Государственные бумаги.

Мировой опыт систематизировал большое число типов государственных ценных бумаг. К числу наиболее типичных относятся –

Казначейские векселя - краткосрочные государственные обязательства, погашаемые обычно в пределах года и реализуемые с дисконтом, т.е. по цене ниже номинала, по которому они погашаются (или продаваемые по номиналу, а выпускаемые по цене выше номинала).

Среднесрочные казначейские векселя, казначейские боны - казначейские обязательства, имеющие срок погашения от одного до пяти лет, выпускаемые обычно с условием выплаты фиксированного процента.

Долгосрочные казначейские обязательства - со сроком погашения до десяти и более лет; по ним уплачиваются купонные проценты. По истечении срока обладатели таких государственных ценных бумаг имеют право получить их стоимость наличными или рефинансировать в другие ценные бумаги. В некоторых случаях долгосрочные обязательства могут быть погашены при наступлении предварительной даты, т.е. за несколько лет до официального срока погашения.

Государственные (казначейские) облигации - по своей природе и назначению близки к среднесрочным и долгосрочным казначейским обязательствам (а иногда с ними даже не разграничиваются).

Отдельные виды государственных облигаций, в частности, сберегательные облигации, могут распространяться на нерыночной основе. Особые виды нерыночных государственных ценных бумаг в виде иностранных правительственных серий, серий правительственных счетов, серий местных органов власти (в советской экономике, как известно, широкое распространение получили беспроцентные товарные облигационные займы).

В последние годы вплоть до августа 1998 г. российский рынок государственных ценных бумаг развивался ускоренно. В связи с высоким уровнем процентных ставок и общей нестабильностью среди российских государственных ценных бумаг преобладали краткосрочные бумаги. Основу этого рынка составляли сделки с ГКО и ОФЗ. Будучи титулами внутреннего государственного долга РФ, эти бумаги несли на себе основную нагрузку. ГКО выпускались сериями – регулярно. Каждая серия имела свой номер, свою дату выпуска и свой срок погашения. Облигации являлись бескупонными, т.е. доходность держателей обеспечивалась первичным размещением по цене ниже номинальной и погашением по номиналу.

Министерство финансов РФ, выпуская в обращение ГКО, получало денежные средства, необходимые для финансирования бюджетного дефицита. Эти средства заимствовались на рыночных условиях.

ЦБР, обеспечивая организационную сторону функционирования рынка ГКО (аукционы, погашения, подготовку необходимых документов и т.д.), активно участвовало в работе рынка ГКО в качестве дилера через Главное управление по ценным бумагам в Москве, а также через наиболее крупные банки. Практически ЦБР открыто проводил свой курс. Данное обстоятельство давало возможность оказывать целенаправленное воздействие на рынок в зависимости от событий, происходящих непосредственно на нём и вокруг него. При этом ЦБР ориентировался на поддержание определённого уровня некоторых показателей рынка ГКО, поскольку сохранение этих характеристик на достаточно высоком, привлекательном для инвесторов. Контрольная функция реализовывалась только в той степени, в какой это было необходимо для стабильного бесперебойного функционирования и развития рынка ГКО.

Эволюция рынка привела к тому, что ГКО при первичном размещении играли определённую макроэкономическую роль. Операции на открытом рынке занимали заметное место в спектре рычагов регулирования предложения денег со стороны ЦРБ. Приобретая или продавая облигации, ЦБР тем самым соответственно увеличивал дополнительную ликвидность либо изымал избыточную с денежного рынка. Складывающаяся доходность по ГКО стала важнейшим денежным ориентиром денежного рынка.

Что касается вторичного размещения ГКО, то анализ его базовой характеристики строился на оценке средневзвешенной эффективной доходности по отношению к погашению действующих выпусков - учётной ставке. Если в конкретный период происходило ускорение или торможение роста котировок ГКО, то оно затрагивало все обращающиеся выпуски независимо от текущего срока до погашения каждого из них. Каждая серия ГКО в пределах аукционных дней имела свою котировку на покупку и котировку на продажу.

Надёжность ГКО по сравнению со всеми другими инструментами финансового рынка, в том числе и государственными, не вызывала сомнений, поскольку агентом выступал Центральный Банк России, и предполагалось, что в случае, если Минфин окажется не в состоянии что-либо погасить, Центральный банк автоматически погасит рефинансируемые выпуски.

Что касается ликвидности, т.е. возможности быстро продать и быстро купить, то проблем с ГКО вплоть до дефолта августа 1998 г. практически не было. Для этого случая на рынке присутствовал в роли маркет-мейкера Центральный Банк России, который делал вид, что вполне в состоянии поддержать ликвидность в тот момент, когда предложений на продажу больше, чем на покупку, поддержать тем, чтобы в такой момент купить бумаги, а потом продать.

Доходность, как уже было сказано, поддерживалась искусственно.

Для осуществления сделок с ГКО была выстроена централизованная система во главе с ЦБ РФ и на базе его учреждений. Прежде всего, изначально обращение ГКО было ограничено рамками биржевой торговли на ММВБ. Работать с ГКО непосредственно было разрешено только официальным дилерам – банкам и инвестиционным институтам, получившим специальное разрешение Банка России. Все технологические операции, связанные с рыночным обращением ГКО, были зарегламентированы и объединены в несколько технологических блоков. Технологические операции, связанные с учетом владельцев ГКО, были объединены в т.н. депозитарную систему. Технологические операции, связанные с проведением биржевых торгов ГКО, сменой владельцев в процессе торгов и т.п. были объединены в т.н. торговую систему. Технологические операции, связанные с расчетами с участниками торгов по итогам торговых сессий, были объединены в т.н. расчетную систему. Технологические операции сбора, сортировки и передачи информации участникам рынка ГКО объединены в информационную систему. Центральный банк получил статус официального брокера от лица государства.

Дилеры рынка ГКО устанавливали договорные отношения со всеми технологическими системами рынка ГКО, открывали счета ДЕПО в депозитарной системе, транзитные счета в расчетной системе и т.п. Каждый дилер мог работать как за свой счет, так и привлекать для вложения в ГКО средства сторонних лиц, для чего им открывались субсчета, отчеты по которым ЦБ весьма жестко контролировал.

Аналогично строилась система ОФЗ.

В связи с кризисом августа 1998 года операции с ГКО и ОФЗ были прекращены. Оставшиеся на руках у инвесторов облигации были «заморожены».

Впоследствии, с целью сохранения рынка ликвидных краткосрочных обязательств как такового Банком России производились выпуски Облигаций Банка России – ОБР («бобры»). Но вследствие малой доходности (16-18 % годовых) эти облигации не получили широкого распространения.

В результате банкротства Банка внешнеэкономической деятельности СССР (Внешэкономбанка) на его счетах остались “замороженными” средства юридических и физических лиц. Указом президента РФ о мерах регулирования внутреннего валютного долга бывшего СССР было определено, что погашение задолженности физическим лицам происходит с 1 июля 1993 г. в полном объёме, а задолженность перед юридическими лицами покрывается облигациями внутреннего валютного займа со сроком погашения от 1 до 15 лет. Эмитентом облигаций выступает Министерство финансов РФ, валюта займа - доллары США, процентная ставка - 3% годовых.

Участие банков в операциях с ценными бумагами законодательством каждой страны регламентируется по-разному в зависимости от особенностей национального фондового рынка, традиций развития банковского дела и других факторов.

В настоящее время российские коммерческие банки осуществляют на рынке ценных бумаг как в качестве непрофессиональных, так и профессиональных участников рынка. Участие банков регламентируется Федеральными законами «О банках и банковской деятельности» и «О рынке ценных бумаг», а также подзаконными актами Банка России.

Профессиональной деятельностью на рынке ценных бумаг могут заниматься только те банки, которые имеют лицензию профессионального участника рынка ценных бумаг. В соответствии с генеральной лицензией ФКЦБ России, лицензирование профессиональной деятельности кредитных организаций на рынке ценных бумаг осуществляет Банк России. Он выдает лицензии на следующие виды профессиональной деятельности:

брокерской (за исключением операций с физическими лицами);

брокерской с физическими лицами;

дилерской;

деятельности по доверительному управлению ценными бумагами;

депозитарной;

клиринговой.

Непрофессиональная деятельность на рынке ценных бумаг осуществляется банками на основании общей лицензии на проведение банковских операций. К непрофессиональной деятельности относятся:

пассивные операции с ценными бумагами по привлечению капитала и заемных средств (размещение собственных акций, облигаций, векселей, сертификатов);

активные фондовые операции в части инвестиционной деятельности;

спекулятивные операции за собственный счет и от своего имени в случаях, когда не требуется специальная лицензия.

Сущность пассивных операций с ценными бумагами по привлечению капитала и заемных средств была рассмотрена ранее.

Под инвестиционными операциями банка с ценными бумагами обычно понимают его деятельность по вложению ресурсов в ценные бумаги с целью получения прямых и косвенных доходов. Инвестиционные операции, как правило, носят неспекулятивный характер. Прямые доходы от инвестиционных вложений в ценные бумаги банк получает в виде дивидендов, процентов либо прибыли в случае перепродажи. Косвенные доходы образуются на основании расширения влияния банка на клиентов через владение контрольными или блокирующими пакетами их акций.

Спекулятивные операции сводятся к покупке ценных бумаг (в т.ч., возможно, и собственных) ниже номинала, либо ниже официальной текущей котировки, либо ниже ожидаемой в будущем котировки – с целью получения спекулятивного дохода на основе положительной курсовой разницы, образующейся при перепродаже бумаг, либо дисконта при их погашении.

При анализе вложений банка в ценные бумаги следует различать прямые и портфельные инвестиции.

Прямые инвестиции (в общем) – это вложения с целью непосредственного управления объектом инвестиций, в качестве которого могут выступать предприятия, различные фонды и корпорации, недвижимость, иное имущество. Прямые инвестиции приобретают форму вложений в ценные бумаги в том случае, когда банк приобретает контрольный пакет акций той или иной компании, в управлении которой он принимает непосредственное участие, реализуя право голоса по принадлежащим ему акциям. Так, многие банки стремятся владеть контрольными пакетами акций своих основных клиентов. Это дает возможность организации малорисковых кредитных линий, т.е. обеспечения стабильных доходов в другом (кредитном) секторе банковских услуг. Для диверсификации своей деятельности банки часто выступают учредителями небанковских инвестиционных институтов, фондов, лизинговых компаний и т.п. Вложения в уставные капиталы этих структур также являются прямыми инвестициями.

Портфельные инвестиции осуществляются в форме создания портфелей ценных бумаг различных эмитентов, управляемых как единое целое. Цель портфельных инвестиций – получение дохода от роста курсовой стоимости ценных бумаг, находящихся в портфеле, и прибыли в форме дивидендов и процентов на основе диверсификации вложений. В зависимости от задач, которые решает банк при формировании портфеля ценных бумаг, различают несколько типов портфелей:

портфель роста – ориентирован на ускоренное приращение инвестированного капитала. Основу составляют ценные бумаги, рыночная стоимость которых быстро растет. Уровень текущих доходов от такого портфеля относительно невысок.

портфель дохода – обеспечивает получение высоких текущих доходов. Отношение процентных платежей и дивидендов, выплачиваемых по входящим в него ценным бумагам, к их рыночной стоимости выше среднерыночного.

портфель рискового капитала – состоит преимущественно из ценных бумаг венчурных компаний, которые могут принести высокие дивиденды в будущем, но на текущий момент «недооценены». Этот портфель можно назвать спекулятивным, рассчитанным на резкое увеличение стоимости недооцененных ценных бумаг. Такой портфель отличается повышенными рисками, поскольку ожидания на быстрый рост стоимости активов сбываются 50 / 50.

сбалансированный портфель – включает наряду с быстро растущими ценными бумагами высокодоходные, а также рисковые ценные бумаги. В нем сочетается приращение капитала и получение высокого текущего дохода. Общие риски в таком портфеле сбалансированы.

специализированный портфель – состоит из ценных бумаг определенного вида, например, портфель бумаг американских, немецких и т.п., портфель краткосрочных облигаций и т.п.

Объектом портфельного инвестирования российских коммерческих банков являются корпоративные ценные бумаги (акции и облигации корпораций, в т.ч. «голубые фишки», а также производные от них – опционы, фьючерсы и т.п.), государственные и муниципальные бумаги, коммерческие бумаги (векселя, депозитные сертификаты и т.п.).

Принято считать, что вложения банков в негосударственные ценные бумаги отличаются повышенным риском в связи с постоянным колебанием рыночных цен и курсов бумаг. Отечественная практика последних лет показала, что вложения в государственные бумаги равно являются операциями повышенного риска.

Для уменьшения негативного воздействия возможного снижения рыночной стоимости ценных бумаг на финансовые результаты деятельности банка, а также в целях отражения в балансе их реальной стоимости, Банк России обязал коммерческие банки создавать резервы под обесценение ценных бумаг.

Резервы под обесценение ценных бумаг создаются и корректируются ежемесячно на 1-е число месяца. Резервы создаются под вложения в акции АО и негосударственные облигации. Для создания резерва все ценные бумаги подразделяются на бумаги, имеющие рыночную котировку, и бумаги, не имеющие рыночной котировки. ЦБ РФ установил, что критериями отнесения конкретной бумаги к разряду бумаг, имеющих рыночную котировку являются:

включение данной бумаги в листинг не менее чем на одной фондовой бирже;

среднемесячный биржевой оборот по данной бумаге по итогам отчетного квартала не менее 5 млн рублей;

публикация официальной биржевой котировки ценной бумаги в общероссийской газете;

отсутствие ограничений на обращение данной бумаги.

Банк обязан создать резерв под обесценение вложений в ценные бумаги, удовлетворяющие критериям Банка России, в случае, если рыночная цена конкретной бумаги по состоянию на последний рабочий день минувшего квартала (цена переоценки) окажется ниже ее балансовой стоимости. Резерв создается в размере снижения средней рыночной цены, но не свыше 50 % балансовой стоимости ценной бумаги.

По ценным бумагам, не удовлетворяющим требованиям Банка России по отнесению к разряду котируемых, создается резерв в размере 50 % балансовой стоимости.

От резервирования освобождаются прямые инвестиции в уставные капиталы АО, где банк выступает учредителем.

Деятельность банков в качестве профессиональных участников рынка ценных бумаг может сосредоточиваться на ее упомянутых видах.

Следует иметь в виду, что в определенной ситуации для клиента, желающего купить бумаги, профессиональный участник является незаменимой фигурой, т.к. на определенные сегменты рынка доступ непрофессиональным участникам запрещен. Так, например, для доступа на любую фондовую биржу необходимо быть профучастником с лицензией. Для доступа в автоматизированные внебиржевые системы торговли ценными бумагами РТС-1 и РТС-2 необходимо быть не только лицензированным профучастником, но и членом НАУФОР.

До августовского кризиса 1998 года банки активно участвовали в спекулятивных операциях на рынке ценных бумаг в качестве профессиональных участников, в настоящее время активность банков на этом рынке заметно снизилась, постольку, поскольку снизилась склонность клиентов к инвестированию.

Брокерские операции банков преобладали в корпоративном секторе рынка. Брокерская операция основана на использовании правовой формы договора-поручения, когда брокер по заданию поручителя, от своего имени и за его счет, покупает либо продает для него требуемые ценные бумаги. В этом случае налицо ситуация, когда банк не уверен в ликвидности и надежности приобретаемых бумаг, и поэтому предпочитает не вкладывать собственных средств в операцию купли-продажи, довольствуясь комиссионными. Брокерские операции массово проводились в процессе консолидации разрозненных мелких пакетов акций в крупные пакеты по заданиям клиентов, что являлось внешним выражением проходивших переделов собственности. При этом банки могли выступать как в качестве брокера, так и в качестве поручителя. Например, на этапе чековой приватизации для банков существовали ограничения по участию в чековых аукционах. Многие банки использовали сторонних брокеров для проведения операций по скупке акций на чековых аукционах на имя своих зависимых структур для последующего выкупа на себя. Несколько позднее, когда основная масса акций уже оказалась на руках у населения, многие банки самостоятельно проводили скупку акций у физических лиц в пользу своих клиентов-заказчиков.

Дилерские операции банков на рынке ценных бумаг характерны для всех секторов рынка, где ликвидность бумаг не вызывает сомнения. Дилерская операция основана на правовом инструментарии договоров купли-продажи, когда дилер приобретает необходимые ценные бумаги от своего имени и за свой счет с последующей перепродажей. В этом случае налицо ситуация, когда банк уверен в ликвидности и надежности приобретаемых бумаг, и поэтому рассчитывает на маржу от перепродажи, которая может быть значительно больше комиссионных при выполнении функции брокера. Дилерские операции проводятся как на организованном рынке акций, так и на рынках государственных бумаг.

Банки являлись самыми активными дилерами рынка ГКО, ОФЗ, ВСМ, из-за чего больше всех пострадали во время кризиса августа 1998 г. В качестве дилера ГКО любой банк действовал на основании особого договора с Банком России. В рамках этого договора банк должен был выполнять функции субдепозитария, т.е. вести счета ДЕПО по учету своих облигаций и облигаций инвесторов, которых он обслуживал как дилер. При этом банку в центральном депозитарии ММВБ («в депозитарной системе») открывалось 2 счета ДЕПО – счет «А» для учета облигаций, принадлежащих дилеру, и счет «В» для учета облигаций, принадлежащих инвестору.

Накануне проведения торговой сессии каждый дилер, намеревавшийся участвовать в торгах, посылал на биржу заявку по установленной форме. В случае намерения купить ГКО определенной серии в определенном количестве и по определенной цене он должен был зарезервировать денежные средства на своем транзитном денежном счете на ММВБ. При проведении торгов торговая система в случае совпадения параметров автоматически удовлетворяла заявку на покупку. Аналогично, в случае намерения продать ГКО определенной серии в определенном количестве по определенной цене в торговой системе резервировались облигации. При проведении торгов торговая система в случае совпадения параметров автоматически удовлетворяла заявку на продажу. В конце торгового дня расчетная система определяла нетто-итог по операциям каждого дилера, и производилось списание и зачисление денежных средств на транзитные счета дилеров. Депозитарная система производила списание и зачисление ГКО по счетам ДЕПО дилеров. Дилеры напрямую не взаимодействовали друг с другом, они были связаны по сделкам только через торговую и расчетную системы.

Депозитарные операциикоммерческих банков могут приобрести важное значение в связи с идеей физического обездвижения обращения ценных бумаг. Для акций в бездокументарной форме и бездокументарных государственных бумаг (ГКО, ОФЗ) эта идея уже нашла свое воплощение, будучи заложенной в саму технологию учета, хранения и смены владельцев. Для этих бумаг отсутствуют проблемы возможной утери, порчи, подделки и т.п. Что касается ценных бумаг, выпущенных в документарной форме, то для них такие проблемы весьма актуальны.

Физическое обездвижение бумаги, например, векселя, заключается в проставлении на нем бланкового индоссамента и помещении на хранение в депозитарий банка. Владельцу векселя открывается счет ДЕПО и выдается выписка с этого счета, которая является свидетельством его собственности на вексель. В случае намерения владельца векселя передать его другому лицу на праве собственности, это может быть сделано путем подачи в депозитарий банка распоряжения ДЕПО на перевод. В случае необходимости совершения с векселем каких-либо физических действий (предъявление к акцепту, к платежу, к протесту и т.п.) банк может совершать их по поручению текущего держателя векселя. Таким образом, ценная бумага, совершая оборот в правовом смысле, физически остается неподвижной, находясь на хранении в депозитарии банка. Разумеется, обездвиживаться таким образом могут не только векселя, а любые документарные ценные бумаги. За совершение депозитарных операций банк берет плату, устанавливаемую договором на депозитарное обслуживание клиента.

Операции по доверительному управлению ценными бумагами (трастовые операции) банков вошли в обиход их деятельности сравнительно незадолго до августовского кризиса 1998 г. Траст (trust - доверие) на рынке ценных бумаг представляет собой управление средствами или бумагами клиента от имени банка и по поручению клиента. Основная идея траста состоит в отделении имущества, принятого в управление, от собственных активов банка, и в управлении этим имуществом на основании собственной инициативы с целью максимизации финансовой выгоды клиента. Клиент, вступая в трастовые отношения с банком, заключает с ним договор о доверительном управлении, где выступает как Учредитель доверительного управления (УДУ). Банк выступает как Доверительный управляющий (ДУ).

Важно отметить, что ДУ не вправе заранее гарантировать конкретный уровень доходности по доверительному управлению, равно как УДУ не вправе требовать этого от ДУ.

Смысл для клиента вступать в такие отношения с банком становится явным в случае объединения имущества нескольких УДУ в Общий фонд банковского управления (ОФБУ), когда посредством объединенного капитала становится возможным решать прикладные финансовые задачи на приличном уровне. При этом отсутствуют некоторые налоги.

Решение о создании ОФБУ принимается банком на основе разрабатываемых и утверждаемых документов: Инвестиционной декларации и Общих условий создания и доверительного управления имуществом ОФБУ.

«Общие условия» должны содержать описание прав и обязанностей УДУ, ДУ и выгодоприобретателей ОФБУ, описание видов имущества, принимаемых ДУ в ОФБУ, сроки и объемы предоставляемой отчетности, размер вознаграждения ДУ, порядок выплаты доходов выгодоприобретателям.

Инвестиционная декларация должна содержать информацию о предельном стоимостном объеме ОФБУ, доле каждого вида имущества, доле каждого вида ценных бумаг, доле средств, размещаемых в валютные ценности, об отраслевой диверсификации вложений в ценные бумаги.

ОФБУ регистрируется территориальным учреждением Банка России.

Между банком - ДУ и УДУ, средства которых объединяются в ОФБУ заключается договор в письменной форме, где оговаривается конкретный порядок передачи имущества в управление, сроки, ответственность и т.п. Каждому учредителю ОФБУ банк обязан выдать на сумму внесенного имущества сертификат долевого участия. При этом следует отметить, что вносимое в ОФБУ имущество оценивается с точки зрения его рыночности и полезности, т.е. исключен уравнительно-номинальный подход.

Принцип отделения имущества в управлении от собственных активов банка реализуется посредством раздельного бухгалтерского учета. Глава «Б» Плана счетов содержит счета доверительного управления. В случае вступления банка в отношения доверительного управления хотя бы с одним клиентом банк обязан открыть в РКЦ специальный коррсчет доверительного управления. Таким образом, пересечение финансовых потоков собственных и «доверительных» практически исключено.

Следует отметить, что коммерческий банк, который совмещает на основании соответствующей лицензии депозитарную деятельность или клиринговую деятельность на рынке ценных бумаг с брокерской или дилерской деятельностью на рынке ценных бумаг, или с деятельностью по доверительному управлению ценными бумагами, не может выполнять операции:

- расчетного депозитария, то есть организовывать централизованное депозитарное обслуживание сделок с ценными бумагами, заключаемых между профессиональными участниками рынка ценных бумаг на фондовых биржах или у других организаторов торговли на рынке ценных бумаг, осуществлять переводы ценных бумаг по депозитарным счетам профессиональных участников рынка ценных бумаг по итогам таких сделок;

- клирингового центра, то есть организовывать централизованный клиринг обязательств между профессиональными участниками рынка ценных бумаг, вытекающих из указанных выше сделок;

- расчетного центра, то есть организовывать централизованные денежные расчеты (переводы) между профессиональными участниками рынка ценных бумаг по итогам указанных выше сделок.

Иными словами, деятельность в качестве одного из операторов рынка несовместима с деятельностью в качестве элемента инфраструктуры рынка.

Профессиональному участнику рынка ценных бумаг, имеющему право на осуществление дилерской деятельности, брокерской деятельности и деятельности по доверительному управлению на рынке ценных бумаг, запрещается осуществлять указанные виды деятельности в отношении ценных бумаг зависимых от него организаций, а также дочерних организаций от зависимых организаций данного профессионального участника рынка ценных бумаг.

Кредитной организации, управляющей созданными ею общими фондами банковского управления, запрещается инвестировать средства этих фондов в ценные бумаги зависимых от нее организаций, а также дочерних организаций от зависимых организаций данной кредитной организации.

Иными словами, на рынке запрещено инициировать ситуации двойной зависимости, когда зависимость одного лица от другого на уровне уставного капитала усугубляется коммерческой зависимостью на уровне клиентских отношений.