Взаимосвязь доходности и риска. Систематический риск

Между доходностью и риском существует следующая взаимосвязь: чем выше уровень риска, тем выше требуемый уровень доходности, и наоборот.

Проблема взаимоотношения между доходностью и риском портфеля ценных бумаг и влияния отдельных ценных бумаг на параметры портфеля рассматривается в “теории портфеля”. Теория выбора портфеля позволяет определить, как отдельные инвесторы распоряжаются своими ликвидными средствами, какое соотношение ценных бумаг различных видов, а также наличных средств и других активов они хотели бы иметь в своем портфеле.

Наибольший вклад в создание “портфельной теории” внесли американские ученые Г. Марковиц и У. Шарп, которым в 1990 году была присуждена Нобилевская премия по экономике.

Общий риск состоит из систематического и несистематического риска. Несистематический риск может быть снижен при помощи диверсификации (см. главу 4), а систематический нельзя уменьшить таким образом.

До начала 50-х годов риск определялся только качественно, при этом акции подразделялись на консервативные, дешевые, растущие, доходные, спекулятивные. Современная теория дает возможность количественно определить риск портфеля и его соотношение с прибылью. Первой работой, в которой были изложены принципы формирования портфеля, была работа Г. Марковица “Выбор портфеля: эффективная диверсификация инвестиций”.

Риск был определен Марковицем как способность ожидаемого результата к расхождению, измеряемому посредством среднего квадратичного отклонения, поскольку инвесторы будут пытаться минимизировать расхождение доходности портфеля путем диверсификации ценных бумаг в портфеле. Согласно трактовке Марковица, некий портфель А

является субоптимальным, если портфель В мог бы обеспечить тот же уровень ожидаемой доходности с меньшей степенью риска, тогда как портфель С при той же степени риска мог бы обеспечить более высокую ожидаемую доходность. (39) Таким образом, возможно определить набор эффективных портфелей, который получил название “эффективной границы” Марковица.

В “теории портфеля” разработана модель увязки систематического риска и доходности ценных бумаг CAPM (Capital Asset Pricing Model). Систематический риск в рамках этой модели измеряется с помощью бета-коэффициентов (b). Экономический смысл этого коэффициента заключается в определении степени линейной зависимости доходности ценной бумаги данного предприятия и доходности рыночного портфеля. (25) Линия рынка ценных бумаг имеет вид:

Ri =Rf + b(Rm - Rf), (2.1)

где Ri – ожидаемая доходность акции;

Rf – доходность безрисковых ценных бумаг;

Rm – доходность в среднем на рынке ценных бумаг.

В США такие компании, как Merrill Lynch и Value Line рассчитывают b-коэффициенты для сотен компаний на основе данных прошедших периодов о доходности конкретной акции и рынка. В России подобные институты находятся на стадии становления, но уже имеются несколько хорошо зарекомендовавших себя, например, “РискЛаб - РЭА”. Экономический смысл b-коэффициента легче представить графически (рисунок 2.2).

Риск b > 1

b = 1

b < 1

b = 0

Рисунок 2.2 – Графическая интерпретация b- коэффициента

Бета-коэффициент характеризует тангенс угла наклона характеристической линии определенной ценной бумаги. Если b- коэффициент равен единице, то изменение доходности данной акции сходно с изменением доходности рыночного портфеля, т.е. у нее тот же уровень систематического риска, что и в среднем на рынке. Если b- коэффициент больше единицы, то ценные бумаги предприятия более чувствительны к изменениям на рынке ценных бумаг и у них выше уровень систематического риска. Если b- коэффициент меньше единицы, то ценные бумаги данного предприятия менее рискованны, чем среднерыночный портфель.

Увеличение b- коэффициентов в динамике означает, что вложения в данные ценные бумаги становятся более рискованными, но и более прибыльными, снижение, – что они становятся менее рискованными.

Показатель (Rm - Rf) представляет собой среднерыночную премию за риск при вложении капитала не в безрисковые ценные бумаги, а в рискованные (см. формулу 2.1). Аналогично, показатель (Ri - Rf) представляет премию за риск при вложении капитала в ценные бумаги конкретного предприятия. Таким образом, премия за риск вложения капитала в ценные бумаги данного предприятия прямо пропорциональна рыночной премии за риск. На рисунке 2.3 показана зависимость доходности (R) и уровня риска (b- коэффициент).

R

Rm

Rf

0 1 2 b

Рисунок 2.3 – Линия рынка ценных бумаг

Наклон линии рынка ценных бумаг отражает степень нерасположенности инвесторов к риску. Чем круче наклон линии к горизонтальной оси, тем выше степень избегания риска инвесторами и, следовательно, выше рисковая премия для конкретной акции и больше требуемая доходность акции. (39; 40)

Если бы не было негативного отношения к риску (см. главу 1), то не было бы и рисковой премии, а линия рынка ценных бумаг была бы горизонтальной.

В процессе приобретения опыта практической деятельности у финансистов вырабатывается “иммунитет” против рисков, позволяющий избегать при осуществлении большинства финансовых трансакций сложных и громоздких расчетов уровня рисков, теоретически сопровождающих каждую операцию. Доходность и риск при всей их значимости в финансах предприятия не дают достаточно точного представления о реальной ценности исследуемого объекта. На практике предприятие, имея высокую доходность, может быть подвержено социальным и производственным рискам. Например, иметь устаревшее оборудование и не иметь развитой социальной инфраструктуры. Это говорит о низкой эффективности принимаемых предприятием финансовых решений. Долговременное здоровье предприятия невозможно без наличия у него постоянной платежеспособности и ликвидности. Ликвидность же представляет собой функцию времени и риска.

Таким образом, главными факторами, определяющими ценность предприятия, являются доходность, ликвидность и риск. Ухудшение параметров одного из факторов неизбежно приводит к ухудшению ситуации в целом. В том случае, когда теоретические значения ценности исследуемого объекта приближаются к практическим выводам и фактической ценности предприятия, оно находится в устойчивом финансовом равновесии.

ЛЕКЦИЯ 3 МЕТОДЫ И МЕТОДИКИ ОЦЕНКИ РИСКОВ (20 часов)

План лекции

3.1 Методы оценки рисковых ситуаций

3.2 Методики оценки рисков