Компромисс между риском и доходностью

Как экономическая категория, риск представляет собой событие, которое может произойти или не произойти. В случае такого события возможны три экономических результата:

- отрицательный (проигрыш, ущерб, убыток),

- нулевой,

- положительный (выигрыш, выгода, прибыль).

Кривая рынка ценных бумаг ясно показывает компромисс между риском и доходностью. При факторе "бета", равном О, требуемая доходность равна ставке доходности безрисковых активов 6%, а при факторе бета", равном 1, - рыночной доходности 10%. При этих значениях требуемая доходность инвестиций, для которых "бета" равна 1,25, составляет 11%.

Концепция эффективности рынков ведет непосредственно к концепции компромисса между риском и доходностью (risk/return tradeoff). При уме­ренной форме эффективности рынка, когда в ценах отражена вся общедоступ­ная информация и, следовательно, стоимости ценных бумаг не содержат ни­каких искажений, альтернативы заключаются в том, что более высокие до­ходы сопряжены с более высоким риском. Другими словами, курсы ценных бумаг формируются таким образом, что получение сверхдоходов исключено и, следовательно, различия в ожидаемых значениях доходности определяются ис­ключительно различиями в степени риска. Для иллюстрации предположим, что ожидаемая доходность по акциям фирмы AT&T 14%, а облигации этой же фирмы приносят всего 9%. Означает ли это, что все инвесторы должны поку­пать акции AT&T, а не ее облигации или что фирма должна финансироваться за счет заемного, а не акционерного капитала? Конечно же, нет — более вы­сокая ожидаемая доходность акций попросту отражает их большую рисковость. Те инвесторы, которые не могут или не хотят идти на большой риск, выберут облигации AT&T, а более склонные к риску инвесторы купят акции этой же фирмы. С точки зрения самой компании финансирование за счет акционер­ного капитала является менее рисковым, чем финансирование за счет займов, и поэтому менеджеры AT&T готовы оплачивать акционерный капитал по более высокой цене с тем, чтобы ограничить риск, с которым сталкивается фирма. Если предположить, что менеджеры AT&T: 1) уверены в том, что рынки акций и облигаций обладают умеренной формой эффективности и 2) не располагают за­крытой информацией, противоположной рыночным ожиданиям, то они должны быть (если отвлечься от налоговых аспектов) безразличны к выбору между раз­мещением займов и дополнительной эмиссией акций — в том смысле, что ка­ждый из этих типов капитала имеет для фирмы свою цену, соизмеримую со степенью его рисковости.

Мораль этой истории проста. Операции, совершаемые на эффективных рын­ках, имеют нулевой NPV. Однако рынки материальных товаров, как правило, не являются эффективными, по крайней мере в краткосрочной перспективе, и про­дажа материальных активов — станков, зубной пасты или торговых центров —-может приносить сверхдоходы. Например, в первое время после появления пер­сональных компьютеров фирмы IBM и «Арр1е» почти монополизировали рынок, и сочетание высокой рентабельности с большим объемом реализации обеспечивало этим компаниям высокие доходы. Однако их высокие значения доходности привлекли на рынок десятки конкурентов, что имело следствием снижение цен и понижение рентабельности у производителей до уровня, близкого к обычному. Таким образом, рынки материальных товаров могут быть неэффективными в течение непродолжительного времени, но в долгосрочной перспективе они стре­мятся к состоянию эффективности. С другой стороны, важнейшие рынки капи­тала почти всегда эффективны.

ЕМН и вытекающая из нее концепция компромисса между риском и доход­ностью имеют важное значение и для инвесторов, и для менеджеров. Инвесто­рам ЕМН указывает на то, что любая оптимальная стратегия капиталовложений включает в себя: 1) определение приемлемого уровня риска, 2) формирование диверсифицированного портфеля инвестиций, имеющих приемлемую степень риска, и 3) минимизацию трансакционных затрат с помощью стратегии «купил и держи». Менеджерам ЕМН подсказывает, что нельзя увеличить стоимость фирмы с помощью операций на финансовом рынке. Если NPV таких операций равен нулю, то стоимость фирмы может быть увеличена только за счет опера­ций на рынке материальных товаров и услуг. IBM стала мировым лидером в сфере компьютерной техники, поскольку преуспела в разработке, производстве и сбыте продукции, а не вследствие каких-то выдающихся финансовых реше­ний, и если в будущем она утратит такое положение, то это произойдет из-за неудачных решений в сфере производства и сбыта. Цены финансовых активов в общем и целом являются достаточно объективными, и к решениям, основанным на том, что те или иные ценные бумаги котируются по заниженным или завы­шенным ценам, нужно относиться весьма осторожно. Говоря об эффективности рынков, мы обычно имеем в виду фондовый рынок, но этот принцип применим и к рынкам ссудного капитала, и поэтому решения, основанные на предположе­ниях о предстоящем взлете или падении процентных ставок, имеют под собой непрочный фундамент.

Иногда новшества на рынках ценных бумаг приводят к получению доходов выше нормального уровня, поскольку новые ценные бумаги, предлагающие та­кое соотношение между риском и доходностью, которое недоступно для ранее выпущенных ценных бумаг, могут котироваться по завышенной цене.

Альтернатива «риск – доходность» такова, что при более высоком риске ожидается и более высокая доходность, и наоборот. Инструментами инвестирования вида «низкий риск - низкая доходность» являются ценные бумаги правительства, сберегательные счета и т.д.; инструменты вида «высокий риск - высокая доходность» включают недвижимость, реальную личную собственность, опционы, товарные и финансовые фьючерсы.

Источник: Основы инвестирования. Лоренс Дж.Гитман, У. Саиошо, Майкл Д. Джонк. Пер. с англ. Академия народного хозяйства при правительстве Российской Федерации. М.: Дело. 2007. 678 с.