Проекта и риск принятия инвестиционного решения

Деятельность практически любого экономического субъекта осуществляется в условиях неопределенности и риска.

Обычно неопределенностью результатов инвестиционного проекта называется неполнота и неточность информации об условиях деятельности предприятия, реализации проекта. Под риском понимается возможность возникновения условий, приводящих к негативным последствиям.

Риск – это историческая и экономическая категория. Утверждение об историческом характере категории риска базируется на осознании человеком возможной опасности и исторически связано со всем ходом общественного развития. Риск возник уже на низшей ступени цивилизации и связан с появлением у человека чувства страха перед смертью. Слово риск в переводе с португальского означает «риф», «подводная скала», что ассоциируется с понятием «лавировать между скалами», а значит, сопряжено с опасностью.

При реализации инвестиционных проектов рассматриваются риски двух видов:

· предпринимательский;

· финансовый.

Под предпринимательским риском понимается риск, связанный с хозяй­ственной деятельностью организации, и выражается в вероятнос­ти возникновения убытков или недополучения доходов по сравне­нию с прогнозируемым вариантом. Финансовый риск обусловлен изменениями рыночной ставки дохода на вложенный капитал.

Предпринимательский или просто бизнес-риск включает в себя все типы неопределенности, возникающие вследствие воздействия специфических и макроэкономических факторов риска.

Бизнес-риск подразделяется на проектный риск (оценивается степень риска отдельной долгосрочной инвестиции) и общий риск портфеля инвестиций организации.

Общий риск портфеля состоит из двух частей:

· диверсифицированный (несистематический) риск, кото­рый может быть устранен или сглажен за счет диверсифи­кации портфеля инвестиций (разделить сумму инвестиций на покупку акций разных организаций). Практика инвес­тиционной деятельности отечественных и зарубежных организаций подтверждает, что для получения значитель­ного снижения уровня диверсифицированного риска необходимо инвестировать свободные средства в различные инвестиционные проекты, результаты которых не зависят друг от друга, а при определенных ситуациях изменяются либо в противоположные стороны, либо абсолютно не вза­имосвязаны:

· недиверсифицированный (систематический) риск, который нельзя уменьшить путем изменения структуры порт­феля инвестиций. Он основывается на воздействии макро­экономических факторов риска: военные конфликты, вы­боры, политическая нестабильность, уровень инфляции, величина реальной процентной ставки, степень деловой активности и др.

Уровень систематического риска относительно одинаков для различных хозяйствующих субъектов, тогда как уровень несисте­матического риска сильно колеблется даже у организаций, сопос­тавимых по масштабу и сфере деятельности.

В составе финансовых рисков различают следующие виды рис­ков:

· кредитный;

· процентный;

· валютный;

· риск упущенной выгоды.

Кредитный риск – опасность потери денежных средств орга­низацией в результате невозврата суммы кредита и процентов к нему.

Процентный риск – опасность потери денежных средств орга­низацией вследствие превышения процентов но привлекаемым источникам над процентами по размещаемым средствам.

Валютный риск – это опасность потери денежных средств орга­низацией вследствие изменения курсов валют.

Риск упущенной выгоды – опасность потери денежных средств организацией в результате наступления косвенного ущерба от событий. Например, при продаже товаров в кредит невыполнение условий оплаты их стоимости в срок ведет к росту дебиторской за­долженности.

В производственных организациях финансовый риск выража­ется также изменениями в структуре инвестиционного капитала и в условиях финансирования инвестиционных проектов.

Воздействие общего и систематического риска на важнейший показатель оценки инвестиционной привлекательности проектов – текущую стоимость посленалоговых денежных потоков (PV) представлен на рисунке 15.1.

Таким образом, инвестиционный риск является составной частью общего финансового риска и представляет собой вероятность (угрозу) финансовых потерь (потери по крайней мере части своих инвестиций), недополучения доходов от инвестиций или появления дополнительных инвестиционных расходов.

Качественные методы оценки состоятельности проекта с точки зрения неопределенности.Главная задача качественного подхода к анализу риска инвестиционных проектов состоит в том, чтобы выявить и идентифицировать возможные виды рисков, а затем описать и дать стоимостную оценку возможного ущерба и предложить систем) антирисковых мероприятий, рассчитав их стоимостный эквивалент.

Качественный анализ рисков инвестиционного проекта проводится на стадии разработки бизнес-плана. В процессе качественного анализа проектных рисков важно исследовать причины и возникновения и факторы, способствующие их динамике, что связано с описанием возможного ущерба от проявлений проектных рисков и их стоимостной оценкой.

С помощью антирисковых мероприятий можно управлять риском инвестиционного проекта.

Качественный анализ включает в себя оценку и управление рисками.

К методам управления рисками обычно относят: диверсификацию, уклонение от рисков, компенсацию, локализацию.

Диверсификация является одним из наиболее важных направлений снижения риска. Обычно говорят о диверсификации видов деятельности, поставщиков и потребителей, расширении числа участников.

Для снижения риска деятельности предприятия желательно предпринимать производство таких товаров и услуг, спрос на которые изменяется в противоположных направлениях.

Распределение проектного риска между его участниками является эффективным способом его снижения. Распределение риска можно организовать с помощью диверсификации как в пространстве поставщиков, так и в пространстве потребителей.

Среди методов уклонения от рисков особое место занимает страхование риска. Различают страхование инвестиций от политических рисков и страхование инвестиций от коммерческих и финансовых рисков. Зарубежная практика страхования использует полное страхование инвестиционных проектов, тогда как в Российской Федерации можно пока только частично страховать риски проекта: здания, оборудование, персонал и т. д.

Компенсациярисков в значительной степени аналогична страхованию. Она предусматривает создание определенных резервов: финансовых, материальных, информационных. В качестве информационных резервов можно рассматривать приобретение дополнительной информации (например, за счет проведения более детальных маркетинговых исследований). Финансовые резервы могут создаваться путем выделения дополнительных средств на покрытие непредвиденных расходов. Материальные резервы означают создание специального страхового запаса сырья, материалов и комплектующих.

Под локализацией рисков понимается выделение определенных видов деятельности, которые могут привести к локализации риска. Например, создание отдельной фирмы или дочернего предприятия фирмы для реализации нового рискованного инвестиционного проекта.

Кроме того, для повышения устойчивости инвестиционного проекта и снижения его рискованности может быть изменен состав участников, в частности путем включения в дело венчурных фирм, специализирующихся на финансировании рискованных, прежде всего инновационных, проектов. Основными результатами качественного анализа рисков являются:

· выявление конкретных рисков проекта и их причин;

· анализ и стоимостный эквивалент гипотетических последствий
возможной реализации отмеченных рисков;

· предложение мероприятий по минимизации ущерба и их стоимостная оценка.

К методам качественных оценок относятся также следующие методы.

Метод анализа уместности затрат ориентирован на обнаружение потенциальных зон риска с учетом показателей устойчивости фирмы. В данном случае предполагается, что перерасход средств может произойти в результате:

· первоначальной недооценки стоимости;

· изменения границ проектирования;

· различий в производительности;

· увеличения первоначальной стоимости.

Эти причины могут быть детализированы, после чего составляется подробный контрольный перечень затрат для всех вариантов финансирования проекта. Ассигнования же утверждаются и выделяются отдельно на каждой стадии проекта. Причем, основываясь на результатах анализа, на любой стадии инвестор может оценить степень риска и при необходимости принять решение о прекращении инвестирования.

Метод аналогий предполагает, что при анализе проектов (в частности, строительных) обобщаются сведения об аналогичных проектах с точки зрения возникших рисков. В странах Западной Европы и США этим занимаются страховые компании. В России пока сбор и обработку подобной информации берут на себя сами разработчики проектов, основываясь на статистических данных, результатах исследовательских работ проектных организаций, опросах менеджеров проектов и т.д.

При использовании этого метода существует опасность составления неполных или ограниченных сценариев срыва проекта в силу того, что возможные осложнения:

· качественно различны между собой;

· трудно спрогнозировать их появление во времени;

· их эффект становится результатом сложного взаимодействия, а потому может быть самым неожиданным.

Для составления полной оценки инвестиционных рисков проекта разумно провести количественный анализ, при котором все отдельные типы рисков измеряются в количественных единицах, свойственных каждому из них, а затем переводятся в денежные единицы проекта в целом.

Количественные методы оценки состоятельности проекта с точки зрения неопределенности связаны с численным определением величин отдельных рисков и риска проекта в целом. Количественный анализ часто использует инструментарий теории вероятностей, математической статистики, теории исследования операций.

Задача количественного анализа состоит в численном измерении степени влияния изменений рискованных факторов проекта, проверяемых на риск, на поведение критериев эффективности проекта.

Так, Всемирный банк рекомендует использование трех вероятностных подходов:

1) анализ чувствительности;

2) анализ вариантов;

3) метод расчета критических точек.

Анализ чувствительности. Известно, что многие показатели, определяющие денежные потоки проекта, основаны на распределении вероятностей и не могут быть определены с абсолютной точностью.

Кроме того, если изменится ключевой параметр исходных данных, такой, как, например, затраты на единицу продукции, то изменится и NPV проекта. Анализ чувствительности – это метод, который позволяет определить, насколько изменится NPV при заданном изменении значения переменной при неизменных значениях всех остальных показателей.

Анализ чувствительности начинается с рассмотрения базового случая, который рассчитывается на основе ожидаемых значений каждого показателя. Затем значение каждого показателя изменяется на определенное количество процентов выше и ниже ожидаемого значения при неизменных остальных показателях (границы вариации составляют, как правило, плюс-минус 10 –15%); рассчитывается новая NPV для каждого из этих значений. В конце получившийся набор значений NPV может быть нанесен на график зависимости от изменения каждой из переменных. При анализе графиков используется простое правило: чем больше наклон графика, тем более чувствителен проект к изменению данной переменной. И, если мы сравниваем результаты анализа для двух разных проектов, то проект с большим наклоном графика чувствительности будет считаться более рискованным, так как у него незначительное отклонение значения показателей от ожидаемых приведет к более серьезному отклонению значения ожидаемой NPV проекта. Таким образом, анализ чувствительности может дать представление о рискованности проекта. В качестве ключевого показателя, относительно которого производится оценка чувствительности, может быть выбран также показатель IRR.

При проведении анализа чувствительности выделяют две основные категории факторов по их влиянию на объем поступлений и на размеры затрат.

К факторам прямого воздействия относят:

· показатели инфляции;

· физический объем продаж на рынке;

· долю компании на рынке;

· потенциал роста и колебания рыночного спроса на продукцию;

· торговую цену и тенденции ее изменения;

· требуемый объем инвестиций;

· стоимость привлекаемого капитала в зависимости от источников и условий его формирования.

Анализ вариантов. Хотя анализ чувствительности и является наиболее распространенным методом анализа риска, тем не менее, у него есть некоторые недостатки. В общем случае риск собственно проекта зависит как от чувствительности его NPV к изменениям ключевых переменных, так и от диапазона наиболее вероятных значений этих переменных, который представлен распределением вероятности. Так как анализ чувствительности рассматривает только первый фактор, он не может быть полным. Этот недостаток восполняет вероятностный анализ, суть которого заключается в том, что для каждого параметра исходных данных строится кривая вероятности значений.

Последующий анализ может идти по одному из двух направлений:

1) либо путем определения и использования в расчетах средневзвешенных величин;

2) либо путем построения дерева вероятностей и выполнения расчетов по каждой из возможных варьируемых величин; в этом случае появляется возможность построения «профиля риска» проекта, т.е. графика вероятностей значений какого-либо из результирующих показателей (чистого дохода, внутренней нормы доходности и т.п.).

Главным преимуществом метода является то, что он позволяет получить целый диапазон возможных значений с вероятностью их исхода, а не просто какое-то точечное значение NPV. Кроме того, с его помощью можно достаточно точно определить вероятность того, что NPV и IRR проекта будут больше нуля, что дает представление о степени его рискованности.

Метод расчета критических точек проекта обычно представлен расчетом так называемой точки безубыточности, применяемым по отношению к объемам производства или реализации продукции. Смысл этого метода, как это вытекает из его названия, заключается в определении минимально допустимого (критического) уровня производства (продаж), при котором проект остается безубыточным, т.е. не приносит ни прибыли, ни убытка. Чем ниже этот уровень, тем более вероятно, что данный проект будет жизнеспособным в условиях непредсказуемого сокращения рынка сбыта, и, следовательно, тем ниже будет уровень риска инвестора.

Для использования данного метода нужно выбрать интервал планирования, на котором достигается полное освоение производственных мощностей. Затем методом итераций подбирается искомое значение объема производства (обычно в натуральном выражении) или объема продаж (обычно в денежном выражении). Проект признается устойчивым, если найденная величина не превышает 75–80% от нормального уровня.

Применяется также и аналитический метод расчета точки безубыточности. Для этого необходимо подразделить текущие (производственные) затраты на условно-переменные и условно-постоянные, а затем подставить их в следующую формулу:

(15.1),

где ВЕР – величина точки безубыточности;

FC – условно-постоянные затраты;

V – выручка от реализации;

VC – условно-переменные затраты.

Ограничения, которые должны соблюдаться при расчете точки безубыточности:

· объем производства равен объему продаж;

· постоянные затраты одинаковы для любого объема;

· переменные издержки изменяются пропорционально объему производства;

· цена не изменяется в течение периода, для которого определяется точка безубыточности;

· цена единицы продукции и стоимость единицы ресурсов остаются постоянными;

· в случае расчета точки безубыточности для нескольких наименований продукции соотношение между объемами производимой продукции должно оставаться неизменным.

В случае определения критических точек для каждого конкретного участника проекта его вероятные убытки могут быть устранены за счет создания запасов и резервов или возмещения страховыми выплатами. Таким образом, после учета всех потенциальных критических точек проекта и разработки механизмов компенсации возможных потерь, проект можно считать устойчивым.

В современных условиях риск при определении критериев устойчивости проекта можно рассчитывать с помощью различных программ, таких, как «Альт-Инвест», разработанной фирмой «Альт» (Санкт-Петербург), «Project Expert», разработанной фирмой «Pro Invest Consulting», а также программ, предлагаемых в отделении ООН по промышленному развитию – ЮНИДО (пакеты «COMFAR» и «PROPSIN»).

Используется также статистический метод оценки рисков. В этом случае количественное измерение степени достоверности реализации случайных событий и соответствующих им результатов основыва­ется на понятии вероятности. Под вероятностью «р» события «X» понимают отношение числа «К» случаев, благоприятствующих на­ступлению этого события, к общему числу «М» всех равновозможных случаев:

(15.2).

В инвестиционном анализе риск часто измеряется с помощью таких стандартных статистических характеристик, как среднее ожидаемое значение, дисперсия и стандартное (среднее квадратическое) отклонение.

Средним ожидаемым значением (математическим ожиданием) называется наиболее часто используемая характеристика расположения значений случайной величины. Она определяется как сумма произведений ее значений на их вероятности:

(15.3),

где Х_i – значение случайной величины;

р_i – вероятность их осуществления.

Математическое ожидание является важной характеристикой случайной величины, но, взятая сама по себе, не позволяет измерить степень риска проводимой операции.

Дисперсия и стандартное отклонение служат характеристиками разброса случайной величины от ее центра распределения (среднего значения МХ). Обе характеристики измеряют колебания дохода от инвестиций, чем они больше, тем выше рассеяние показателей дохода, вокруг средней и, следовательно, значительнее степень риска.

Дисперсией ( ) называется сумма квадратов отклонений случайной величины от ее среднего значения, взвешенных на соответствующие составляющие вероятности:

(15.4).

Несмотря на то, что дисперсия может служить мерой риска финансовых операций, ее использование не всегда удобно. Это связано с тем, что величина дисперсии равна квадрату единицы измерения случайной величины.

На практике результаты анализа более наглядны, если показа­тель разброса случайной величины выражен в тех же единицах из­мерения, что и сама случайная величина. Поэтому в качестве меры разброса случайной величины и оценки риска удобнее использо­вать показатель стандартного (среднего квадратического) откло­нения( ), который рассчитывается по формуле:

(15.5).

Из приведенной формулы следует, стандартное отклонение равно корню квадратному из дисперсии. Оно представляет собой сумму отклонений случайной величины от ее среднего значения, взвешенных на соответствующие вероятности. При этом, чем мень­ше стандартное отклонение, тем уже диапазон вероятностного рас­пределения и тем ниже риск, связанный с данной операцией.

Показателем, применяемым при анализе рисков, является так­же коэффициент вариации (V), который исчисляется путем отно­шения стандартного (среднего квадратического) отклонения к среднему (ожидаемому) значению случайной величины. Формула расчета:

(15.6).

В отличие от стандартного отклонения коэффициент вариа­ции – относительный показатель. Он определяет степень риска на единицу среднего дохода.

Сущность статистического метода заключается в построении вероятного распределения доходности и исчислении стандартного отклонения от средней доходности и коэффициента вариации. Последний и рассматривается как степень риска, связанного с соответствующим активом. Чем выше коэффициент вариации, тем более рисковым является данный проект.