Проектное финансирование

Проектное финансирование — современная форма долго­срочного международного кредитования. Хотя общепринят термин «проектное финансирование», речь идет не о безвозвратном субсидировании, а о кредитовании инвестиционных проектов на определенный срок. Его специфика заключается в том, что основ­ные этапы инвестиционного цикла увязаны между собой и входят в компетенцию определенного банковского синдиката, возглавля­емого банком-менеджером. Банк, организующий проектное финан­сирование, выделяет шесть этапов инвестиционного цикла:

1) поиск объектов вложений;

2) оценка рентабельности и риска проекта;

3) разработка схемы кредитования (финансовый монтаж опе­раций);

4) заключение взаимоувязанных соглашений с участниками проектного финансирования;

5) выполнение производственной, коммерческой и финансовой программы до полного погашения кредитов;

6) оценка финансовых результатов проекта и их сопоставление с запланированными показателями.

В крупных банках в состав отдела «Проектное финансирова­ние» входят и инженеры. Для оценки технико-экономического обеспечения проекта и расчета разных вариантов его реализации банк часто привлекает независимых экспертов, взимая за это специальную комиссию с клиента до решения вопроса о пре­доставлении ему кредита.

Рассмотрим общепринятые в мировой практике основные при­нципы проектного финансирования.

Во-первых, при оценке проекта банк исходит из принципа пессимистического прогноза. При определении запаса прочности проекта (отношение чистых поступлений от его реализации к сум­ме задолженности по кредиту, включая проценты) в расчеты за­кладывается наименее благоприятный вариант развития событий. Заключение по проекту согласовывается со всеми заинтересован­ными подразделениями и рассматривается Комитетом междуна­родных операций и Генеральной дирекцией банка.

Во-вторых, до подписания кредитного соглашения детально анализируется динамика спроса и цен на продукцию, для произ­водства которой запрашивается кредит с целью определения тренда на период эксплуатации кредитуемого объекта. Изучается дина­мика цен на компоненты, необходимые для реализации проекта. Обычно проводится сравнительный анализ трех вариантов: проект спонсора, пессимистический сценарий банка, базовый компро­миссный вариант, подготовленный независимыми экспертами.

В-третьих, общепринят принцип ограниченной ответственности клиента, который означает, что банк может претендовать на пога­шение кредита лишь за счет доходов от реализации данного проекта. Этот принцип вступает в силу после технического ис­пытания, предусмотренного кредитным соглашением банка с кли­ентом и подтверждающего, что производительность достигла определенной проектной мощности (обычно 75%). Тогда проект считается завершенным, и единственным обеспечением погашения этой части кредита служат доходы от его эксплуатации.

В-четвертых, дополнительным обеспечением погашения креди­тов служат следующие гарантии спонсоров проекта:

а) платежная гарантия — безусловное обязательство при наступ­лении гарантийного случая перечислить банку определенную сумму;

б) гарантия завершения проекта включает обязательство спон­соров не отказываться от осуществления проекта;

в) гарантия обеспечения снабжения всем необходимым фирмы, занимающейся реализацией проекта. Банк может запросить конт­ракт между спонсором и этой фирмой (обычно филиалом спон­сора) об условиях его снабжения;

г) дополнительной гарантией может служить депозит спонсора или фирмы, реализующей проект, в банке-кредиторе на определен­ную сумму.

Эти гарантии спонсора или его банка страхуют ту часть креди­та, который предоставляется в период разработки и строительства до нормального функционирования объекта. Банк-кредитор в этот период не несет риска.

В-пятых, банк принимает риск, возникающий при эксплуатации кредитуемого объекта. Банк настаивает на заключении контракта фирмы с потребителями продукции, страхуя себя от коммерчес­кого риска на период до полного погашения кредита. Банк ком­пенсирует повышенный риск увеличением размера маржи.

В-шестых, финансовый монтаж операции при проектном фина­нсировании предусматривает разные условия предоставления кре­дитов, включая процентные ставки, в рамках соответствующих долей (траншей) кредитной линии. Соотношение между собственными и заемными средствами при осуществлении проекта колеб­лется в зависимости от отрасли (20:80; 30:70; а в гостиничном бизнесе 40:60). Привлечение средств заемщика, особенно на на­чальной стадии, прочнее «привязывает» его к проекту, чем в случае реализации последнего преимущественно за счет заемных средств.

В-седьмых, при оценке кредитуемого объекта банк анализирует отношение общей суммы ожидаемых чистых поступлений (за вы­четом расходов) к общей сумме основного долга и процентов по кредиту. Этот коэффициент обеспечения должен быть не меньше 1,3 (как обычно), иногда 1,8 в зависимости от степени риска и специфики отрасли (в нефтехимической отрасли — 2).

В-восьмых, погашение кредита осуществляется последователь­но. Его график увязан с эксплуатационным циклом. Погашение кредита начинается после достижения определенного уровня про­изводительности. Кривая погашения увязана с нарастанием производства (например, добычи нефти), стабилизации его уровня и спа­да. Банки предпочитают завершить погашение кредита до фазы спада.

В качестве примера рассмотрим организацию финансирования крупномасштабного проекта «Евротуннель». Этот туннель длиной около 50 км под проливом Ла-Манш соединил Великобританию с континентальной Европой в начале 1993 г. Впервые кредитова­ние крупномасштабного проекта в сфере инфраструктуры было обеспечено на частнопредпринимательской основе без привлече­ния средств государственного бюджета и без государственных гарантий. Капитал специально созданной компании, отвечающей за реализацию проекта, в сумме 10 млрд франц. фр. был мобили­зован с помощью оригинальной формы — выпуска франко-бри­танских ценных бумаг, состоящих из одной акции французской компании и одной акции британской компании; причем эти ценные бумаги не подлежали разделению и котировались на бирже в со­вокупности, поскольку обе компании управлялись как единая ком­пания с общими административным советом и дирекцией.

2/3 капитала были мобилизованы на финансовых рынках. Меж­дународный кредит был предоставлен банковским синдикатом, возглавляемым Креди Лионнэ и четырьмя другими французскими и британскими банками и состоящим из 198 банков (впоследствии 209). Это был самый крупномасштабный синдицированный кре­дит, предоставленный на условиях ограниченной ответственности заемщика, погашение которого обеспечивается только поступле­ниями доходов от данного проекта. Срок погашения кредита — 18 лет — почти вдвое превышал обычный максимальный срок, при­емлемый для кредиторов. Кредитование было организовано вопреки общепринятому правилу проектного финансирования, со­гласно которому банки не принимают технических рисков, если реализация проекта предполагает работы в малоизученных геоло­гических структурах и использование недостаточно испытанных технологий.

Принцип кредитования с погашением за счет эксплуатации реализованного проекта предполагает, что банки-кредиторы должны обеспечить приоритет своих требований к заемщику по отношению к другим кредиторам, в том числе строительным компаниям, выполняющим работы по данному проекту. Отсюда вытекают требования к заемщику принять на себя обязательства не заниматься иными видами деятельности, не брать других кре­дитов и др. Кроме того, заемщик (компания-концессионер) пере­дает в залог банкам все имущество, имеющее реальную ценность: здания, обстановку, банковские счета, акции филиалов, за исклю­чением того, что является предметом данной концессии. В до­говоре концессии оговаривается «право замены», позволяющее кредиторам добиться передачи концессии от компании-заемщика другому концессионеру (в случае неспособности заемщика-концес­сионера выполнять свои обязательства, т.е. финансовой несостоятельности). Обычно «право замены» может вступить в силу после объявления кредиторами заемщика неплатежеспособным.

Таким образом, проектное финансирование — разновидность банковского кредитования инвестиционных проектов, при кото­ром кредитор берет на себя частично или полностью риски, свя­занные с их реализацией.При этом кредит погашается исключи­тельно или в основном за счет доходов от реализации проекта; дополнительным обеспечением могут служить активы, относящи­еся к инвестиционному проекту.

Кредит обычно предоставляется специальной структуре, учреж­даемой для реализации проекта, — проектной компании. Это диктуется тем, что получение проектного кредита отражается в балансе проектной компании, а не той компании, которая ее учреждает (что могло бы обременить баланс учредителя чрезмер­ными обязательствами). Возможности подобного внебалансового кредитования инвестиционного проекта зависят от законодатель­ства, определяющего правила бухгалтерского учета и отчетности (в странах, где обязательна консолидированная бухгалтерская от­четность с включением балансов дочерних структур, компании лишаются многих преимуществ проектного кредитования).

Если при обычных кредитных операциях банк первостепенное значение придает изучению кредитной истории заемщика, оценке его финансового и экономического положения, включая оценку имущества, используемого в качестве залога, то при проектном финансировании основное внимание уделяется проектному анали­зу. Его объектом является проектная документация (прежде всего технико-экономическое обоснование проекта), и он имеет своей целью определить финансовую и экономическую эффективность инвестиционного проекта, уточнить затраты (смету), источники кредитования, оценить риски и т.д. Основными направлениями проектного анализа являются: технический, организационный, правовой, экологический, коммерческий, экономический, финан­совый. При оценке финансовой эффективности проекта первосте­пенное значение отводится расчету таких показателей как чистая приведенная стоимость проекта (Net Present Value — NPV), внут­ренняя норма рентабельности (Internal Rate of Return — IRR), срок окупаемости инвестиций в проект, окупаемость инвестиций (Return on Investment — ROI).

Особое внимание в проектном анализе уделяется выявлению и оценке рисков, связанных с реализацией инвестиционного проек­та. Для этого используются такие методы, как оценка чувствите­льности проекта, определение «точки безубыточности» и др. Учи­тывая высокие риски проектного финансирования, кредиторы стремятся обеспечить максимально эффективное управление ими. Помимо традиционных методов снижения рисков (например, их страхование) используется метод их распределения между участ­никами реализации инвестиционного проекта. К таковым относят­ся: проектная компания (заказчик проекта); учредители проектной компании (спонсоры); кредиторы; консультанты; поставщики обо­рудования; подрядчики; покупатели проектного продукта; компа­ния-оператор; банки-гаранты; другие участники. На разных стади­ях проектного цикла роль отдельных участников в покрытии рисков меняется. Так, на инвестиционной стадии кредитующий банк, как правило, снимает с себя ответственность за качественное и своевременное завершение строительно-монтажных работ. Рис­ки, связанные с качеством и сроками сдачи объекта, а также превышением сметной стоимости проекта, возлагаются на проект­ную компанию и ее учредителей, подрядчика, поставщиков машин и оборудования, страховые компании и т.д., что отражается в до­говорах и контрактах (подрядных, поручительства, страхования и др.). На этапе эксплуатации объекта банк-кредитор обычно берет на себя часть коммерческих, валютных, страновых рисков. Часть рисков на этом этапе может перекладываться на покупа­телей проектного продукта через заключение контрактов типа «бери или плати» («take or pay»).

В зависимости от распределения рисков реализации инвестици­онного проекта между кредитором и заемщиком (проектная ком­пания) проектное финансирование может быть классифицировано следующим образом: 1) без права регресса (оборота) кредитора на заемщика, 2) с ограниченным регрессом; 3) с полным регрессом. В последнем случае сумма регрессного требования кредитора мо­жет существенно превышать ликвидные активы заемщика-проектной компании. В этой ситуации предусматривается, что обязатель­ства проектной компании перед кредитором будут покрываться за счет средств ее спонсоров (учредителей). К последнему типу при­ближаются и кредиты с полным регрессом на заемщика по всем рискам кроме политических и форс-мажорных. Последние частич­но или полностью покрываются государственными или полугосу­дарственными агентствами по страхованию экспортных кредитов, а также международными агентствами типа МАГИ (Многостороннее агентство по гарантированию инвестиций — филиал Все­мирного банка).

Проектное финансирование, связанное с повышенными рис­ками для банка-кредитора, имеет внешнее сходство с венчурным (рисковым) финансированием. Однако эти механизмы финансиро­вания принципиально различны. Венчурное финансирование осу­ществляется из фондов венчурного бизнеса, которые специально создаются для финансирования проектов с высокими и очень высокими рисками. Как правило, это проекты, связанные с раз­работкой новых технологий и новых продуктов. Соответственно при венчурном финансировании преобладают риски научно-тех­нического характера и коммерческие (рыночные) риски. Проектное финансирование имеет дело обычно с более или менее известными технологиями, а проекты чаще всего ориентированы на выпуск традиционных товаров и услуг (нефть, газ, другие энергоносители, золото, другие сырьевые товары и полуфабрикаты с устойчивым спросом на мировом рынке). В проектном финансировании преоб­ладают проектные риски (задержки ввода в действие объекта; превышение сметы по строительству; низкое качество оборудова­ния и строительных работ; повышение цен на сырье и другие элементы издержек производства; неквалифицированное управле­ние объектом на стадии эксплуатации и т.п.). Главное различие между проектным и венчурным финансированием в следующем. При венчурном финансировании закладываются допустимые нор­мы убытков, которые для участников проектного финансирования являются неприемлемыми. А для венчурных фондов в убытки из-за провалов в реализации проектов списывается 50% и более капитала фонда, и на их учредителях такие убытки серьезно не отражаются. Для участников проектного финансирования, прежде всего банков, провалы в реализации проектов могут иметь серьез­ные последствия вплоть до банкротства.

Поскольку проектное финансирование сопряжено с повышен­ными рисками для кредиторов, банки используют эту форму обычно только в отношении инвестиционных проектов, обеща­ющих высокую прибыль. В 70-е годы, когда в связи с «нефтяным бумом» цены на нефть и другие энергоносители выросли много­кратно, прибыльность инвестиционных проектов в добычу углево­дородного сырья стала нередко исчисляться сотнями процентов. Это существенно повлияло на политику ряда банков, которые активно включились в поиск привлекательных проектов в нефтегазовом секторе, предлагая кредитные ресурсы без обычных форм обеспечения. Во многих случаях соотношение заемного капитала и капитала проектной компании составляло 80:20 или даже 90:10. Вникая в сущность проектов, активно участвуя в их подготовке и реализации, банки расширили традиционное поле своей деятель­ности, получая по сути не только банковский процент, но и пред­принимательский доход. Предпринимательская ориентация бан­ков особенно явно проявляется в тех случаях, когда они выступа­ют в качестве соучредителей проектной компании или когда в кредитном договоре за банком резервируется право на приоб­ретение части акций компании-заемщика. Во всех случаях банки, специализирующиеся в области проектного финансирования, осу­ществляют непрерывный и глубокий контроль и надзор за ре­ализацией инвестиционного проекта. Проектное финансирование стало новым средством активного сращивания банковской и про­мышленной сфер.

В 80-е годы после падения цен на энергоносители портфель инвестиционных проектов многих банков, специализирующихся на их финансировании, обесценился. Кризис проектного финансиро­вания был преодолен посредством диверсификации проектных портфелей: банки стали внедряться в сектор телекоммуникаций, переработку нефти и газа, добывающую промышленность, от­части химию, экономическую инфраструктуру (в первую очередь электро- и теплоэнергетика, а также транспорт, водоснабжение), туристский бизнес и т.д. Доминирующей формой стало проектное финансирование с ограниченным регрессом (до этого преобладало проектное финансирование без регресса). В отраслях с невысокой нормой прибыли и сравнительно высокими рисками соотношение заемного капитала и капитала проектной компании составляет 60:40, 50:50, даже может быть преобладание ее капитала над заемным. Для стимулирования притока банковского капитала на условиях проектного финансирования в относительно «тяжелые» сектора экономики государство оказывает прямую или косвенную поддержку — в виде гарантий и поручительств, долгосрочных контрактов на приобретение проектной продукции (например, эле­ктроэнергии), концессионных договоров с проектной компанией (экономическая инфраструктура, горная промышленность). Про­ектное финансирование не практикуется в отраслях, характеризу­ющихся повышенными технологическими и коммерческими рис­ками: производство товаров народного потребления, большая часть машиностроения, фармацевтика, наукоемкие производства.

В географической структуре проектного финансирования нара­стает тенденция к увеличению доли развивающихся стран. Это обусловлено совершенствованием законодательства данных стран в области иностранных инвестиций и улучшением инвестицион­ного климата, расширением страхования политических рисков со стороны агентств экспортного кредитования и страхования и Мно­гостороннего агентства по гарантированию инвестиций, а также приобретением банками опыта в области управления проектными рисками. Лидером в области привлечения ресурсов на условиях проектного финансирования до финансового и валютного кризиса 1997—1998 гг. являлся регион Юго-Восточной Азии (включая Китай) и Тихого океана (табл. 7.1).

Таблица 7.1