Главными практическими применениями оценки бизнеса в случае, когда предмет оценки — имущественный комплекс компании, являются следующие.

1. Как это напрямую предусмотрено законодательством, в частности, Законом о банкротствах в его новой редакции, оценку имущественного комплекса в интересах кредиторов фирмы, на которой введена процедура внешнего управления, требуется проводить, когда выручка от продажи имущественного комплекса компании-банкрота используется в качестве средства:

• обеспечить финансирование для бизнес-плана финансового оздоровления предприятия, рассматриваемого как действующий имущественный комплекс

• покрыть просроченную кредиторскую задолженность кредиторам после финансового оздоровления предприятия и соответствующего повышения рыночной стоимости имущественного комплекса.

При этом собрание кредиторов вправе решать, что им более выгодно:

1) позволить внешнему управляющему, согласно утверждаемому собранием бизнес-плану финансового оздоровления, в результате налаживания выпуска и продаж выгодной продукции (она может стать выгодной после внедрения мероприятий по снижению издержек и/или освоения новых товаров и услуг) увеличить рыночную стоимость имущественного комплекса и продать его как целое другим владельцам либо

2) осуществить продажу имущественного комплекса сразу после утверждения бизнес-плана финансового оздоровления.

В любом случае процедура банкротства не доводится до конкурсного производства, когда будут распродаваться отдельные элементы имущественного комплекса и сумма выручки от их распродажи может не превысить 10% общей величины просроченной кредиторской задолженности (именно так складывается ситуация, например, в Германии).

При продаже имущественного комплекса фирмы-банкрота ее акции от их бывших владельцев не отчуждаются. Просто после продажи имущественного комплекса компании-банкрота за ее акциями не остается ценного имущества. Это служит как бы наказанием акционерам фирмы-банкрота, которые не смогли предотвратить банкротство (не показали себя эффективными хозяевами либо не захотели или не смогли обеспечить привлечение в свою компанию капиталовложений, которые были нужны для ее технической реконструкции и реструктуризации).

2. Любая фирма и ее владельцы могут принять решение о продаже одного из ее бизнесов (дел), т.е. обеспечивающих этот бизнес имущественных комплексов, для финансирования, например, развития остающихся в фирме бизнесов.

Конечно, так можно поступить, если имущественные комплексы компании по разным ее бизнесам (выпускаемым видам продукции) достаточно независимы друг от друга и для них не используется большое количество неспециальных («универсальных») активов типа универсального технологического оборудования (например, токарных или фрезерных станков).

Тогда тоже придется прибегать к оценке бизнеса — в форме оценки предлагаемых к продаже специализированных на отдельных видах продукции имущественных комплексов. Преимуществом продажи таких специализированных комплексов является то, что их продавцом выступает сама фирма и получаемая выручка от продажи идет непосредственно на ее счета.

Оценка имущественного комплекса фирмы-банкрота, проводится с практической целью:

1) определить, сколько можно выручить для кредиторов от его продажи либо

2) изыскать из указанной выручки источник финансирования дальнейшего оздоровления предприятия (действующего имущественного комплекса), когда, даже если оно (он) оказывается в руках новых владельцев, доходы с него в процессе внешнего управления должны идти на погашение долгов фирмы-банкрота ее кредиторам.

Обе эти цели предполагают не ликвидацию имущественного комплекса, а его продажу как действующего при наличии достаточного времени для нахождения заинтересованного покупателя.

При этом успешным финансовое оздоровление признается в двух случаях:

1) когда в течение действия режима внешнего управления (он вводится сначала на 12 месяцев и может быть продлен до 18 месяцев) удается покрыть просроченную кредиторскую задолженность компании-банкрота;

2) если между фирмой — владельцем сохраненного как действующий имущественного комплекса (в том числе той фирмой, которая с согласия собрания кредиторов компании-банкрота приобрела ее имущественный комплекс) и кредитором заключается мировое соглашение о реструктуризации указанной просроченной кредиторской задолженности, в основном о ее рассрочке или отсрочке; тогда продажа имущественного комплекса фирмы-банкрота включает в себя продажу и ее обязательств.

Именно в обоих этих случаях предприятие как имущественный комплекс сохраняется как действующее.

Достичь, таким образом, определенного успеха финансового оздоровления можно только путем налаживания надежных регулярныхположительных денежных потоков (сальдо денежных поступлений и платежей), из которых, собственно, и гасится просроченная кредиторская задолженность.

Действительно, коль скоро первый из перечисленных случаев крайне редок из-за больших сумм просроченной кредиторской задолженности и/или короткого срока для внешнего управления и более характерным оказывается второй случай, налаженные регулярные (стабильные) положительные потоки позволяют кредиторам рассчитывать на надежное и полное(даже с учетом накопившихся пени) погашение просроченной кредиторской задолженности, пусть и в более позднее время.

Многие кредиторы предпочтут такую альтернативу более скорым, но весьма незначительным по степени погашения долга выплатам из выручки от распродажи имущественного комплекса по частям, если не согласятся на реструктуризацию долга, и тем самым подтолкнут арбитражный суд к введению на фирме-банкроте или ее правопреемнице процедуры конкурсного производства. С учетом входящей в имущественный комплекс части низко ликвидных активов выручка от подобной распродажи в промышленности может достичь, если судить по уже цитировавшемуся выше опыту Германии, лишь 10% от зависшего долга.

Кредиторам третьей, четвертой и тем более пятой очередей (не работникам и не государству) тогда вообще может ничего не достаться.

Они тем более выберут эту альтернативу, если внешний управляющий за счет появившихся регулярных (стабильных, надежно прогнозируемых) денежных потоков уже к тому времени начнет выполнять ранее согласованный с кредиторами (в связи с утверждением ими бизнес-плана финансового оздоровления) график погашения просроченной кредиторской задолженности фирмы-банкрота.

Кроме того, среди этих кредиторов есть и такие, Которые не заинтересованы в том, чтобы официально показать «плохой», безнадежный или сомнительный, долг (например, банки), и те, кто прямо заинтересованы в сохранении бизнеса своих немногочисленных покупателей (поставщики сколь-либо специальных видов сырья, материалов, полуфабрикатов, услуг или компонентов).

В свою очередь наладить надежные регулярные положительные денежные потоки (сальдо денежных поступлений и платежей) можно, только наладив регулярный выпуск и продажи выгодной продукции, снизив издержки и освоив ее имеющие больший спрос модификации и модели. Но это и есть сохранение предприятия как действующего.

Внешний управляющий, планируя продажу имущественного комплекса как действующего, по закону обязан нанять независимого оценщика бизнеса, для того чтобы он оценил, сколько стоит этот комплекс до его финансового оздоровления и сколько он будет стоить после реализации одновременно составляемого бизнес-плана финансового оздоровления предприятия. Результаты оценки не только служат для руководства к действию самого внешнего управляющего, но и должны быть представлены собранию кредиторов, чтобы на основе их анализа оно могло принять обоснованное и отвечающее интересам кредиторов решение об утверждении или не утверждении составленного внешним управляющим бизнес-плана финансового оздоровления. Последний тогда может быть ориентирован на достижение контрольных цифр, используемых при оценке прогнозной, на момент завершения срока внешнего управления, оценочной стоимости имущественного комплекса.

Практикум

Вопросы для повторения

1. В чем заключается главный принцип доходного подхода к оценке бизнеса, т.е. чему равна максимально приемлемая для инвестора цена за оцениваемый бизнес?

2. Почему рыночная цена за рассматриваемый бизнес на конкурентных рынках капитала стремится к максимально приемлемой для инвестора цене, равной остаточной текущей стоимости бизнеса?

3. Каким образом рыночная цена за бизнес, стремящаяся к максимально приемлемой для инвестора цене за него, может быть представлена как сумма стоимостей прав на получение ожидаемых от бизнеса доходов?

4. Почему без учета рисков бизнеса максимально приемлемая для инвестора стоимость права на получение от бизнеса дохода A_t через t лет (кварталов, месяцев) равна текущей стоимости PV(A_t) этого будущего дохода?

5. Какая доходность (норма текущего дохода от бизнеса) служит ставкой дисконта, т.е. минимально требуемой доходностью, применяемой при определении оценочной стоимости бизнеса, если не учитывать его рисков?

6. В чем суть формулы Фишера и когда она используется?

7. Что такое денежный поток?

8. Как рассчитываются прошлые и прогнозируются будущие денежные потоки для собственного капитала?

9. В чем различие денежных потоков для собственного капитала и бездолговых денежных потоков, номинальных и реальных денежных потоков?

10. Какие денежные потоки учитываются при расчете текущей остаточной стоимости бизнеса с дисконтированием по ставке дисконта! определяемой согласно модели оценки капитальных активов или по методу кумулятивного построения ставки дисконта?

11. В чем преимущества оценки бизнеса с опорой на прогнозируемые денежные потоки по сравнению с оценкой бизнеса на основе прогноза чистых прибылей?

12. Как по-разному может пониматься показатель средневзвешенной стоимости капитала и в чем его роль при использовании метода дисконтированного денежного потока? К чему в этой связи сводится содержание проблемы циркулятивности и как она решается?

13. В чем заключаются отличия немецкой школы оценки бизнеса (доходным подходом) от более общепринятой англосаксонской традиции?

14. К чему сводится финансовое содержание теоремы Модильяни — Миллера, какие из нее следуют выводы для оценки бизнеса и как учитывают эту теорему в практической оценке фирм?

15. Следует ли считать оценку стоимости фирмы независимой от структуры ее капитала? При каких условиях данное утверждение оказывается верным? Соблюдаются ли эти условия в реальной экономической жизни?