курсообразования, который оценивается наиболее приемлемым для конкретной ситуации и общего экономического механизма страны.

Виды режимов валютного курса. В экономической теории и в практике валютных отношений выделяются, прежде всего, два крайних варианта валютного режима:

– фиксированный, который чаще всего определяют как жесткую привязку обменного курса национальной валюты к определенной иностранной валюте либо к системе валют (с отклонениями менее 1 процента от центрального курса) при ограниченной денежно-кредитной политике;

– независимо (свободно) плавающий режим, при котором валютные курсы являются совершенно гибкими и двигаются под влиянием спроса на иностранную валюту и ее предложения. При этом валютные интервенции денежных властей осуществляются редко и направлены только на смягчение темпов изменения и предотвращение неоправданных колебаний курса, а не на установление его определенного уровня.

Однако между этими двумя крайними видами реально существуют курсовые механизмы, представляющие многочисленные комбинации элементов фиксированного и плавающего режимов. Данная группа получила название промежуточных (гибридных) режимов валютного курса, определяемых сочетаниями государственного регулирования и действий рынка. Так, классификация Международного валютного фонда выделяет восемь основных видов валютного курса, характеристики которых приведены в табл. 3.2.

Таблица 3.2. Виды режимов обменного курса по классификации МВФ

Валютный режим без отдельного законного средства платежа. Валюта другой страны обращается в качестве единственного официального законного средства платежа (официальная долларизация). Подразумевает полный отказ органов денежно-кредитного регулирования от контроля за внутренней денежно-кредитной политикой.

Механизм валютного управления. Режим основан на четком, закрепленном в законодательстве обязательстве обменивать национальную валюту на указанную иностранную валюту по фиксированному курсу в сочетании с ограничениями для органа-эмитента. Это означает, что эмиссия национальной валюты производится только под иностранную валюту и обеспечена иностранными активами в полном объеме, что устраняет такие функции центрального банка, как денежно-кредитное регулирование и кредитора последней инстанции. При этом может допускаться некоторая гибкость, в зависимости от того, насколько строги правила механизма валютного управления.

Традиционный механизм привязки. Страна устанавливает привязку своей валюты по фиксированному курсу к другой валюте или корзине валют основных торговых или финансовых партнеров с весами, отражающими географическое распределение торговли, услуг или потоков капитала. Обменный курс может колебаться в рамках коридора с отклонениями менее 1 процента от центрального курса, либо допускается отклонение обменного курса с установлением максимальных и минимальных его значений в пределах 2 процентов на период по крайней мере в течение трех месяцев.

Привязка курса в пределах горизонтального коридора. Колебания стоимости валюты допускаются более, чем на 1 процент от фиксированного центрального курса, либо расхождение между допускаемыми максимальными и минимальными значениями обменного курса превышает 2 процента. Механизм валютных курсов (МВК) Европейской валютной системы (ЕВС), на смену которому с 1 января 1999 года пришел МВК-II, является примером такого рода привязки. Сохраняется ограниченная свобода проведения денежно-кредитной политики, степень которой зависит от ширины диапазона.

Скользящая привязка. Стоимость валюты периодически корректируется на небольшие величины фиксированными темпами или в ответ на изменения индикаторов, таких как прошлые различия в темпах инфляции по отношению к торговым партнерам или различия между целевым показателем инфляции и предполагаемыми темпами инфляции ведущих торговых партнеров. Темпы корректировки могут быть установлены для изменений курса с учетом инфляции (ретроспективная корректировка) или установлены на заранее объявленном уровне и/или ниже прогнозируемых различий в темпах инфляции (перспективная корректировка). Скользящая привязка ограничивает денежно-кредитную политику аналогично системе с фиксированной привязкой.

Скользящий коридор. Колебания стоимости валюты допускаются более, чем на 1процент от фиксированного центрального курса, либо расхождение между допускаемыми максимальными и минимальными значениями обменного курса превышает 2 процента, а центральный курс или предельные отклонения от него периодически корректируются либо фиксированными темпами, либо в ответ на изменения отдельных индикаторов. Степень гибкости обменного курса зависит от ширины коридора. Коридоры бывают либо симметричными вокруг скользящего центрального паритета, либо постепенно расширяются с несимметричным выбором степени корректировки верхней и нижней границы (в последнем случае центральный курс может не объявляться).

Регулируемый плавающий курс без предварительно объявляемой траектории курса. Органы денежно-кредитного регулирования стремятся влиять на обменный курс, не устанавливая заранее траекторию его изменения или его целевое значение. Показатели, на основании которых осуществляется регулирование курса, включают состояние платежного баланса, уровень международных резервов и динамику ситуации на параллельном рынке, и при этом корректировка курса может не быть автоматической. Проводимые интервенции могут быть прямыми или косвенными.

Свободно плавающий курс. Обменный курс определяется рынком. Любые официальные интервенции на валютном рынке направлены на смягчение темпов изменения и предотвращение неоправданных колебаний курса, а не на установление его определенного уровня.

Вместе с тем, при анализе статистики МВФ о режимах валютного курса следует принимать во внимание проблему несоответствия между официально заявленным страной режимом и фактически используемым, хотя МВФ старается в комментариях отразить расхождения. Так иногда трудно определить различие между механизмами привязки валютного курса и регулируемого плавающего без предварительно объявляемой траектории или даже свободно плавающего курса. С одной стороны, некоторые страны, объявившие о привязке курса своей валюты, позволяют ему отклоняться от зафиксированного уровня в широких пределах или часто пересматривают этот уровень, так что такой валютный режим похож на плавающий. Для характеристики подобных режимов стали использовать понятие «мягкая фиксация» («soft peg»). С другой стороны, в ряде случаев, при официально заявленных плавающих курсах, государства проводят достаточно активные и регулярные валютные интервенции для целенаправленного ограничения курсовых колебаний. Это мало чем отличает реализуемый механизм от фиксированного. Подобные режимы валютного курса часто определяют как «жесткое плавание» («hard float»).

Современное распределение стран по применяемым режимам валютного курса, в соответствии с классификацией МВФ, показано в табл. 3.3. Данная статистика отражает прежде всего факт того, что за последние 7 лет количество стран с режимами плавающего курса существенно не изменилось, даже несколько уменьшилось - с 88 стран (из 185) до 83 (из 188), или с 48 до 44 процентов. Это можно объяснить высокими экономическими требованиями для эффективной реализации механизма с плавающим курсом, а также нестабильностью мировых экономических и финансовых процессов, которые вынуждают государства корректировать ситуацию на валютных рынках. Кроме того, отмечаемые подвижки в структуре данной группы режимов (почти двойное увеличение числа стран с регулируемым плавающим курсом и соответствующее резкое уменьшение количества государств, которые используют свободный валютный курс) характеризуют скорее не изменение существа страновы′х валютных механизмов, а более реальную их оценку в 2007 году по сравнением с 1999 годом. Подтверждением этому может прежде всего служить перемещение ряда стран бывшего СССР и восточной Европы в группу с режимом управляемого валютного курса.

Таблица 3.3 Классификация и распределение режимов валютного курса

И с т о ч н и к: International Financial Statistics. IMF, 2000; www.imf.org.

________________

¹⁾ В рамках соглашения о механизме валютных курсов (ERM II) Европейской валютной системы

²⁾ На 30.04.2007 величина горизонтальных коридоров в странах была следующей:

Кипр (+/- 15%), Дания (+/- 2,25%), Венгрия (+/- 15%), Словакия (+/- 15%), Тонга (+/- 6%).

³⁾ Без предварительно объявляемой траектории валютного курса.

⁴⁾ Значительное число стран учтено де-юре.

⁵⁾ Выделены автором для сопоставимости, хотя на 31.12.1999 данные 11 стран сохраняли национальные валюты в качестве законного платежного средства.

⁶⁾ С 1 января 2007 г., валютные режимы стран, участвующих в валютном союзе, где одно законное средство платежа используется всеми членами, классифицируются в соответствии с режимом общей валюты. В старой классификации применялся признак отсутствия отдельного законного средства платежа.

Оценка положительных и отрицательных сторон механизмов плавающего и фиксированного валютных курсов представляет собой достаточно многоаспектную теоретическую и практическую задачу. Соответственно, оптимальный выбор режима валютного курса для национальной экономики остается одним из основных вопросов валютной, монетарной и экономической политики в целом.

Так, сторонники режима свободного плавания валютного курса считают, что рынок иностранных валют является гласным и эффективным, соответственно рыночным силам не следует мешать. Денежно-кредитную политику необходимо определять автономно с учетом национальных особенностей (например, для достижения стабильности цен), а обменному курсу следует двигаться в любом направлении.

Однако защитники механизма фиксированного курса также опираются на ряд причин: прежде всего, подчеркивается полезная роль «якоря» в виде валютного курса при наведении монетарной дисциплины, при условии, безусловно, стабильности валютного «якоря»; его фиксация предпочтительна, потому что валютный курс в принципе нельзя рассматривать эффективным независимым инструментом политики на долгосрочную перспективу (в свете исследований, показывающих сложность достижения прочных изменений во внешней конкурентоспособности страны посредством манипуляции номинальным валютным курсом, поскольку, например, инфляционное воздействие падения курса на уровень внутренних цен в конечном итоге нейтрализует первоначальное преимущество); как в случае раздела суверенитета (например, в Европейском валютном союзе), так и в случаях, когда от суверенитета денежно-кредитной политики отказываются (при валютном совете), считается, что преимущества фиксированного курса перевешивают потери от его введения.

Кроме того, дискуссии часто фокусируются на способности валютного курса помочь экономике, поддерживая уровень производства при наступлении различных потрясений. В этой связи высказывается мысль, что плавающий курс позволяет наиболее успешно справиться с внутренними диспропорциями реального сектора, потому что движение курса может в этом случае оказаться наиболее эффективным способом восстановления объема производства до траектории сбалансированного роста; в тоже время фиксированный курс позволяет наиболее успешно справиться с внутренней монетарной нестабильностью, потому что роль смягчающей подушки может выполнить приток или отток резервов центрального банка. Также часто проводится мысль о том, что, с одной стороны, открытой экономике наиболее подходит фиксированный курс, поскольку ответное воздействие валютного курса на затраты и на цены, по всей видимости, будет столь сильным, что никакие существенные изменения реального валютного курса не могут быть реализованы при плавающем режиме; но, с другой стороны, открытой экономике требуется плавающий курс, чтобы оградить себя от монетарных последствий многочисленных внешних потрясений.

В целом можно отметить, что оценка выгод и издержек режимов плавающего и фиксированного валютных курсов предполагает качественный и количественный анализ системы взаимосвязей обменного курса с практически всеми монетарными и общеэкономическими параметрами, причем в краткосрочном и долгосрочном аспектах.

Вместе с тем, выбор наиболее приемлемого механизма курсообразования для национальной экономики является насущной потребностью монетарной политики и деятельности центральных банков. Для этого в каждой стране на основе исторического и мирового опыта, оценки динамики внутренней и внешней экономики, а также с учетом комплекса теоретических исследований выработана и постоянно совершенствуется система необходимых критериев.

Критерии выбора режима валютного курса. Выбор валютного режима осуществляется государством в рамках целей и инструментов общей экономической политики и обусловлен структурными характеристиками экономики, а также внутренней и внешней конъюнктурой.

Современные методологические подходы к выбору оптимальной политики валютного курса представляют собой комбинации различных концепций. К ним относятся, в частности, теория оптимальных валютных зон и анализ макроэкономических шоков.

Прежде всего, принципиальной является оценка критериев приемлемости независимого (свободного) плавающего валютного курса - по сравнению с иными (регулятивными) механизмами курсообразования.

Среди них наиболее распространенными рассматриваются масштаб и обусловленные им характеристики экономики (например, диверсификация производства и внешнеэкономических связей, степень торговой открытости). Так, чем крупнее экономика страны и, соответственно (как правило), более диверсифицированы ее производство и международные связи, которые при этом менее объемны по сравнению с внутренними товарно-денежными потоками, тем меньше для нее внешние риски. Это усиливает доводы в пользу применения в ней гибкого валютного курса.

Кроме того, существенное значение для выбора плавающего курса имеет уровень экономической стабильности: сбалансированность макроэкономических пропорций, включая платежный баланс страны; устойчивые источники экономического роста; низкая инфляция и другие. Высокий уровень экономической стабильности потенциально предполагает незначительные колебания обменного курса национальной валюты и выступает, соответственно, одним из весомых критериев для установления плавающего его режима. Фиксированный или смешанный валютный режим выбирается обычно для решения задач экономической стабилизации, одним из методов которой является курсовое таргетирование при реализации денежно-кредитной политики.

Значимым критерием приемлемости свободного плавающего обменного курса представляется также уровень развития рыночных отношений, который позволял бы достаточно эффективно распределять ресурсы и обеспечивать «автоматическое» восстановление экономических балансов. Если же рынки в стране развиты недостаточно, т.е. имеет место переходной тип экономики, то необходимо вмешательство государства в экономические процессы, в том числе в регулирование обменного курса. Соответственно, свободно плавающий курс устанавливать в ней скорее преждевременно. Это обусловлено тем, что неизбежные колебания свободно плавающего обменного курса, вызывая отклонения в экономических пропорциях, предполагают необходимость адекватного реагирование рынков в направлении восстановления внутренних условий для возврата к оптимальному (равновесному) обменному курсу. Однако важно отметить, что уровень гибкости внутренних факторов (цен, заработной платы), мобильности капитала влияют также на выбор конкретного вида регулируемого валютного курса.

Для принятия решения о возможности применения режима независимого плавающего валютного курса оценивается вместе с тем изменчивость мировых рынков. Повышение колебаний на мировых рынках часто выступает фактором для отказа от него и принятия регулирующих мер. В первую очередь это касается небольших стран. Однако теория и практика показывают сложность оценок влияния внешних шоков на курсовую и экономическую политику в целом, а также диктуют необходимость учета значимости различных каналов воздействия данных шоков на сектора экономики. С одной стороны, в открытой экономике с высокой степенью мобильности капитала свободно плавающий валютный курс позволяет снизить дестабилизирующее влияние от снижения спроса на экспорт или ухудшения условий внешней торговли (реальных экономических шоков), т.е. выступить инструментом для выравнивания платежного баланса страны. Основной канал здесь такой: девальвация национальной валюты позволит сократить спрос на импорт и улучшить ценовые условия для экспорта. С другой стороны, эта же девальвация скажется на росте внутренних цен, что создаст неблагоприятные финансовые условия для экономического роста. Поэтому конкретная реализация политики валютного курса должна базироваться на системных расчетах выгод и издержек, а также согласовываться с общеэкономическими мероприятиями государства.

Основными дополнительными критериями для последующего шага сравнительного анализа и выбора конкретного вида режима регулируемого валютного курса, т.е. жестко фиксированного либо разновидности промежуточного его режима, рассматриваются обычно следующие:

– близость типа экономики по отношению к экономике страны, валюта которой выбирается в качестве привязки для национальной валюты. Она позволяет противостоять нарушениям экономической стабильности. Существенная близость типов экономик создает возможность для более тесной привязки валют;

– возможности общей системы государственного управления (гибкость экономических структур). Выбор и использование фиксированного либо определенного типа смешанного режима валютного курса является только одним их элементов общегосударственной стабилизационной программы. При этом эффективность подобной программы зависит как от полноты (комплексности) мер, так и четкости, последовательности их реализации. Соответственно, результативность государственной программы, в том числе обеспечение выбранной степени фиксации обменного курса, возможны при наличии адекватной системы государственного управления экономикой. Кроме того, эффективность действий органов управления в существенной мере зависит от доверия граждан к проводимой стабилизационной политике. Вместе с тем, стране, которая отказывается свободного плавающего валютного курса как рыночного инструмента макроэкономической корректировки, потребуется альтернативный механизм для корректировки относительных цен и восстановления при необходимости внешнего равновесия. В теории оптимальных валютных зон отмечается, что экономика для этого должна иметь внутреннюю гибкость в области цен и затрат, особенно гибкость на рынке труда, если производство необходимо будет поддерживать в условиях возрастающей внешней конкуренции;

– степень дестабилизации экономики. Высокая дестабилизация экономики выступает одним из условий для выбора более жесткой формы фиксации обменного курса.

– уровень золотовалютных резервов страны, которые используются при осуществлении валютных интервенций с целью регулирования сбалансированности внутреннего валютного рынка. Наличие незначительных золотовалютных резервов в стране может сказаться на возможности использования жесткой фиксации и выступить фактором выбора более гибко регулируемого валютного режима;

– возможность получения внешних займов для увеличения валютных резервов либо для проведения вероятных внутренних стабилизационных мероприятий. При этом, при подготовке к введению конкретного вида фиксированного режима валютного курса, целесообразно уже иметь открытую внешнюю кредитную линию на минимально необходимую сумму с учетом срока реализации внутренних структурных мероприятий. Отсутствие такой возможности либо неприемлемая длительность процедуры получения иностранных займов рассматривается как аргумент выбора менее жесткой фиксации обменного курса.

В целом можно отметить, что значительная часть развивающихся стран и стран с переходной экономикой пока не рискуют поддерживать режим свободного плавающего валютного курса, который предполагает прежде всего наличие существенного периода экономической стабильности и уровня рыночных отношений. Их финансовые рынки недостаточно развиты и устойчивы в условиях изменчивости мировой конъюнктуры. Поэтому они преимущественно поддерживают ту или иную форму регулируемого валютного курса в рамках весомого участия государства в экономическом механизме.

При выборе механизма регулируемого валютного курса возникает также необходимость определения валюты (либо системы валют) привязки. Основным критерием для этого обычно рассматривается степень экономической и, прежде всего, торговой интеграции, т.е. преимущество отдается иностранной валюте, которая используется в стране-основном внешнеэкономическом партнере. Вместе с тем, во внимание принимается устойчивость иностранной валюты, которая, в случае фиксации к ней, будет предопределять колебания национальной валюты на международном рынке. Кроме того, учитываются темпы изменений курсов валют других экономических партнеров.

Поэтому, при существенной волатильности валюты, удовлетворяющей первому критерию, либо волатильности иных значимых иностранных валют, которая отражается в резких колебаниях эффективного номинального и реального курса, может быть избран вариант привязки к нескольким валютам («корзине валют») основных торговых или финансовых партнеров. Их удельные веса в подобной системной привязке определяются прежде всего на основе географического распределения торговли, услуг или потоков капитала. Однако при реализации данного варианта, помимо методологических и технических проблем, возникает неопределенность курсовых сигналов для субъектов экономических отношений.

При выборе валют привязки может учитываться также структура внутреннего валютного рынка (например, приоритеты сбережений в разрезе иностранных валют) и валютная структура внешних потоков, в частности преобладающая валюта платежей за импорт.

Целесообразно отметить, что аналогичные критерии используются также при определении иностранной валюты (либо системы валют) в качестве экономических индикаторов в условиях режимов плавающего курса национальной валюты – как управляемого, так свободного плавания. Например, в Российской Федерации для этих целей применяется система валют, включающая евро и доллар США.

При формировании и реализации режима регулируемого валютного курса, в первую очередь в нежестких его вариантах, существует необходимость, кроме того, решения задачи определения ориентиров уровня и динамики курса. Для этого центральные банки используют комплекс долгосрочных и краткосрочных методов и моделей, основанных, как правило, на сочетании различных и достаточно альтернативных теорий валютного курса, в т.ч.: паритета покупательной способности, паритета процентных ставок, денежной теории валютного курса, теории общего равновесия и их модификаций, адаптированных для экономических и монетарных условий страны.

Роль и методы установления официального обменного курса. В валютных отношениях и механизме курсообразования страны существенную роль играет официальный обменный курс национальной валюты, который устанавливается центральным банком. Прежде всего, в соответствии со стандартными представлениями, официальный обменный курс используется при проведении всех валютных операций государства, а также для целей учета и налогообложения.

Вместе с тем, по экономической сущности официальный обменный курс рассматривается в качестве одного из распространенных значимых индикаторов и регуляторов как валютного рынка, так и экономики в целом.

В настоящее время преобладающее число государств устанавливает официальный курс на рыночной основе на валютной бирже либо на внебиржевом валютном рынке.

При формировании официального обменного курса на валютной бирже возможно применение одного из трех основных методов:

– метод фиксинга, предполагающий определение официального курса по биржевому валютному курсу на момент совпадения суммарных объемов на покупку и продажу иностранной валюты в ходе торгов. Совпадение объемов спроса и предложения на валютной бирже достигается на основе последовательного их сопоставления при объявлении валютных курсов начиная со значения, зафиксированного в результате последних предыдущих торгов;

– метод непрерывного двойного аукциона, при котором официальный курс рассчитывается как средневзвешенное значение сумм и курсов сделок на бирже в течение всего периода торгов. Режим «непрерывный двойной аукцион» является существенно более либеральным механизмом формирования официального курса. Данный метод применяется, в частности, в РФ;

– метод кросс-курсов, который обычно является дополнительным к одному из рассмотренных выше. Данный метод предполагает, что официальный обменный курс национальной валюты по отношению к определенной иностранной валюте рассчитывается на основании кросс-курса одной из ведущих валют (чаще – доллар США) к данной иностранной валюте. При этом, кросс-курсы доллара США (либо другой ключевой валюты) к иностранным валютам рассчитываются с использованием сведений, объявляемых Федеральной Резервной Системой США (или соответствующим центральным банком) или информации одного из ведущих финансовых агентств. Как правило, метод кросс-курсов применяется для определения официальных курсов национальной валюты по отношению к валютам стран, не являющихся основными экономическими партнерами.

На внебиржевом валютном рынке официальный обменный курс может определяться как:

– средний рыночный курс на определенный момент операционного дня;

– средний рыночный курс за определенный период операционного дня.

Вместе с тем целый ряд стран имеют опыт административного и административно-рыночного подходов при установлении официального обменного курса национальной валюты. Как правило, это обусловлено общеэкономической ситуацией, которая требует реализации стабилизационных мер, в том числе ограничительных во внешнем секторе.

При этом может возникнуть множественность валютных курсов (двойные курсы) – законодательно установленное использование различных курсов национальной валюты в зависимости от видов валютных операций, их участников и валют, в которых операции осуществляются. Множественность валютных курсов заключается в том, что отдельные страны используют специальные валютные курсы, которые могут быть установлены на базе основного курса или без связи с ним. Распространенным случаем является существование официального валютного курса, применяемого для определенного набора валютных операций, и курс свободного рынка для всех остальных операций. Официальный курс во всех случаях завышен, соответственно неблагоприятен для продавцов валюты (частных экспортеров) и благоприятен для ее покупателей (государственные органы).

Валютные курсы, установленные с отклонением от главного, используются в различных целях, в т.ч. сокращения импорта, поддержки экспорта, ограничения оттока и поощрения притока капитала, субсидирования отдельных секторов, контроля за внутренними ценами. Однако, независимо от конкретных целей, политика двойных курсов искажает относительные цены, распределение доходов и размещение ресурсов. Она, создавая более благоприятные условия для одних экономических субъектов, неминуемо дискриминирует все остальные.

С переходом к конвертируемости национальной валюты ее курс обычно унифицируется. Унифицированным (единым) считается валютный курс, если лаг между курсом покупки и курсом покупки на любом из сегментов валютного рынка не превышает 2 процентов от центрального курса.

Устав МВФ (ст.VIII) прямо требует от стран, принявших на себя обязательства по конвертируемости национальной валюты по текущим операциям, воздерживаться от множественной валютной практики, которая приводит также к дискриминации других стран.

После 2-й мировой войны двойные валютные курсы действовали почти во всех промышленно развитых странах. Так, в Великобритании множественные курсы просуществовали до 70-х гг., в Италии – до 80-х. Из числа развитых стран одной из последних отменила двойные курсы Бельгия, где до марта 1990 г. курс бельгийского франка в рамках Европейской валютной системы применялся по всем валютным операциям, а свободный рыночный курс – к операциям с капиталом. Россия унифицировала свой валютный курс в 1993 г. Двойной валютный рынок в той или иной форме существовал в середине 90-х гг. более чем в 70 странах. Республика Беларусь перешла к единому валютному курсу в 2000 г. Число стран, использующих множественность валютных курсов, постепенно сокращается.

Инструменты регулирования валютного курсасущностно предопределяются его факторами, которые по своей направленности воздействуют на параметры двух основных сфер внутреннего валютного рынка: спроса на иностранную валюту (отражаемого массой национальной валюты, которая предъявляется субъектами экономики для обмена на иностранную валюту с целью последующего исполнения внешних обязательств либо репатриации доходов); предложения (массы) иностранной валюты (поступающей на внутренний рынок страны для возможной продажи на различных его сегментах). При этом государство имеет возможность и осуществляет реально в той или иной степени регулирование этих двух сфер валютного рынка, обеспечивая тем самым прямое либо косвенное воздействие на обменный курс национальной валюты.

Принципиально к совокупности инструментов регулирования валютного курса можно отнести все средства экономического регулирования, поскольку параметры внешнего сектора экономики (платежного баланса) и валютного рынка страны, включая валютный курс, являются частью и отражением всей экономической деятельности. Поэтому, представляя экономику страны в разрезе четырех секторов (реальный, фискальный, внешнеэкономический, монетарный), можно соответственно сгруппировать и весь комплекс инструментов, которые прямо либо косвенно оказывают влияние на уровень и динамику валютного курса. В целом они применяются в рамках системы экономического регулирования и направлены на сбалансированное достижение устойчивого экономического роста, высокой степени занятости, стабилизации цен, внешнеэкономического равновесия.

При этом, монетарные инструменты, используемые в системе денежно-кредитного регулирования, применительно к воздействию на валютный курс можно также разделить на прямые и косвенные. К их первой группе – прямым инструментам относятся валютные операции центрального банка и нормативные меры государства по регулированию валютных отношений. Они непосредственно воздействуют на параметры и соотношение спроса и предложения на валютном рынке, а также определяют регламент валютообменных сделок.

Круг валютных операций центрального банка предусматривает практически все возможные операции с валютными ценностями (иностранной валютой; драгоценными металлами в виде банковских слитков; платежными документами и ценными бумагами в иностранной валюте; национальной валютой и ценными бумагами в национальной валюте при возникновении отношений между резидентами и нерезидентами). Они являются одним из монетарных инструментов по регулированию валютного рынка и большинства остальных сегментов финансового рынка для достижения стратегических и тактических целей при реализации монетарной политики в составе единой экономической политике государства.

Одними из наиболее характерных для центрального банка выступают валютные операции в форме покупки и продажи безналичной и наличной иностранной валюты (валютные интервенции). При покупке иностранной валюты центральный банк инициирует двойной эффект для снижения валютного курса: во-первых, уменьшится объем предложения валюты на рынке; во-вторых, в обращение поступит при этом дополнительная масса национальной валюты, которая может быть направлена субъектами экономики для обмена на иностранную валюту, т.е. произойдет рост спроса на валютном рынке. Если же банк осуществляет продажу иностранной валюты, то происходит обратное: рыночное предложение валюты увеличивается, а масса национальной валюты уменьшается, тем самым инициируется увеличение валютного курса. Данные операции, проводятся, прежде всего, в целях регулирования уровня официального обменного курса национальной валюты и, соответственно, корректировки ее обменного курса на валютном рынке.

Однако их активность и масштабы предопределяются применяемым валютным режимом, при этом учитываются условия мирового и внутреннего рынков. Так при свободно плавающем курсовом механизме валютные интервенции центрального банка проводятся эпизодически и имеют цель не установление определенного уровня обменного курса, а сдерживание темпов изменения обменного курса и предотвращение его чрезмерных колебаний. Вместе с тем, режим регулируемого обменного курса сопровождается, как правило, более систематическими и значительными валютными операциями центрального банка страны.

При этом покупка (продажа) иностранной валюты приводит к увеличению (уменьшению) валютных резервов центрального банка, а также изменению ресурсов банков в национальной валюте, что учитывается в системе регулирования ликвидности банковской системы страны.

Следует отметить, что валютные операции центрального банка, корректируя баланс спроса и предложения на валютном рынке, меняют также объем национальных денежных средств, что отражается на внутренних товарно-денежных пропорциях и требует учета при осуществлении данных и других монетарных операций. Поэтому, для сохранения необходимых внутренних условий, валютные интервенции могут сопровождаться операциями по адекватной корректировке денежной массы. Они в литературе определяются как стерилизованные интервенции.

Нормативные меры по регулированию валютных отношенийс учетом разнообразных особенностей в каждой стране определяют: обращение валютных ценностей на территории государства (как между резидентами, так и между резидентами и нерезидентами); порядок открытия и ведения счетов как в иностранной валюте, так и в национальной валюте (для нерезидентов в пределах страны, для резидентов за пределами государства); порядок осуществления валютных операций в национальной валюте между резидентами и нерезидентами; правила биржевой торговли иностранной валютой; порядок и нормы ввоза и вывоза валютных ценностей; режим осуществления валютных операций, связанных с движением капитала.

Одной из распространенных мер выступает обязательная продажа экспортерами на внутреннем валютном рынке всей либо части полученной валютной выручки.

Значимость и жесткость данных ограничительных мер предопределяется общей экономической ситуацией в стране, состоянием ее платежного баланса и возможностью обеспечения стабильности валютного курса косвенными методами.

В настоящее время меры регулирования валютных отношений применяются, как правило, на капитальные операции, а не на текущие. К этому стимулирует условие членства в МВФ, предполагающее обязательство страны добиваться конвертируемости счета текущих операций.

В качестве косвенных монетарных инструментов, оказывающих воздействие на валютный курс, прежде всего можно выделить: процентные ставки; операции центрального банка, регулирующие ликвидность коммерческих банков и, соответственно, денежную массу; обязательное резервирование средств банков в центральном банке. В литературе их агрессивное (активное) применение для изменения уровня обменного курса получило название косвенных интервенций органов денежно-кредитного регулирования.

Регулирование уровня процентных ставокна денежном рынке страны, реализуя, прежде всего, цели достижения внутреннего равновесия, способно также опосредованно повлиять на валютный курс по двум основным каналам.

Первый из них базируется на первоначальной реакции объемов чистого экспорта финансовых активов от изменения внутренних процентных ставок, которое вызывает корректировку соотношения уровней доходности от вложений средств в отечественные и иностранные активы.

Для наглядности используем одно из упрощенных уравнений паритета процентных ставок:

r _{d –} r _f e _t+1 – e _t

--------- = ----------- , (3.4)

1 + r _f e _t

где: r _d – процентная ставка внутри страны; r _f - процентная ставка за рубежом; e _t – обменный курс национальной валюты в момент времени t; e _t+1 - обменный курс национальной валюты в момент времени t+1.

Из приведенного уравнения следует, что

r _{d –} r _f

e _t+1 = e _t (--------- + 1) (3.5)

1 + r _f

Данная зависимость качественно отражает следующее. Более высокие процентные ставки, например, в США по сравнению с Японией при прочих равных условиях делают доллар более привлекательным для японских инвесторов, которые стимулируются для размещения своих активов в долларовые депозиты и другие инструменты. На валютном ранке возрастает спрос на доллары и возникает дополнительный фактор для повышения его курса. При понижении процентных ставок в США, наоборот, возникает тенденция к понижению обменного курса доллара.

При этом необходимо учитывать, что отмеченная закономерность справедлива не для номинальных, а для реальных процентных ставок, которые учитывают темпы инфляции. Кроме того, значимость подобной зависимости зависит от степени открытости страны в отношении переливов капитала, а также развитости в ней финансовых рынков. Соответственно в странах с переходной экономикой, где, как правило, существуют значительные ограничения на внешние капитальные операции, повышенные риски для иностранных инвесторов и ограниченные финансовые рынки, рассмотренный вид процентного канала имеет меньшее значение, чем в государствах с развитой рыночной экономикой.

Второй канал формируется в результате изменения объема денежной массы вследствие увеличения (либо уменьшения) уровня процентных ставок. Схематично он может быть представлен следующим образом: r à cr à m à de à e , где: r - процентная ставка; cr - объем кредитов банковской системы ; m - денежная масса; de - спрос на валютном рынке; e - обменный курс.

Операции регулирования ликвидности банков обеспечивают, с одной стороны, рыночное рефинансирование банков при недостатке ликвидности в банковской системе, с другой стороны, привлечение ресурсов банков в случае относительного избытка банковских резервов. При этом, основными их них являются в настоящее время операции на открытом рынке, которые предполагают добровольность участия сторон и в широком смысле включают все операции (включая операции СВОП с иностранной валютой), проводимые по инициативе либо с согласия центрального банка. Данные операции влияют на валютный курс прежде всего через эмиссионный канал, корректирующий ресурсы коммерческих банков и приводящий к изменению спроса на внутреннем валютном рынке: rb à cr à m à de à e , где: rb – ресурсы банков.

Обязательное резервирование ресурсов коммерческих банков, выполняя монетарные функции, способно косвенно влиять и на валютный курс – через отмеченный выше эмиссионный канал, регулирующий возможные для использования ресурсы банков и приводящий к изменению спроса на внутреннем валютном рынке: re à cr à m à de à e , где: re - обязательные резервы банков. Например, повышение нормы обязательного резервирования потребует от банков исключить («заморозить») из активного оборота больше своих ресурсов. В результате сократиться как предложение, так и поступление на валютный рынок национальной валюты, что, при прочих равных условиях, приведет к повышению ее обменного курса.

Управление золотовалютными резервами государства. Эффективное управление золотовалютными резервами (ЗВР) государства является одним из важнейших условий и инструментов регулирования обменного курса национальной валюты, валютного рынка, а также своевременности расчетов страны по внешнеэкономическим обязательствам. Уровень и структура золотовалютных резервов выступают существенным фактором устойчивости и безопасности развития экономики. При этом, для характеристики размера ЗВР применяется ряд показателей. Наиболее обобщающими из них выступают: международные резервные активы в рамках Специального стандарта распространения данных МВФ; международные резервные активы в национальном определении, которые в рамках методологических рекомендаций МВФ учитывают более широкий спектр валютных ценностей по усмотрению национальных властей; чистые иностранные активы органов денежно-кредитного регулирования и банковской системы в целом.

Границей этих резервов, обеспечивающей относительную устойчивость экономического развития, часто рассматривается денежная оценка 3 - 6 месячного импорта товаров и услуг. Хотя фактически данный предел не всегда достигается. Кроме того, критерием достаточности государственных золотовалютных резервов считается полнота обеспеченности денежной базы (денежных обязательств центрального банка) чистыми иностранными активами (активы минус пассивы) центрального банка и правительства.

Управление ЗВР, как и любой процесс управления, можно представить из трех основных элементов:формирования, размещения и использования.

Основными каналами формирования данных резервов выступают:

– покупка центральным банком валютных ценностей;

– доходы от управления золотовалютными резервами;

– привлечение внешних займов;

– аккумулирование части валютных доходов государства, в т. ч. от приватизации государственной собственности;

– изменения курсов иностранных валют, из которых складываются валютные резервы. Их результатом является переоценка стоимости данных резервов;

– изменения цены монетарного золота, других драгоценных металлов, а также драгоценных камней, входящих в состав ЗВР. Соответственно происходит переоценка стоимости хранимых металлов и камней.

В конечном счете формирование ЗВР зависит от возможностей экономики к сбережению с учетом задач инвестиционной политики и целей по регулированию валютного курса. В макроэкономическом представлении изменение ЗВР (кроме отмеченной выше переоценки их стоимости) – результат всех международных операций (сальдо платежного баланса)страны, формируемый принципиально как сумма:

а) сальдо текущих операций, основу которых составляют внешняя торговля товарами и услугами;

б) сальдо операций с капиталом и финансовых операций, из которых наиболее устойчивый рост ЗВР может базироваться на увеличении прямых иностранных инвестиций и внешних долгосрочных ссуд.

Формирование достаточного для экономической безопасности уровня ЗВР необходимо увязывать с системой тактических и стратегических задач денежно-кредитного регулирования.

Размещение резервов производится на основе сочетания взаимосвязанных принципов: ликвидности, сохранности и доходности. При этом, реализация принципа доходности не должна осуществляться в ущерб сохранности и ликвидности резервов.

Обеспечение необходимой ликвидности ЗВР основывается на их группировке в портфели с дифференцируемыми наборами задач и параметров. Принципиально выделяют два базовых типа таких портфелей: операционный портфель, который предназначен для обеспечения текущих валютных потребностей центрального банка и формируется из «мгновенно» ликвидных инструментов финансового рынка; а также инвестиционныйпортфель, создаваемый, в основном, из средне- и долгосрочных инструментов рынка капитала для получения доходов. Кроме того, в качестве самостоятельного типа часто выделяется доверительный портфель, который состоит из резервов, переданных в доверительное управление банкам-нерезидентам. Вместе с тем, функционально последний можно рассматривать элементом более общего инвестиционного портфеля. Как правило, параметры отмеченных групп резервов четко регламентируются и контролируются. Прежде всего, это касается соотношения оперативной и инвестиционной частей резервов. Однако центральные банки систематически анализируют адекватность установленных резервных пропорций, учитывая состояние национальной и мировой экономики, а также общий объем самих резервов.

Для обеспечения сохранности ЗВР применяется комплекс методов, основными среди которых выступают:

– диверсификация как по видам резервируемых валют и драгоценных металлов, так и контрагентов центрального банка;

– установление системы требований и ограничений к контрагентам, в частности: рейтинга долгосрочной кредитоспособности зарубежного банка не ниже уровня определенного уровня по классификациям нескольких ведущих рейтинговых агентств (например, FITCH или Standard and Poor’s); лимитов, рассчитанных на каждого контрагента; условий залога;

– применение требований к ценным бумагам, в которые может инвестироваться часть резервов, в том числе: на виды и сроки обращения ценных бумаг, на минимальный уровень рейтинга данных бумаг по классификациям наиболее надежных финансовых агентств;

– страхование части резервных портфелей.

Золотовалютные резервы страны используются, прежде всего, для:

– обеспечения устойчивости национальной валюты в соответствии с поставленными монетарными целями и режимом валютного курса в составе комплекса всех денежно-кредитных операций центрального банка;

– выполнения внешнеэкономических обязательств государства при отсутствии иных финансовых источников;

– чрезвычайных экономических мероприятий.

Масштабы и сроки формирования достаточного для экономической безопасности уровня ЗВР, а также интенсивность их использования необходимо увязывать с системой тактических и стратегических задач денежно-кредитного регулирования.

Организация регулирования валютного курса. Стратегической основой мероприятий по регулированию валютного курса являются долгосрочные общеэкономические прогнозы и программы, в рамках которых формулируются на перспективу определяющие экономические цели и направления развития государства, а также основные методы и средства их достижения. Их разработка производится, как правило, ведущим экономическим органом страны (аналогом министерства экономики) с участием широкого круга научных институтов, государственных и финансовых структур, включая центральный банк.

Более конкретная формулировка целей, методов и форм монетарной и валютной политики происходит при разработке стратегических и тактических документов центральных банков. При этом, как правило, производится прогноз монетарных балансов банковской системы и центрального банка, включая допустимые эмиссионные показатели валютных и кредитных операций, определяются тенденции в процентной политике. В совокупности используемые модели, методы анализа и прогнозирования, инструменты нацелены на учет многообразного влияния монетарной политики на экономические процессы.

В оперативном режиме в той или иной форме практикуется разработка прогнозных бюджетов ликвидности банков, позволяющих моделировать динамику их денежных потоков, планировать и согласованно осуществлять конкретные операции центрального банка в национальной и иностранной валютах для реализации конечных и тактических целей монетарной политики и политики курсообразования.