Специфика оценки стоимости компании в условиях переходной экономики

Рассмотрим причины несоответствия стоимости чистых активов и капитализации и пути их преодоления.

Как отмечалось выше, рассчитанная по данным баланса стоимость чистых активов не может рассматриваться, как рыночная стоимость:

- во-первых, не учтена стоимость прав, связанных с использованием земельного участка. В соответствии с бухгалтерским балансом, являющимся основным исходным документом при оценке бизнеса, земельные участки выделены отдельной строкой в составе основных средств, поэтому при оценке стоимости зданий и сооружений стоимость прав на земельный участок не учитывается. Если акционерное общество, образованное в процессе приватизации, не выкупило причитающуюся ему землю, то соответствующая статья баланса обычно равна нулю. Аналогичным образом складывается ситуация и с нематериальными активами. Оба эти момента приводят к искусственному занижению рыночной стоимости активов, поэтому соответствующая поправка привела бы к увеличению стоимости чистых активов и, тем самым, увеличила бы разрыв между чистыми активами и капитализацией;

- вторая причина связана с тем, что дебиторская задолженность не является гарантированным денежным поступлением. Оценка ее рыночной стоимости должна учитывать риск невозврата, который имеет место всегда и особенно сильно увеличивается для просроченной задолженности. По Методике Долгового Центра при сроке, равном 9 месяцам, стоимость ее падает в 100 раз. Рыночная стоимость запасов также может отличаться от стоимости, указанной в балансе. Как показывает практика, эти факторы обычно не оказывают существенного влияния на расчетную стоимость чистых активов. Их влияние обычно ограничивается 20-40 %.

Существенно большее значение на реальную рыночную стоимость (как наиболее вероятную цену сделки) оказывает общая экономическая обстановка и, как следствие, резкое снижение эффективности использования производственных мощностей, выражающееся в очень низкой рентабельности активов.

Остановимся на этом вопросе более подробно. Прежде всего, отметим, что основная часть активов – промышленное оборудование к настоящему времени оказалось крайне изношенным.

При сохранении крайне недостаточного уровня инвестиций уже через несколько лет произойдет массовое сокращение производственного потенциала. При этом, поскольку в силу сложившейся экономической ситуации здания, сооружения и оборудование не могут использоваться в полной мере, восстановление в полном объеме устаревших производственных мощностей не оправдано.

Таким образом, в связи с общей экономической ситуацией здания и сооружения, остаются невостребованными. Оборудование работает с существенной недогрузкой. Производственные мощности оказываются незагруженными. Рентабельность активов очень низкая. Анализ компаний показывает, что рентабельность активов для большинства предприятий, занятых в сфере производства и заготовительных работ, не превышает 1-2 %.

Чтобы выйти из такого состояния, требуется радикальная перестройка производств, для которой необходимы достаточно большие инвестиции, поэтому реальная рыночная стоимость таких активов существенно ниже, чем затраты, необходимые для их воссоздания. С позиции доходного подхода, те выгоды, которые эти активы принесут в дальнейшем в рамках существующего бизнеса, не окупают затрат на их создание.

В оценочной практике это положение учитывается введением «внешнего (экономического)» износа. Обычно величина внешнего износа определяется, исходя из уменьшения стоимости арендной платы (для недвижимости) или снижения стоимости продажи в связи с изменением внешних условий.

Однако, недвижимость и оборудование в составе производственного комплекса чаще всего не могут быть использованы, кроме как по своему основному назначению, поэтому более правильно говорить о рыночной стоимости при существующем использовании и рассчитывать величину экономического износа через рентабельность или фактическую загрузку производственного комплекса в целом.

По оценкам специалистов производственный потенциал на многих промышленных и заготовительных предприятиях используется на 30-60 %, и соответственно внешний износ может быть оценен значениями в интервале от 40 до 70 процентов. Анализ соотношения стоимостей, полученных затратным и доходным методами для других предприятий, показывает, что фактический внешний износ может быть еще выше.

Грубую оценку рыночной стоимости акций можно получить, если в качестве капитализации принять величину, равную чистым активам, вычисленным по данным баланса, с использованием мультипликатора. Конкретное значение определяется из анализа аналогов.

Для компаний, относящихся к машиностроительным отраслям, значение мультипликатора лежит в интервале 0,1-0,2. При использовании имущественного подхода следует учитывать, что оцениваемая акция не дает права акционеру на долю собственности. Она представляет требование на доход, извлекаемый из этих активов, поэтому при оценке рыночной стоимости миноритарных пакетов акций действующих предприятий к использованию имущественного подхода следует относиться с особой осторожностью. По мнению специалистов такой расчет следует приводить только для сведения.

В качестве выводов отметим:

- стоимость чистых активов, определенная по данным бухгалтерского баланса, существенно отличается от суммарной стоимости акций (капитализации). Чистые активы превышают стоимость капитализации в 5-10 раз;

- чтобы перейти к рыночной стоимости, следует учесть экономический и функциональный износ при оценке недвижимости и оборудования. По данным о загрузке производственных мощностей и рентабельности активов величина такого износа лежит для большинства предприятий в интервале 40-70 %.

Рыночная стоимость чистых активов получается добавлением к рыночной стоимости основных средств стоимости прав на земельный участок. Затем следует выполнить корректировку дебиторской задолженности, стоимости запасов, незавершенного строительства и т.д. и исключить имущество, которое приведено в балансе, но не является собственностью акционерного общества. Чтобы использовать рыночную стоимость активов в качестве стоимости миноритарного пакета, следует рассчитать соответствующую долю и внести поправки на отсутствие контроля.